למה פוקס מוותרת על 10 מיליון שקל?

האם יש היגיון להחזיק כסף בחשבון בשעה שיש לכם הלוואות? נניח שיש לכם פיקדון של 250 אלף שקל והלוואה של 300 אלף שקל. הפיקדון מספק תשואה נמוכה במיוחד - עשיריות האחוז בשנה, וההלוואה בריבית של 4% (ריבית יחסית טובה). בתרחיש הזה - אתם מפסידים כסף.

אם תלכו ליועץ כלכלי (ואם הוא יועץ טוב) הוא יגיד לכם - "משוגעים, תחזירו את ההלוואה". החזר ההלוואה (בגובה הפיקדון - 250 אלף שקל), יחסוך לכם הוצאות מימון של 10,000 שקל בשנה - הרבה כסף. אז נכון - לא תקבלו את הריבית (האפסית) על הפיקדון, אבל זה בטל בשישים ביחס לריבית על ההלוואה.

בקיצור - תרחיש שבו יש לכם הלוואות ומצד שני פיקדונות (או השקעות סולידיות אחרות), הוא לא נכון כלכלית. ובכל זאת - חלק גדול מהאנשים נמצא במצב כזה. איך זה יכול להיות? יש כמה סיבות, שעשויות להשתלב זו בזו - יכול להיות שקיבלתם הלוואה בריבית טובה, והגוף המלווה הסביר לכם "שחבל לא לקחת". יכול להיות שאתם רוצים גמישות ומוכנים לשלם מעין קנס - ריבית על הלוואה, העיקר שיהיה לכם במידי כסף בחשבון. אפשרות נוספת היא שלקחתם בעבר הלוואה שנפרעת בעוד שנה, שנתיים או יותר, ובינתיים קיבלתם כסף, או חסכתם, וכך נוצר מצב כזה בחשבונות שלכם.

ויכול להיות שאתם בכלל לא מודעים לזה (במיוחד במספרים קטנים יותר), ובכלל - יש סיבות נוספות למצב האבסורדי הזה. הבעיה שהמצב הזה גורם לכם להפסיד כסף, וכדי שתהיו מוכנים להפסיד, צריכה להיות סיבה טובה - הכסף הנזיל מיועד לטיול, לאירוע, לחופשה, להשקעה אטרקטיבית או לפירעון ההלוואה. התועלת מכך ששוכב לכם כסף בחשבון אמורה לעלות על העלות - הקנס/ הריבית.

המצב הזה מתרחש גם בחברות ציבוריות. כאן לא ניתן להגיד "לא ידענו". כאן יש אחראי כספים - סמנכ"ל כספים בארגון, יש מנכ"ל, יש דירקטוריון. כאן יש בעלי בית - המשקיעים שבוחנים את החברה בכל רבעון. אז למה יש מצבים כאלו?

כל ההסברים שתקפים לאנשים פרטיים תקפים גם כאן. אבל האמת, שיש מקרים שאין להם הסבר טוב - חברות מחזיקות מאות מיליונים בפיקדונות ובאיגרות חוב כשמנגד יש להן הלוואות בסכום קרוב או גבוה יותר. הן יוצרות כאן הפסד בהגדרה, ומדובר בהפסד גדול.

נתחיל בפוקס. לחברה יש נכון לסוף הרבעון הראשון מזומנים בסך של 190 מיליון שקל וכן יש לה השקעות לזמן קצר בסך של 277 מיליון שקל. סך הכל 467 מיליון שקל של מקורות נזילים. הרבה כסף.

כשעוברים לצד השלילי - צד ההתחייבויות, מוצאים התחייבות שוטפת לבנקים (אשראי מתאגידים בנקאיים) בסך של 156 מיליון שקל. מדובר באשראי שוטף, חלק מהאובליגו השוטף של החברה, ונראה שהיא שולטת בו ויכולה להחזיר אותו (או חלק ממנו) באופן שוטף.

מעבר להתחייבות לאשראי לזמן קצר, לפוקס יש התחייבות פיננסית לבנק לטווח העולה על שנה בסכום של 420 מיליון שקל. כלומר סך כל ההתחייבות הפיננסית של פוקס מסתכמת ב-576 מיליון שקל.

לכאורה היה ניתן לצפות שהחברה תיקח את המזומנים בקופה ותחזיר את החוב הזה. זה לא קורה. פוקס מתגלגלת כבר כמה שנים עם התחייבויות פיננסיות של מאות מיליונים ומולן נכסים פיננסים במאות מיליונים.

לפוקס (וגם לחברות אחרות) נוח שיש ערימות של מזומנים בקופה. אולי הן מרגישות עשירות יותר, אולי הן רוצות להיות גמישות יותר ולהגיב במהירות לנושאים עסקיים ואסטרטגיים - למשל, הזדמנויות לקנות מספקים בזול אם משלמים במזומן, עסקה של רכישת רשת או מותג ועוד.

יש בזה הגיון עסקי, ועדיין - מדובר על כמעט חצי מיליארד שקל של כסף נזיל, שיכול לשמש לפירעון הלוואות והיה עשוי לחסוך, בהערכה גסה, 12-15 מיליון שקל, וננסה לתרגם זאת לשווי חברה, וליתר דיוק להשפעה על שווי החברה.

נניח שהחברה הייתה מתנהלת ללא פיקדונות והשקעות לזמן קצר, כלומר מחזירה את ההלוואות שלה, ועוקבת אחרי המזומנים וההלוואות מקרוב, כך שבאופן שוטף המזומנים משמשים להקטנת האובליגו. תיאורטית היא אמנם הייתה חוסכת את הסכום הזה - 12-15 מיליון שקל, אך מנגד, היא הייתה מוותרת על הכנסות ריבית - רק שאלו באופן תיאורטי, ובהינתן הריבית השוטפת, נמוכות במיוחד. נכון, פוקס (וחברות אחרות) משקיעות את חלק מהכסף בקרנות אג"ח - הן עשויות להרוויח (ולהפסיד), ובפועל במכלול השנים האחרונות כנראה שהן הצליחו לספק תשואה לא אפסית, אבל זו לא המטרה של פוקס. היא לא מתכוונת להיות שחקנית בשוק האג"ח, ופעילה בשוק ההון. העסק שלה הוא אופנה וביגוד, והמשקיעים בה מצפים שהיא תהיה ממוקדת מטרה בתחום זה.

ומכאן שבאופן תיאורטי, בהינתן הריבית על ההלוואות והתשואה (הנמוכה) הצפויה בפיקדונות ובאפיקים סולידיים, מכירת הפיקדונות והחזר ההלוואות, היו חוסכים בנטו, בהערכה גסה, סכום של 10-12 מיליון שקל - ואגב, ככל שהריבית במשק תעלה (ריבית בנק ישראל), כך פער הריבית בין הריבית על ההלוואה לבין התשואה בפיקדון צפוי לעלות, ובהתאמה הסכום ייגדל.

טוב, אז נניח שזה עשוי להיות החיסכון של פוקס, ואם נגלם את עניין המס, הרי שמדובר על 8-10 מיליון שקל בנטו. זה לא סכום גבוה בשביל פוקס. החברה הרוויחה אשתקד 152 מיליון שקל, ועדיין, במיוחד בהינתן החולשה בענף, מדובר בסכום משמעותי.

הסכום הזה מתבטא בעקיפין בשווי מוערך של 80-100 מיליון שקל, בהינתן מכפיל רווח של 10. כלומר, אם מסתמכים על קירוב של מכפיל רווח היסטורי של פוקס (למרות שזה לא המכפיל הנוכחי - הוא נמוך יותר) ומכפילים בו את החיסכון ברווח, מקבלים ש"יעילות" בשימוש בכספים בקופה מול ההלוואות (והחזר ההלוואות) הייתה מעלה את השווי בסכום משמעותי של 80-100 מיליון שקל. פוקס נסחרת ב-1.2 מיליארד שקל, אז כנראה שההנהלה שלה סבורה ששווי של עוד כמה עשרות עד 100 מיליון שקל, לא שווה את הפריבילגיות שטמונות במאות מיליונים בקופה.

הכותב הוא מרצה לחשבונאות, ניתוח דוחות כספיים והערכות שווי, ויועץ בתחומים אלה. בכל מקרה, אין לראות בכתבות אלה משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ני"ע. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו