להסתכל על טבע ולהבין; כשהקונסולידציה היא אולי מנוע הצמיחה הכי ודאי שיש, ולא משנה באיזו תעשייה - חברה כמו ענקית הגנריקה הישראלית נלחמת בחירוף נפש על רכישת מתחרות ששווין כמעט זהה לשלה. כשמסתכלים על טבע מבינים מדוע 888 הישראלית עוברת הליך די דומה. אי אפשר כמובן להשוות בין 888 לטבע, אך למלחמות ההישרדות שלהן דרך רכישות יש לא מעט מכנה משותף.
888 הישראלית, נזכיר, קיבלה לפני עשר יממות את אישור הדירקטוריון של bwin.party לרכוש אותה, אך זה עדיין תלוי באישור האסיפה הכללית של בעלי מניות הנרכשת. ההצעה של 888, מפעילת הקזינו המקוון הפופולרי ביותר ברשת, נוקבת במחיר של 104.09 פני למניית bwin.party, או שווי חברה כולל של 898.3 מיליון ליש"ט (1.4 מיליארד דולר). 888 עצמה נסחרת לפי שווי של 957 מיליון דולר.
מיד אחרי היוודע התפתחות זו, GVC - שהתחרתה מול 888 על רכישת bwin.party - אותתה כי היא משפרת את הצעתה. הצעתה המקורית, נזכיר, הייתה 110 פני למניית bwin.party, או שווי חברה כולל של כמעט 1.48 מיליארד דולר. כעת, ההצעה המעודכנת מדברת על מחיר מניה של 122.5 פני, המשקף שווה חברה של 1.65 מיליארד דולר. GVC, נזכיר, היא מפעילת הימורי ספורט יחסית קטנה - אפילו לא בין 20 המפעילות הכי פופולריות, ושוויה - 401 מיליון דולר, גם הוא מעיד על כך.
הבחירה בין שתי ההצעות, המקורית של 888 והמעודכנת של GVC, לא מתבססת רק על מחיר מניה נטו, שאחרת לדירקטוריון bwin.party הייתה עבודה די קלה. ראשית, ישנה סוגיית משקל המזומן בכל אחת מההצעות, ויש את סוגיית זהות הרוכשת ומידת התאמתה לנרכשת. על כך נרחיב בהמשך, אך עכשיו נסביר מדוע בכלל נוצר מצב שאחרי שדירקטוריון bwin.party קיבל את הצעת 888, עדיין GVC יכולה להפוך את הקערה על פיה.
ובכן, אישור דירקטוריון אינו אישור של בעלי מניות. כמעט בכל עסקה, ובמיוחד בסדר גודל שכזה, הדירקטוריון של הנרכשת מחויב לשקול כל הצעה אחרת שיקבל מלבד זו שכבר הסכים לגביה - כל עוד אין אישור של בעלי מניות. בעגה המקצועית זה נקרא Fiduciary duty (נאמנות לאינטרס הציבורי), ובמקרה של bwin.party היא חייבת לדון בכל הצעה שנוקבת במחיר הגבוה בשיעור של 10% ומעלה מהמחיר בהצעה שאושרה על ידה.
וזה מה ש-GVC עשתה. המחיר בהצעת 888 עמד במקור על 104.09 פני, אך מכיוון שחלקו תלוי במחיר מניית 888 (ראו טבלה), המחיר המעודכן, בשקלול עליית מניית 888 מאז הודעתה בנידון, הוא 109.04 פני. הפער בינו לבין המחיר בהצעת GVC המשופרת הוא 12% - בדיוק מה שהאחרונה צריכה כדי לאלץ את דירקטוריון bwin.party לדון בה.
ואכן, bwin.party הודיעה אתמול כי קיבלה אינדיקציה מ-GVC על כוונתה לשפר את הצעתה, אך זו עדיין לא הניחה על שולחן הדירקטוריון bwin.party הצעה מסודרת, ולכן אין עדיין מו"מ בין שתי החברות. ועוד משהו: 888 לא ממש הופתעה מהמהלך של GVC. להנהלתה היה די ברור שהיא לא תוותר אלא תנסה להכשיל את הצעת 888, ויהי מה. ממש כך, שכן כפי שנסביר בהמשך, GVC לוקחת על עצמה משימה שגדולה מאוד על מידותיה, הרבה יותר מאשר במקרה של 888.
נראה כי GVC בחרה "להדליף" לשוק את הצעתה המשופרת, עוד לפני שהגישה אותה רשמית ל-bwin.party, כדי לנסות לדחוף את מניית האחרונה למעלה וכך להפוך את הצעת 888 לפחות אטרקטיבית. זה קצת עזר לה כי מניית bwin.party שווה עכשיו 112 פני, מעט מעל הצעת 888. לעומת זאת, מניית GVC רק מאבדת גובה - 3.4% נחתכו משוויה בעשרת הימים האחרונים, מה שכנראה מעיד על חוסר האמון של השוק באפשרות שאכן תרכוש את bwin.party.
מי יותר מתאימה?
אולי כדאי בנקודה זו להסביר מה כל כך מיוחד בחברת bwin.party. ובכן, יש לה פעילויות שפשוט שוות השקעה בהן. אלו אמנם איבדו מיוקרתן מאז המיזוג בין Bwin ו-party, ורכישה שלהן היא לא בדיוק "יד ראשונה מרופא", אך תחת הניהול הנכון הן עשויות לחזור לימי תהילתן. Bwin מאוד דומיננטית בהימורי ספורט, וכעת היא מדורגת 18 בין מפעילות הימורי הספורט הכי פופולריות ברשת.
ראשונה היא Bet365, שנייה היא Ladbrokes ושלישית היא Paddy Power. פתרון הספורט של 888 נמצא במקום מספר 21 (לפי האתר casinocity). party, לעומת זאת, דומיננטית במשחקי פוקר (8 בדירוג כאשר 888 ופוקרסטארס מדורגות ראשונות), ורק 36 בדירוג קזינו מקוון.
נכון, אלו לא מקומות שממש מחמיאים ל-Bwin או ל-party, אך לפעילויות של שתיהן יש הפוטנציאל להשתפר, כי למרות כישלון המיזוג, הן בכל זאת מבין חלוצות התעשייה והידע הנצבר במסדרונותיהן שווה לא מעט.
ועכשיו נעבור לסוגיית ההתאמה בין bwin.party ל-888 ול-GVC. על פניה, 888 יותר מתאימה ל- bwin.party. ראשית, שתיהן מבינות ומפעילות הימורי פוקר/קזינו/בינגו/ספורט ושתיהן פועלות במדינות שיש בהן רגולציה מוסדרת, וסינרגיה זו רק יכולה להועיל בעת מיזוג. שנית, לכל אחת מהשלוש יש מותג חזק בתעשייה, ומותג חזק שווה הרבה ז'יטונים. לעומת זאת, GVC מפעילה את מותג הספורט Sportingbet, את מותג הקזינו CasinoClub ואת מותג Betboo שמציע כמעט הכול, אך בקושי מוכר ברשת.
לא פחות מהותית היא העובדה כי GVC פועלת במדינות בהן הרגולציה אינה מוסדרת, דהיינו "שטח אפור". זה עלול להתברר בעתיד כמכשול די גדול (עיינו ערך פוקרסטארס) במיזוג bwin.party לתוכה. bwin.party זו עדיין חברה חולה, והדבר האחרון שהיא צריכה כעת זה להתמזג לתוך חברה שניסיונה בתעשייה דל, ואמינותה במדינה כזו או אחרת מוטלת בספק.
GVC מתקשה לממן את הצעתה
בהיבט המימון - 888 תיעזר בבנקי ההשקעות ברקליס וג'יי.פי מורגן, שיעמידו לה הלוואה בגובה 600 מיליון דולר כדי לממן את חלק המזומן שבהצעתה, 530 מיליון דולר. GVC, לעומת זאת, ננטשה על ידי Amaya הקנדית (שהגיעה למסקנה כי המהלך אינו כדאי לה), וכעת היא נעזרת בקרן הפרייבט אקוויטי Cerberus Capital שתיתן לה 400 מיליון אירו (443 מיליון דולר) למימון חלק המזומן בהצעתה שעומד על 336 מיליון דולר.
כמו כן, GVC תנסה לגייס 150 מיליון ליש"ט (234 מיליון דולר) על ידי הנפקת מניות חדשות כדי לממן עלויות רה ארגון פוסט מיזוג ושאר מטרות. העובדה כי GVC לא קיבלה חבילת מימון גדולה יותר מהקרן, מעמידה בספק את האמון של סרברוס בהצלחת המהלך.
כפי שציינו בתחילת דברינו, ההתלבטות של דירקטוריון bwin.party תנבע, בין היתר, ממרכיב המזומן בשתי ההצעות. 888 מציעה 36% מהשווי במזומן, ואילו GVC מציעה 20% - דהיינו ההצעה של GVC הרבה יותר תלויה במחיר המניה, כלומר בשיגיונות של שוקי ההון, כלומר שהאפסייד בה פחות ודאי.
למעשה, GVC היא הרבה יותר שלד בורסאי שיקלוט לתוכו את פעילות bwin.party מאשר חברה שוות ערך לה, כמו במקרה של 888. לכן, במיזוג לתוך GVC, בעלי המניות של bwin.party יקבלו 80% מהון החברה הממוזגת, וזה אומר שליטה בדירקטוריון, ואילו במקרה של 888 מדובר על 49%, קרי לא שליטה.
אז מה יקרה? יש שלוש אפשרויות: הראשונה, דירקטוריון bwin.party ידחה את הצעת GVC ויבחר בשנית בזו של 888; בשנייה, הדירקטוריון ידון בהצעת GVC ויאותת ל-888 לשפר הצעתה (וכלל לא בטוח שתהיה מוכנה לכך); או שיקבל את הצעת GVC ואז יעביר את הכדור למגרש של 888.
אנחנו מהמרים שהמשך יבוא.