לאחר שנחלש בשנת 2018, שער השקל התחזק מתחילת השנה בכ-5.6% אל מול סל המטבעות לרמת שיא של כל הזמנים. בהשוואה לדולר, השקל התחזק מתחילת 2019 בכ-3.4% ובהשוואה לאירו בכ- 6.2% - ייסוף חריג מאוד בהשוואה למגמה במרבית המטבעות המרכזיים בעולם.
במסגרת מתן התחזיות לשנת 2019 הערכנו כי לאחר היחלשות השקל ב-2018, מרבית הכוחות בשוק המט"ח יובילו בשנים הקרובות להתחזקות מחודשת בשער השקל כנגד סל המטבעות. זאת בשל מספר סיבות:
1. השיפור הצפוי בעודף בחשבון השוטף כתוצאה מהתחלת הפקת הגז ממאגר הגז "לוויתן", שיגדיל את הייצוא ויקטין את ייבוא הפחם והגידול הצפוי בייצוא של אינטל לאחר הקמת המפעלים החדשים.
2. הערכתנו כי הגופים המוסדיים (קרנות הפנסיה והגמל) יצמצמו במעט את חשיפתם למט"ח, לאחר שזו עלתה בשנת 2018 לרמת שיא של כ-20% מהתיק (בנטרול קרנות הפנסיה הוותיקות).
3. הצהרת הנגיד הנכנס, פרופ' אמיר ירון, כי בנק ישראל שואף לצמצם את מעורבותו בשוק המט"ח. זאת בניגוד לגישה שהייתה שלטת בבנק בעשר השנים האחרונות.
4. צמצום פער הריבית הצפוי בין ארה"ב לישראל, מקטין את עלויות הגידור של היצואנים ושל הגופים המוסדיים המשקיעים את כספי הפנסיה בחו"ל.
5. המשך מגמת העלייה של ההשקעות הזרות הישירות (FDI) בחברות ישראליות - בשנת 2018 ההשקעות הזרות הישירות הסתכמו ב-21.8 מיליארד דולר, בהשוואה ל-18.2 מיליארד דולר בשנת 2017 ול-12 מיליארד דולר בשנת 2016.
כוחות מנוגדים ישפיעו על שער השקל
כלל הגורמים שציינו לעיל עדיין תקפים ולפיכך אנו נותרים בגישתנו האסטרטגית כי הלחצים לייסוף השקל יימשכו. יחד עם זאת, בגישה טקטית יותר נשאלת השאלה האם מגמת הייסוף החד שנרשמה בחודשים האחרונים תיעצר, או שמא הערכות השוק להעלאת ריבית בנק ישראל בהמשך השנה (בניגוד למגמה בשאר השווקים המפותחים) יובילו להמשך מכירות מט"ח מצד הגופים המוסדיים ומצד קרנות הגידור הזרות?
נציין בהקשר לכך כי שוק האג"ח המקומי מעריך כי ריבית בנק ישראל תעלה בשנת 2019 פעם אחת לרמה של 0.5%, בעוד שהשוק האמריקאי מתמחר הורדת ריבית אחת בשנת 2019 ועוד 1.2 הורדות ריבית בשנת 2020. באירופה השוק מתמחר יציבות בריבית הפיקדונות והעלאת ריבית ראשונה (של 0.10%) רק בנובמבר 2021 (עדיין לרמה שלילית של -0.3%).
בהתייחס להערכתנו את תוואי הריבית בישראל, נציין כי חרף הצמיחה הנאה ברבעון הראשון, 5.2% בחישוב שנתי, ושיעור האבטלה הנמוך, בנק ישראל לא צפוי לשנות, להערכתנו, את הריבית במהלך החודשים הקרובים (לפחות). בצד הגורמים התומכים בהערכה זו נציין את הייסוף החד בשקל מתחילת השנה לרמת שיא כנגד סל המטבעות, עליית הסיכונים הגלובליים, המגמה ה"יונית" המאפיינת לאחרונה את הבנקים המרכזיים הגדולים בעולם, ההפתעה כלפי מטה במדד חודש אפריל והערכתנו להמשך התמתנות האינפלציה YoY בחודשים הקרובים. העלאת ריבית תיתכן לקראת סוף השנה אם ארה"ב וסין יצליחו לחתום על הסכם סחר, אם השוק יפסיק לתמחר הורדות ריבית בארה"ב, האינפלציה תעלה לכיוון מרכז היעד והתחזקות השקל תיעצר.
בחזרה לשוק המט"ח - מאידך, שני גורמים עיקריים עשויים להוביל לעצירת מגמת הייסוף בחודשים הקרובים:
1. הסלמה במלחמת הסחר בין ארה"ב וסין עלולה להוביל לירידות חדות בשווקים ומכאן להוביל להיחלשות השקל כנגד הדולר, בין היתר עקב מיצובו של הדולר כסוג של "מטבע מקלט".
2. בנק ישראל הביע בהודעת הריבית האחרונה דאגה רבה מהשלכות התחזקות השקל על תוואי האינפלציה, ומכאן גברו הספקולציות כי בנק ישראל "מכין את הקרקע" לקראת התערבות מחודשת בשוק המט"ח המקומי, עובדה אשר הובילה ביומיים האחרונים להיחלשות השקל כנגד הדולר.
התנאים דומים מאוד לאלו שבתחילת 2017
בדומה למגמה בחצי השנה האחרונה, גם בתחילת 2017 שער השקל התחזק בחדות (ראו גרף), בין היתר לאחר פרסום נתוני הצמיחה של הרבעון הרביעי לשנת 2016 (6.2% לפי האומדן הראשוני), אשר הושפעו לחיוב, גם הם, מעלייה חדה וטכנית בצריכת כלי רכב לפני העלאת המיסוי הירוק (בדומה למגמה ברבעון הראשון של 2019). בצד הגורמים הנוספים שתמכו בזמנו בייסוף החד בשקל, נציין את התקרבות יתרות המט"ח של בנק ישראל לרף העליון של היעד, שהגבירה את ההערכות כי הבנק ימתן את התערבותו בשוק המט"ח ואף יעלה ריבית, ואת מכירות המט"ח של הגופים המוסדיים בישראל - בדומה למצב כיום.
פרסומים אלו הובילו בזמנו לרכישות מאסיביות יחסית של השקל (כנגד הדולר) מצד הגופים הזרים, שלוו בהמשך במכירות מט"ח מצד הגופים המוסדיים בישראל ובהמשך התחזקות השקל. האם ההיסטוריה תחזור על עצמה?
הכותב הוא אסטרטג ראשי בבנק מזרחי טפחות. האמור בכתבה זו אינו מהווה תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים האישיים של כל אדם