הצפיפות בשוק האג"ח בארה"ב עשויה לבשר טובות למניות

האם הגיע הזמן לצאת משוק איגרות החוב של האוצר האמריקאי? במשך חודשים היה השוק הזה מקלט למשקיעים שביקשו מחסה מהירידות החדות בשוקי המניות. ברבעון השלישי לבדו הזרימו משקיעים כ-32 מיליארד דולר לקרנות נאמנות המתמחות באג"ח ממשלתיות - פי שניים מאשר בכל רבעון אחר מאז החל חברת המחקר AMG דטה סרווייס לעקוב אחר הנתונים האלה ב-1992. מאז תחילת 2002 הוזרמו 54 מיליארד דולר לקרנות כאלה.



ואולם כעת, כשהתשואות על האג"ח של האוצר נמצאות ברמה הנמוכה ביותר מאז סוף שנות ה-50, ייתכן שההשקעה במניות עדיפה - חרף כל הסיכונים הגלומים בה. התשואה הכוללת על השקעה באג"ח של האוצר ברבעון השלישי היתה 7.23% - הגבוהה ביותר מאז הרבעון השני של 1989, לפי נתונים של בנק ההשקעות מריל לינץ. ואולם המרכיב העיקרי בתשואה היה עלייה במחירים, בשל הביקוש הגובר. ברבעון החולף 5.84% מהתשואה על ההשקעה באג"ח נבעה מרווח ההון בשל העלייה במחירי האג"ח. רק 1.39% נבע מהריבית על האג"ח האלה.



אלא אם ימשיכו התשואות לרדת, המחירים לא יעלו באופן משמעותי, וכך גם רווח ההון. לכן מרכיב הרווח המרכזי יהיה תשואות נמוכות במיוחד. ובשל התשואות הנמוכות האלה ייתכן שתיאבון המשקיעים למניות יגדל.



רוברט ברברה, הכלכלן הראשי של חברת ההשקעות /ITGהניג, טוען כי במבט קדימה לא יתקשו מניות להביס את אג"ח האוצר, וכי ברגע שמשקיעים רבים יבינו זאת, יבוא גל מכירות אג"ח שילחץ כלפי מטה את המחירים ויעלה את התשואות.



הוא משווה בין אג"ח ל-10 שנים של האוצר למדד סטנדרד & פורס 500. התשואה הנוכחית על אג"ח ל-10 שנים היא 3.68%. אם ריבית הבסיס בארה"ב תישאר ברמתה הנוכחית, 1.75%, ב-12 החודשים הבאים, התשואה הכוללת תישאר ללא שינוי. תשואת הדיווידנד על מניות הסטנדרד & פורס 500 הוא 1.92%. המשמעות היא שעל המדד לעלות ב-1.76% בלבד ב-12 החודשים החולפים כדי להשתוות לתשואה על אג"ח של האוצר.



התשואה הממוצעת על מדד האג"ח של האוצר של מריל לינץ היתה בסוף הרבעון השלישי 3.04%, ומשמעותה היא שמדד סטנדרד & פורס צריך לטפס ב-1.12% בלבד כדי להשתוות לה. תשואת הדיווידנד על מדד מניות התעשייה דאו ג'ונס היא 2.45%, ולכן צריך המדד לעלות ב-1.23% ב-12 החודשים הבאים כדי להשתוות לתשואה על אג"ח של האוצר ל-10 שנים, וב-0.59% כדי להשתוות לתשואה הממוצעת של מדד האג"ח של האוצר של מריל.



גם ציפיות לעליות קלות כאלה נראות אולי לא הגיוניות לנוכח הירידות המתמשכות במדדי המניות המרכזיים. אכן, אלא אם תחול התאוששות משמעותית בוול סטריט ברבעון הרביעי, תהיה 2002 השנה השלישית ברציפות של ירידות במדדים האלה - וזאת לראשונה מאז 1941. מאז תחילת 2002 ירד מדד סטנדרד & פורס בכ-30%, לאחר ירידה של 13% ב-2001 ו-10.1% ב-2000.



סיבה אחרת לממש אחזקות באג"ח היא כי התאוששות בשוק המניות לבטח תוביל למכירת אג"ח, שתדרדר מחירים ותנגוס בתשואה הכוללת הזעומה ממילא. בשנים החולפות היה קשר הפוך מובהק בין השניים: כשהמניות ירדו, מחירי האג"ח עלו. ההיפך אמור להיות נכון כשהמניות עולות.



אם תחול האטה נוספת בפעילות הכלכלית; או אם תימשך הצמיחה האיטית במשך תקופה ארוכה, תיראה ההשקעה באג"ח חכמה. "אנחנו ניצבים בפרשת דרכים", אומר ג'יי מולר, כלכלן ומנהל השקעות באג"ח בחברת ההשקעות סטרונג קפיטל מנג'מנט. "דרך אחת היא קיפאון כלכלי כמו ביפאן, דרך שנייה היא התאוששות כלכלית איטית, אך יציבה".



מולר מהמר על התאוששות יציבה. "הפדרל ריזרב נכון לעשות את הנדרש", הוא אומר, ומוסיף כי אם יימנע תרחיש יפאן, "לא סביר ששערי הריבית יירדו באופן משמעותי" מכיוון שהמשקיעים בשוק האג"ח של האוצר כבר מצפים לרע מכל.



"שוק האג"ח משקף במידה מסוימת ציפייה לאסון", הוא אומר. "המחירים משקפים פרמיית מלחמה; יש גם חשש מדפלציה וגורם נוסף הוא משקיעים שבורחים משוק המניות".



ברברה מצדו אומר כי המחירים בשוק האג"ח מגלמים צפייה לתקופה ארוכה של קיפאון בפעילות הכלכלית. "לכן, אם תצמח הכלכלה, גם בשיעור צנוע, ונמנע ממיתון חוזר ומקיפאון בסגנון יפאני, נכונה לשוק האג"ח הפתעה לא נעימה, בעוד שלשוק המניות צפויה הפתעה נעימה". במילים אחרות, אומר ברברה, הגיע הזמן למכור אג"ח.