חברות הכבלים החליטו להעלות הצעה בפני המערכת הבנקאית - הגדלת מסגרת החוב של חברת הכבלים הממוזגת. הן גם קבעו רף חדש - רמת החוב שתגלגל כל חברה לחברה הממוזגת תהיה על פי מפתח של 1,070 דולר למנוי.
עד לאחרונה דנו חברות הכבלים והבנקים על העברת חוב מהחברות לחברת הכבלים הממוזגת בהיקף של 940 דולר למנוי, ולכך נטו במערכת הבנקאית להסכים.
שיכורים משינוי המגמה הראשוני שחל בתוצאות התעשייה ברבעון השני של השנה - כשלראשונה הוכיחו החברות שהן הפסיקו לאבד גובה בשורת ההכנסות ושנעצר הדימום בתזרים המזומנים שלהן, לאחר שהחברות לא נדרשות יותר להשקעות מסיוויות, תשלומי מס וה-EBITDA שלהן נע סביב האפס - אזרו אומץ בעלי המניות בכבלים ופנו לבנקים בהצעה החדשה.
הרווח של חברות הכבלים מקבלת הצעתן - ברור. מתב תהיה המרוויחה הגדולה מהגדלת היקף החוב שיועבר לחברה הממוזגת, שכן היקף חובותיה נמוך משמעותית מזה של שתי שותפותיה למיזוג - ערוצי זהב ותבל.
כל דולר חוב נוסף מעבר ל-940 דולר למנוי שתסכים המערכת הבנקאית שחברות הכבלים יעבירו לחברה הממוזגת, שווה למתב יותר מ-200 אלף דולר במזומן. אם יסכימו הבנקים להעברת חוב של 1,070 דולר למנוי, הרי שמתב תוכל ליהנות מהעשרת קופתה בכ-660 מיליון שקל במזומן.
גם ערוצי זהב עשויה, בתנאים אלה, ליהנות מקבלת מזומן, שכן היקף חובותיה, ככל הידוע, נמוך מ-1,070 דולר למנוי.
תבל, שבכל מקרה תישאר לערוב לחובות בסדרי גודל של כ-1 מיליארד שקל בחברה האם בנפרד, מנסה בכל דרך אפשרית להמתיק גם את מצבה. באם יסכימו הבנקים להגדיל את מסגרת החוב של החברה הממוזגת, הרי שדסק"ש תשמח לגלגל חובות נוספים על גב החברה הממוזגת.
מה יכול לגרום לבנקים, ובראשם בנק לאומי, לדון בהגדלת משקולת החוב של חברת הכבלים הממוזגת?
קשה לחשוב על סיבה אמיתית שבגינה תסכים המערכת הבנקאית להקטין את הבטחונות שלה. אין בנמצא, לפחות בינתיים, אומדנים שעשויים להסביר הליכה נוספת של המערכת הבנקאית כלפי חברות הכבלים.
עצם העובדה שהבנקים מתכוונים להעביר למתב וייתכן שאף לערוצי זהב מזומן בגין הפרשי החוב שלהן מול חובות תבל, מהווה תמריץ אדיר שמעניקה המערכת הבנקאית לחברות. מתב הופכת בכך למעשה לחברת החזקות מעניינת ביותר עם מזומן בלתי מבוטל בידיה. המערכת הבנקאית יכלה להתמיד ברעיון האג"ח להמרה כאמצעי להחזרת חובות מהחברה הממוזגת, אך, ככל הנראה, רעיון זה ירד מהפרק.
רק לפני כשנה כשנדרש בנק ישראל להעריך את שווי הבטחונות שבידי חברות הכבלים ובעלי מניותיהן, קבע הבנק ששווי מנוי בהתאם לרמת הרווחיות בענף הוא 700 דולר. מה קרה מאז? רבים מהמעריכים בשוק יאמרו שהתעשייה הלכה אחורה והמספרים התכרבלו פנימה.
חברת הלוויין המתחרה הציבה לעצמה רף של 440 אלף מנויים עד תחילת הרבעון השני של 2003. אם תעמוד YES ביעד זה, הרי שחברת הכבלים הממוזגת תדווח על פחות ממיליון מנויים.
עד היום, כאמור, ידענו שהמו"מ בין חברות הכבלים לבנקים על היקף החוב הכולל שתעביר כל אחת משלוש החברות לחברה הממוזגת נאמד בכ-940 דולר למנוי - מה שהיה מעמיד את החוב הכולל של החברה הממוזגת ביום יציאתה לאוויר העולם על כ-5 מיליארד שקל.
אם תועלה רמת החוב שתגולגל לחברה הממוזגת ל-1,070 דולר, יגדל החוב של חברת הכבלים הממוזגת בכ-15% נוספים ויקרב אותו לכ-6 מיליארד שקל, גבוה גם מחובות בזק.
ההבדל הקטן-גדול בין הכבלים לבזק הוא שבעוד שהכנסות בזק השנתיות מסתכמות ביותר מ-8 מיליארד שקל ותזרים המזומנים של החברה מרחף הרבה מעל תזרימי השוק הישראלי, הרי שחברות הכבלים כולן עדיין מפסידות גולמית וההכנסות השנתיות של חברת הכבלים הממוזגת עשויות להסתכם לכל היותר בכ-2 מיליארד שקל, על פי רמת הכנסה למנוי של כ-140 שקל בחודש.
איך השוק יקבל חברת כבלים ממוזגת במינוף מטורף שכזה, כשבעלי המניות של חברות הכבלים כבר הצהירו שאחת המטרות הראשונות שהן ישאפו אליה תהיה הנפקת אג"ח?
נראה שלרעיון שמועלה מצד חברות הכבלים אין סיכוי של ממש למצוא תומכים במערכת הבנקאית, שככל הנראה, לא תיתן יד להקמת חברת כבלים ממוזגת שכמעט פושטת רגל מיומה הראשון. כמו כן, אם למד בנק לאומי דבר מהשנה האחרונה שעברה עליו, הרי שהוא לא יחזור להקריב את עצמו על מזבח הערכות לשיפור מהיר במצב תעשיית הכבלים בארץ.
1,070 דולר למנוי?
ערן גבאי
30.9.2002 / 13:55