לאן הולכים 360 מיליון שקל מעסקת אי.די.בי

באחד הימים הקרירים של פברואר הקרוב, עת ישיקו בעלי השליטה החדשים והישנים כוסיות יין לציון חתימת העסקה הגדולה במשק בעת האחרונה, יחתום נוחי דנקנר על צ'ק בסך 2 מיליארד שקל ויעביר אותו לקבוצת המוכרים בראשות משפחות קרסו ורקנאטי. במעמד זה יזכה דנקנר יחד עם משפחות מנור ולבנת לקבל לידיו את השליטה באי.די.בי החזקות , חברת האחזקות הגדולה במשק. אלא שלא כל הסכום הנאה הזה יעבור לחשבונות הבנק של קבוצת המוכרים. 17.5% מהתמורה שישלם דנקנר - כ-360 מיליון שקל - יישארו בתוך קבוצת אי.די.בי עצמה, בחברה הנכדה דיסקונט השקעות .



רבים בשוק מנסים לנחש מה מתכנן דנקנר לעשות בקבוצת אי.די.בי "ביום שאחרי", וכיצד "יסייעו" לו החברות בקבוצה לממן את ההלוואות הגדולות שלקח. נראה כי התשובה האמיתית תתברר רק לאחר שמשפחת רקנאטי תפנה את מקומה בדירקטוריונים של קבוצת אי.די.בי. בין השאלות הנשאלות עתה היא מדוע משקיע דנקנר 76 מיליון דולר כדי לרכוש מניות המצויות בכל מקרה בשליטתו, מה הוא מתכנן לעשות עם הכסף שתקבל דסק"ש ובאיזו דרך הוא יקבל אותו בחזרה.



דסק"ש המוחזקת בשרשור על ידי אי.די.בי אחזקות (באמצעות אי.די.בי פיתוח המחזיקה ב-72% מהמניות - ראו תרשים), מחזיקה באופן עקיף באמצעות החברה פרטית המגדל בכ-9% ממניות אי.די.בי אחזקות. במסגרת העברת השליטה תמכור דסק"ש את המניות שבידיה לפי תג המחיר שהצמידו לאי.די.בי המשפחות המוכרות, 840 מיליון דולר.







76 מיליון דולר הם סכום לא מבוטל בעבור בעלי השליטה החדשים, הניצבים ממילא לפני קשיים בסגירת חבילת המימון לעסקה. למעשה, במקום "להעלות" כסף מהחברות הבנות בקבוצת אי.די.בי כלפי מעלה לעבר בעלי המניות, "מורידה" קבוצת הרוכשים כסף מטה לחברות הבנות.



למניות שבידי דסק"ש יש השפעה נוספת על העסקה. למעשה המזומן שדסק"ש זוכה בו מוריד את שווי העסקה ל-809 מיליון דולר. אסיפת בעלי המניות של דסק"ש אמנם אישרה את מכירת המניות שבידיה בסיבוב הקודם לפי שווי של 1.05 מיליארד דולר. ואולם היא עדיין לא זימנה את בעלי מניות המיעוט שלה להצביע בעד ההסכם החדש, ויש להניח כי דבר זה יתרחש בקרוב.



לשאלה מדוע רוכש דנקנר את מניות דסק"ש יש תשובות שונות. מקורב לעסקה אמר כי אינו מבין את הסיבות לכך. מקורות בשוק דיברו על שיקולי מס ועל הפשטת המבנה המסובך של אי.די.בי. אחרים ציינו כי יצירת גרעין שליטה של יותר מ-50% חשוב לדנקנר, שמעוניין לשלוט בקבוצה "בסגנון הישן", כפי שהגדיר זאת בכיר בשוק. "ולא בשיטה האמריקאית שבה שולטים בחברה בורסאית באמצעות שיעור זעום של מניות", הוסיף הבכיר. מנהל אחר בשוק הזכיר כי דווקא בעלי השליטה הקודמים שלטו לא רע בקבוצה באמצעות אחזקה נמוכה יותר, ובלא המניות של דסק"ש.



עם זאת נראה כי התשובה לשאלה כיצד מתכננים דנקנר ושותפיו להחזיר את הכסף שישלמו לדסק"ש חשובה יותר. רכישות ממונפות מסוג זה מזמינות בדרך כלל "העלאת כספים" מהחברות הבנות לבעלי המניות החדשים. הדרך הוותיקה והמקובלת של בעלי מניות לזכות בכספים מחברה שבשליטתם היא באמצעות חלוקת דיווידנד. זאת גם אחת האפשרויות ששוקלים הרוכשים החדשים. ואולם בשוק ההון הישראלי מוכרות לפחות עוד שתי אפשרויות. האחת היא באמצעות שכר גבוה ודמי ניהול, והשנייה באמצעות עסקות בעלי עניין.



מכיוון שקבוצת הרוכשים מחזיקה בשרשור רק ב-21% ממניות דסק"ש, אם תחלק דסק"ש כדיווידנד את 76 מיליון הדולר שתקבל יזכו הרוכשים ב-16 מיליון דולר בלבד. זהו אמנם סכום לא מבוטל שעשוי להקטין את ההתחייבויות הגבוהות של הרוכשים, אך מהווה רק חלק קטן מהסכום שהם משלמים. בעלי המניות המיעוט בשלוש החברות המצויות בדרך יזכו ליהנות גם כן מחלוקת הכספים. חלוקת דיווידנד תעניק למיעוט בדסק"ש 21 מיליון דולר, בעלי מניות המיעוט באי.די.בי פיתוח יקבלו 23 מיליון דולר, ובעלי מניות המיעוט באי.די.בי אחזקות יזרימו לכיסם 15 מיליון דולר.



ואולם חלוקת הכסף גוררת שותפים. ניהולו והשליטה בו לעומת זאת הם רק של בעלי השליטה. זאת גם אחת הסיבות שהרוכשים משלמים פרמיית שליטה על מחיר השוק. ייתכן שהסיבה לרכישת המניות של דסק"ש היא החשש מפני ויכוחים עם בעלי מניות המיעוט בדסק"ש על עסקות בחברה האם. ניתן, למשל, לתאר תמונה שבה תנסה קבוצת הרוכשים לבצע עסקות בעלי עניין לאחר הרכישה, ובאמצעותן ימכרו לחברה חלק מעסקיהם או נכסיהם הפרטיים. עסקות כאלה יחייבו את בעלי השליטה לקבל אישור אסיפת בעלי המניות בתנאים הקשים יותר של עסקות בעלי עניין. במצב כזה עלולים בעלי מניות המיעוט בדסק"ש להתנגד או לפחות לגרור צרות.



על אף שאי.די.בי החזקות שולטת בדסק"ש, ההחלטה כיצד להצביע באסיפת בעלי המניות של המגדל, דרכה מחזיקה דסק"ש באי.די.בי, תתקבל באסיפת בעלי המניות של דסק"ש בקולות בעלי מניות המיעוט בלבד. גם אם בסופו של דבר תצביע המגדל עם בעלי השליטה באסיפה הכללית של אי.די.בי החזקות, ההד התקשורתי שייווצר סביב זה עשוי לעורר בעיות לבעלי השליטה. קשה לדעת מה מתכנן דנקנר לכל חברה בקבוצה, אך נראה כי בין משוכות ההתנגדות שיעמדו לפניו בנוגע לאישורן של העסקות, הוא יחסל באמצעות רכישת מניות דסק"ש לפחות כיס התנגדות אחד.