ייתכן שהצמיחה של ג'נרל אלקטריק מאטה. כך לפחות מהמרים משקיעים שדירדרו את מניות החברה בכמעט 60% מהשיא באוגוסט 2000. כעת אפילו האנליסטים האופטימיים ביותר בוול סטריט נוטים להסכים: בקרב אלה המסקרים את ג'נרל אלקטריק, חמישה מ-14 האנליסטים שאחרי המלצותיהם עוקבת חברת המחקר פירסט קול, מדרגים את המניות "החזק" (תואר נרדף בוול סטריט ל"מכור"). החברה עצמה מוחה פחות מבעבר על היחס הזה, וייתכן כי היא מתכוננת להתייחס לחששות בדבר האטה בצמיחה באופן ישיר.
יש סיבות רבות לכך שג'נרל אלקטריק אינה מסוגלת להשיג צמיחה ארוכת טווח של 18% בשנה, כפי שהבטיח ג'ק ולש ב-2000. היא מעסיקה יותר מ-300 אלף איש ומכירותיה השנתיות הן כ-125 מיליארד דולר. ולש לבטח התבדח: חברות תעשייה גדולות אינן צומחות כמו חברות סטארט-אפ. אכן, בהחלט ייתכן שהחברה שהתפרסמה בשנות ה-90 בכך שרשמה תשע שנים רצופות של צמיחה דו-ספרתית ברווחים כלל לא השיגה צמיחה כזו. אם מנכים מהנתונים רווחים "שלא מפעילות ליבה" כמו תשואה עודפת על נכסים בקרנות פנסיה, כפי שעשה רוברט פרידמן מסטנדרד & פורס, צמחו רווחיה של ג'נרל אלקטריק ב-9.2% בשנה ב-1995-2001 (ראו תרשים).
ג'נרל אלקטריק מתייחסת בביטול למחקר של פרידמן, אך יש לזכור כי כמו חברות אחרות, היא רשמה רווחים שמנים מקרנות הפנסיה שלה בשנות ה-90. ב-2001 היו רווחיה מהקרנות האלה יותר מ-2 מיליארד דולר, כ-15% מהרווחים המדווחים. כעת, עקב הירידות בבורסות, נראה כי ג'נרל אלקטריק כבר לא תהנה מרווחים כאלה.
בה בעת ייתכן שהיא גם תתקשה להשיג צמיחה של 9% באופן עקבי. הכלכלה העולמית הרבה פחות נמרצת מכפי שהיתה בסוף שנות ה-90, והלאות הזו פוגעת ברווחיות של העסקים הרגישים-כלכלית של ג'נרל אלקטריק. בעבר רשמה החברה רווחים נאים מהבועה שהתפתחה בשוק האנרגיה, שלו היא מוכרת טורבינות. ב-2001-1995 גדלו הרווחים של חטיבות מערכות הכוח שלה ב-37% בשנה לכ-5 מיליארד דולר ב-2001, כ-40% מהרווח הכולל. כעת מצבה של תעשיית האנרגיה בכי רע, וכך גם מצבה של תעשיית התעופה, לקוחה גדולה אחרת של ג'נרל אלקטריק.
בפעילות הפיננסית, הידועה בשם GE קפיטל, אמור המצב להיות טוב יותר. בעבר היא שיגשגה בעת מיתון ברכישת נכסים זולים. ואולם ככל שגדלה GE קפיטל (מכ-30% מרווחי הקונגלומרט ב-1991 ל-40% ב-2001), כך גבר הלחץ כלפי מטה על דירוג האשראי מעורר הקנאה של ג'נרל אלקטריק - AAA. חברות דירוג האשראי אומרות כי הן מרוצות מהדרך שבה מנהלת ג'נרל אלקטריק את פעילותה הפיננסית, אך הן מבהירות כי היא כבר לא יכולה להרשות ל-GE קפיטל לצמוח בקצב מהיר יותר מאשר שאר החברה מבלי לוותר על דירוג AAA. (רק תשע חברות אחרות נהנות מדירוג האשראי הגבוה הזה). הסיכון הגלום בחברות פיננסיות גבוה מזה הגלום בחברות תעשייה, ולכן חייבת ג'נרל אלקטריק לשמור על תמהיל נכון כדי לרצות את חברות הדירוג. כמו תמיד מפגרות חברות הדירוג אחרי השוק: משקיעים באג"ח כבר דורשים מג'נרל אלקטריק ריבית גבוהה יותר מאשר חברות אחרות עם דירוג AAA.
עד עתה איפשרו ערבויות של המחצית התעשייתית של ג'נרל אלקטריק למחצית הפיננסית להמעיט בערך ההון האמיתי הקשור בפעילותה הפיננסית. אך כעת חברות דירוג האשראי נוקטות גישה פחות מקלה. צמיחה עתידית בפעילות הפיננסית, הן אומרות, יש לבנות על יסודות מוצקים של תוספת הון עצמי למאזניה של GE קפיטל.
נראה כי לג'נרל אלקטריק יש שני רעיונות לגבי הצעד הבא שלה. הראשון הוא "שינויים בתיק האחזקות". ולש לא היה מסכים למכירת פעילות התאורה ההיסטורית של ג'נרל אלקטריק. אך מחליפו, ג'פרי אימלט, אינו יכול להרשות לעצמו רגשנות כזו. בשיחה עם בעלי מניות, תיאר אימלט את התאורה (שאותה מיזג ב-2001 עם מכשירים חשמל) כפעילות ש"יש למצבה מחדש להפקת ערך". כך תוארו גם חברת ביטוח המשנה ERC וחברת ההשקעות GE Equity. כמו כן אמר אימלט כי הוא רוצה לרכוש חברות תעשייה חדשות.
הרעיון השני של אימלט הוא להתחיל לנהל את GE קפיטל כפי שניהל ולש את פעילות התעשייה של ג'נרל אלקטריק - וכך זכה לכינוי "נוטרון ג'ק" - בקיצוץ מתמיד בעלויות. ב-GE קפיטל צמחו הרווחים בקצב זהה להכנסות בשנות ה-90, בעוד היא מתמקדת בצמיחה באמצעות רכישות. בצד התעשייתי של הקונגלומרט, צמחו הרווחים בקצב מהיר פי שניים מההכנסות. ביולי הודיע אימלט על ארגון מחדש של 28 הפעילויות של GE קפיטל, ומיזוגן לארבע חטיבות גדולות. בכך אותת לכאורה על קיצוץ בהוצאות, כולל פיטורים. מקורות בחברה אומרים כי אימלט עסוק במינוי בכירים מנוסים בקיצוצים. בסטמפורד קונטיקט, שם ממוקם מטה GE קפיטל, מתכוננים רבים לפיטורים.
במשך שנים היתה ג'נרל אלקטריק היוצא דופן שמוכיח את כלל הקונגלומרטים: היא באמת היתה שווה יותר מסכום חלקיה. כעת מניות ג'נרל אלקטריק כבר לא נסחרות בפרמיה לשוק. כמה חברים במועצת המנהלים שלה אומרים בשיחות פרטיות כי מחירן משקף "הנחת קונגלומרט".
המחצית התעשייתית של ג'נרל אלקטריק סייעה בעבר למחצית הפיננסית, ולהיפך. GE קפיטל נהנתה מדירוג אשראי AAA; חטיבות התעשייה נהנו מחברה פיננסית פנימית. אך כעת GE קפיטל כבר גדולה בכמה מידות על התפקיד הזה, ומשקיעים דורשים מג'נרל אלקטריק יתר שקיפות, במיוחד לגבי מאזניה של GE קפיטל. אכן, השווקים כבר מתנהגים כאילו דירוג AAA כבר נשלל ממנה. כלומר, העלות של המשך הפעילות כקונגלומרט עולה. לחטיבות התעשייה של ג'נרל אלקטריק נכונו כמה שנים קשות. לא משנה כיצד תחלק או תמזג ג'נרל אלקטריק את חטיבותיה, משקיעים ונושים יענישו תשואת יתר בפעילות הפיננסית.
המסקנה פשוטה: פיצולה של GE קפיטל והפיכתה לחברה עצמאית. בינתיים השווקים אינם דורשים זאת, אך ייתכן כי זהו רק עניין של זמן. לאימלט כדאי להפגין יוזמה, במקום להידרש לפעולה תחת לחץ. "שלוט בגורלך", הוא שמו של ספר המשבח את הנהלת ג'נרל אלקטריק, "אחרת ישלוט בו מישהו אחר".
האם הגיעה העת לפצל את GE?
אקונומיסט
28.10.2002 / 11:06