UBS ורבורג: אם-סיסטמס היא ההפתעה של 2002 - למניה יש פוטנציאל עצום

"לבצע הערכת שווי של מניות טכנולוגיה בתנאי השוק הנוכחיים זה בערך כמו לנסות לתפוס סכין נופלת", אומרים האנליסטים של בית ההשקעות UBS ורבורג. כדי להסביר טוב יותר את עמדתם הם מוסיפים כי, "הניסיון לחזות את תזרים המזומנים (cash flow) במודל הערכת שווי לפי תזרים מזומנים מהוון (DCF) עבור חברות טכנולוגיה כדי לגזור ממנו את שווי החברה - משול לניסיון לחזות את מזג האוויר בשנה הבאה".



כדי להתגבר על בעיות אלו מציעים האנליסטים יונתן הלף, סטיבן לוי ותומר יעקב ללכת בשיטה הפוכה, כלומר, לבצע הערכת שווי הפוכה (reverse DCF). צוות האנליסטים מסביר, כי במקום לנסות ולקבוע את מחיר המניה כנגזרת של הערכת השווי (כפי שמציעה השיטה המסורתית), יש ללכת "הפוך" ולנסות למצוא את שיעור הצמיחה העתידי הנגזר ממחירי המניות הנוכחיים של חברות הטכנולוגיה הישראליות הנסחרות.



המסקנה אליה הובילו הניתוחים שביצעו האנליסטים היא שקיימות היום חברות, כגון צ'ק פוינט , שמחיר מנייתה משקף כיום הערכות של צמיחה נמוכה יחסית של החברה בשנים הבאות. חברות אחרות, המוערכות באופן בעייתי משהו לפי המודל של האנליסטים, הן לומניס, שמחיר מנייתה משקף לה צמיחה שלילית בשלב כלשהו, ורינט ונייס . הכוכבות העולות של הדו"ח הן פריסייס ואם-סיסטמס.



חוק המספרים הקטנים בפריסייס



"אם סיסטמס היא ההפתעה של 2002", אומרים האנליסטים ומציינים כי החברה המציאה עצמה מחדש באמצעות פיתוח שני מוצרים מעניינים - הדיסק און-קי והמובייל-דיסק-און-צ'יפ. לדעתם, מחיר מניית החברה אינו זול כלל ועיקר, בייחוד על רקע העובדה שהחברה עדיין מפסידה וסביר שהיא תמשיך להציג הפסד נקי גם ברבעונים הבאים. "אין ספק כי הפוטנציאל הקיים במניה הינו עצום. יחד עם זאת, המשקיעים צריכים לקחת בחשבון שמחיר המניה עלול לצנוח מרמתו הנוכחית אם ההנהלה לא תמשיך בעבודה המצוינת שנעשתה בשנה האחרונה", הם אומרים.



לגבי פריסייס מציינים האנליסטים את הצמיחה המרשימה שהחברה הציגה בשנים האחרונות. ב-1998 הכנסות החברה הסתכמו ב-6.2 מיליון דולר ואילו השנה הן צפויות להסתכם ב-75 מיליון דולר. הם מתייחסים ל"חוק המספרים הקטנים", ומציינים כי הוא מילא תפקיד חשוב בצמיחה הגבוהה של החברה. אולם, לדעתם, אם השוק לא היה זקוק לפתרונות של החברה, צמיחה כזו היתה בלתי אפשרית, ובוודאי על רקע הסביבה הקשה בשנתיים האחרונות.



"אנו מאמינים שפריסייס תמשיך לצמוח במהירות בשלוש השנים הבאות, אך לא באותו קצב מהיר בו צמחה עד כה", הם אומרים. למרות הגידול בהכנסותיה הם מציינים, כי החברה צריכה עדיין להשיג רווח תפעולי משמעותי יותר מזה האחרון, שהסתכם בהפסד תפעולי של כ-100 אלף דולר ברבעון השני.



כך או כך, המודל בו האנליסטים עשו שימוש מצביע על צמיחה שנתית של 16.8% ברווחי החברה בניכוי ריבית ומס (EBIT) ב-2006-2022 - שיעור הצמיחה הגבוה ביותר מבין המניות שנבדקו על ידם. "האם שיעור צמיחה זה הוא בר השגה? ניתן למשקיעים לקבוע", הם אומרים. אם אכן צמיחה זו היא אפשרית הרי שמדובר על EBIT של 200 מיליון דולר בסיום התקופה עליה מדבר המודל (כלומר 20 שנה מהיום). רווח זה מייצג רמת הכנסות של מיליארד דולר. את מחיר מניית פריסייס כעת הם מעריכים כ-"הגיוני". יחד עם זאת יש לציין, כי המניה מזנקת היום ב-22% למחיר של 11.8 דולר.



"יש להתחיל להתייחס ללומניס כחברה אמיתית"



מחיר היעד שנותנים האנליסטים לצ'ק פוינט עומד על 18 דולר, ושיעור הצמיחה הצפוי לחברה ב-2006-2022 על פי מחיר היעד הוא 7.7%, בעוד שמחיר המניה כיום מרמז, על פי התחשיבים, על שיעור צמיחה נמוך יותר של 4.2% בלבד. "מחיר המניה כיום יכול לרמוז על שחיקה נוספת ברווח התפעולי ב-2003", אומרים האנליסטים.



ההפתעה השלילית של הדו"ח היא מניית לומניס . "השוק מתמחר את מניית לומניס כאילו החברה עומדת לפשוט רגל", אומרים האנליסטים. הם מציינים כי החברה עומדת כיום בפני אתגרים רבים, בהם מאזן בעייתי וחקירת ה-SEC. אולם, לדעתם, יש להתייחס ללומניס כחברה "אמיתית", כזו שמוכרת ב-400 מיליון דולר בשנה. מחיר היעד בו הם נוקבים עומד על 7 דולרים בהמלצת "קנייה" בסיכון גבוה.