סקירה שבועית: מה עושים עם השקל המתחזק?

• נתוני הפעילות הכלכלית ממשיכים להיות טובים ביחס למשבר, ובחלק מענפי המשק הם אפילו טובים ביחס לימים רגילים.
• עקב אכילס נותר שוק העבודה - שיעור האבטלה הרחב נותר גבוה מאוד ועמד על רמה ממוצעת של 20.8% בחודש אוקטובר.
• התחזקות השקל, אינפלציה שלילית ושיפור בתחזית הצמיחה של המשק ממתנים את העלייה ביחס של החוב הציבורי לתוצר השנה.
• השקל המשיך להתחזק גם בשבוע החולף - מול סל המטבעות הוא נמצא בשיא ומול הדולר זה שיא משנת 2008. לחצי הייסוף יקטנו כשהמשק יפתח לחלוטין ונראה יציאה של ישראלים לחו"ל וכן עלייה ביבוא.
• בנסיבות הנוכחיות היכולת של המדיניות המוניטרית להשפיע על הפעילות הריאלית היא מוגבלת, שכן הנזילות בשוק גבוהה מאוד ומרווחי האשראי נמוכים. אנו מעריכים כי לא יהיו שינויים נוספים במדיניות בתקופה הקרובה, אלא שימוש בכלים הנוכחיים של רכישות מט"ח ואג"ח ממשלתיות.

נתוני הפעילות הכלכלית ממשיכים להיות טובים ביחס למשבר, ובחלק מענפי המשק הם אפילו טובים ביחס לימים רגילים. הייצור התעשייתי לדוגמה עלה בחודשים אוגוסט-ספטמבר בקצב מהיר, בעיקר הודות לעלייה ביצוא ההיי-טק. פתיחת חנויות הרחוב הקפיצה את הרכישות בכרטיסי האשראי בשבועיים האחרונים. התוצר ברבעון השלישי של השנה היה נמוך רק ב- 1.4% ביחס לרבעון המקביל אשתקד, כלומר הפגיעה במשק נמוכה ביחס לרוב ההערכות המוקדמות. עקב אכילס נותר שוק העבודה - שיעור האבטלה הרחב נותר גבוה מאוד- 20.8% בממוצע חודש אוקטובר. הפער הזה בין נתוני הפעילות לתעסוקה מעלה את התהייה, איך זה שמייצרים כמעט אותו דבר עם הרבה פחות עובדים. אין לנו תשובה ברורה לזה, מעבר לכך שהעובדים המובטלים מאופיינים בשכר נמוך, ולכן התוצר שנזקף להם הוא נמוך. יתכן גם שחלק מהעובדים בחל"ת מועסק באופן חלקי, ואינו מצהיר על כך בשאלון סקר כוח אדם, כך ששיעור האבטלה האמיתי הוא נמוך יותר.

התחזקות השקל, אינפלציה שלילית ושיפור בתחזית הצמיחה של המשק ממתנים את העלייה ביחס של החוב הציבורי לתוצר השנה. גורמים אלו משפיעים לחיוב על דירוג האשראי של ישראל, אבל צרכי גיוס ההון של הממשלה אינם תלויים בגורמים אלו והם יוסיפו להיות גדולים. בבנק ישראל מעריכים כי הגירעון התקציבי בשנת 2021 יהיה בטווח שבין 8.6% בתרחיש של שליטה במגיפה (צמיחה בשיעור של 6.5%) ל- 11.8% בתרחיש של היעדר שליטה. החוב צפוי לעמוד על רמה של 76% ו- 83% בהתאמה. אנו סבורים כי הגירעון בשנה הבאה יהיה קטן אך במעט מזה של השנה הנוכחית, הגידול בהוצאות לפיצוי עסקים ועובדי חל"ת צפוי להמשך עד אמצע השנה הבאה, גם אם ימצא חיסון. כמו כן חברות שצברו הפסדים השנה, לא ישלמו מסים בשנה הבאה, כך שההכנסות ממסים לא יעלו בהתאם לצמיחת המשק.

השקל המשיך להתחזק גם בשבוע החולף - מול סל המטבעות הוא נמצא בשיא ומול הדולר זה שיא משנת 2008. אנו ממשיכים להעריך כי לחצי הייסוף בטווח הקצר משקפים בעיקר את עליות השערים במדדי המניות בארה"ב, שמגדילים את צרכי הגידור של המשקיעים המוסדיים. ניתן לראות שהמשקיעים המוסדיים הגדילו חשיפה למט"ח בחודשים האחרונים מרמה של 14.1% בחודש מרץ לרמה של 17.7% בספטמבר, וזאת דווקא בתקופה שמחירי הגידור ירדו באופן ניכר. כלומר, הרגישות שלהם לפערי הריבית ומחירי הגידור הנגזרים מהם היא נמוכה. החלטתם להגדיל חשיפה נבעה אולי מההערכה שהשקל כבר התחזק מספיק. בד בבד יצוא הסחורות והשירותים עולה בתקופת הקורונה, והעודף בחשבון השוטף של מאזן התשלומים גדל. לחצי הייסוף יקטנו כשהמשק ייפתח לחלוטין ונראה יציאה של ישראלים לחו"ל וכן עלייה ביבוא. בנק ישראל צפוי להערכתנו להגביר את קצב רכישות המט"ח על מנת למתן את מגמת הייסוף, עד שישתנו כאמור תנאי הרקע האלו.

אינפלציה - מתחילת השנה השקל יוסף בכ- 3.5% מול סל המטבעות. ההשפעה של זה כמעט ולא באה לידי ביטוי במדד בגלל שסעיף הנסיעות לחו"ל לא נמדד. למרות הייסוף, האינפלציה הגלומה זוחלת מעלה, בהשפעת פרץ האופטימיות שלווה לפרסום הצלחות החיסונים. תרמו לעליית הציפיות לאינפלציה גם מחיר הנפט שעלה ל- 48 דולר (ברנט) והתייקרות בעלויות ההובלה. כמו שניתן לראות בגרף, האינפלציה לטווח של חמש שנים עלתה בישראל מתחילת החודש בכמעט 30 נקודות בסיס. בארה"ב האינפלציה הגלומה עלתה בעשר נקודות ובגרמניה ב- 20 נקודות בסיס. אנו מותירים בינתיים את תחזית האינפלציה לשנה הקרובה על 0.5%, זאת תחת ההנחה שעליית מחירי הסחורות בעולם מקזזת את השפעת הייסוף.

בנק ישראל אימץ כבר כמעט את כל הצעדים המרחיבים שנוקטים בנקים מרכזיים בעולם, ובכלל זה הלוואות לבנקים מסחריים בריבית שלילית בדומה לאירופה (TLTRO). בנסיבות הנוכחיות היכולת של המדיניות המוניטרית להשפיע על הפעילות הריאלית היא מוגבלת, שכן הנזילות בשוק גבוהה מאוד ומרווחי האשראי נמוכים. הפחתת ריבית לרמה של אפס היא עדיין אפשרית, אם כי כפי שציינו זה לא יגרום למשקיעים להעדיף השקעות במט"ח. אנו מעריכים כי לא יהיו שינויים נוספים במדיניות בתקופה הקרובה, אלא שימוש בכלים הנוכחיים של רכישות מט"ח ואג"ח ממשלתיות.

השווקים בעולם ב- risk-on לאור האפשרות לחיסון קרוב, ובינתיים ההדבקות מנגיף הקורונה בעולם לא יורדות. מדדי מניות רבים הגיעו לשיאים היסטוריים חדשים בשבוע האחרון, וחודש נובמבר צפוי להיות החודש עם העלייה החדה עד כה, כ- 13%, במדד המניות הגלובלי. מדד הניקיי ביפן רשם את העלייה החדה בשבוע האחרון בשיעור של 4.4%, ומתחילת החודש ב- 16%. המדדים המובילים בארה"ב עלו בין 2% ל- 3%, ומדד היורוסטוקס 50 רשם עלייה שבועית של 1.7%. האופטימיות בשווקים לוותה בהמשך ירידה של מדד ה- VIX לרמה של 21 נקודות. הציפיות להתאוששות בפעילות הכלכלית באו לידי ביטוי גם בעלייה שבועית מרשימה של 7% במחיר של חבית נפט בעולם, שהשלימה עלייה של 29% בחודש האחרון. עם זאת, מחירי הנפט עדיין נמוכים בכ-27% מרמתם בתחילת השנה. במקביל נרשמת בחודשים האחרונים עלייה חדה גם במחירי מדד הובלת מכולות משנחאי, שעלו ב-27% נוספים בחודש נובמבר.

בשבוע האחרון נרשמו בעולם כ-570 אלף הדבקות בממוצע ליום כ-170 אלף מהם בארה"ב. למרות המשך העלייה במספר ההדבקות בנגיף הקורונה בעולם, מספר גורמים תמכו בהתפתחויות החיוביות בשוקי המניות בשבוע האחרון. ראשית, גוברות ההערכות על הקדמת הייצור וההפצה של חיסון יעיל לקורונה, ואלה יוצרות תקוות להתאוששות חדה בפעילות הכלכלית ב-2021. כמו כן, ממשל טראמפ הסכים להתחיל בהעברה מסודרת של הנשיאות לנשיא הנבחר ג'ו ביידן והמינויים של ביידן לתפקידי מפתח בממשל החדש התקבלו בברכה בוול סטריט ובעולם הכלכלי, ובפרט המינוי של ג'נט יילן לשרת האוצר החדשה.

ארה"ב: הרעה מסוימת במצבם של משקי הבית, אך הצמיחה ברבעון הרביעי צפויה להיות חיובית. בשוק העבודה, נרשמה עלייה שבועית שנייה ברציפות בדרישות החדשות לדמי אבטלה, ואלה הגיעו ל- 778 אלף. העלייה מיוחסת ככל הנראה לגידול במספר הנדבקים והחזרה למגבלות מחמירות על הפעילות שכוללות גם סגרים במספר אזורים. מדדי אמון הצרכנים הושפעו גם הם ממגמה זו ומדד אמון הצרכנים של הקונפרנס בורד ירד בנובמבר יותר מהציפיות ב-5.3 נקודות. עיקר הירידה נרשמה במדד הציפיות שירד בכ-10 נקודות לרמה שמתקרבת לרמת השפל במרץ. גם מדד אמון הצרכנים של אוניברסיטת מישיגן הצביע על מגמה דומה. מצבם של משקי הבית הורע מעט בחודש האחרון. ההכנסה האישית (personal income) ירדה באוקטובר 0.7% , ככל הנראה בשל הירידה בתשלומי דמי האבטלה. עם זאת, ההוצאה האישית הוסיפה לעלות גם באוקטובר- 0.5%. שיעור החיסכון מתוך ההכנסה הפנויה הוסיף לרדת לרמה של 13.6%, לאחר שהגיע בשיא המשבר ל-33.6% (בשל ירידה חדה בהוצאות ועלייה בהכנסות בעיקר מדמי אבטלה). למרות הירידה בחודשים האחרונים שיעור החיסכון עדיין גבוה מהרמה בסוף 2019 שעמדה על 7.2%.

הפעילות בענפי התעשייה והבנייה בארה"ב נותרה חזקה. המכירות של בתים חדשים בחודש אוקטובר נותרו ברמה גבוהה של מיליון לחודש, בדומה לחודשים אוגוסט וספטמבר. מדובר ברמה החודשית הגבוהה מ- 2006. מחירי הנדל"ן הוסיפו לעלות. מדד קייס שילר למחירי הנדל"ן בעשרים הערים הגדולות בארה"ב עלה בספטמבר ב- 1.3% וב- 6.6% ב-12 החודשים האחרונים. מדד מנהלי הרכש של חברת IHS Markit, לענף התעשייה עלה לרמה של 56.7 נקודות בנובמבר, גם המדד למגזר השירותים עלה באופן מפתיע לרמה של 57.7 נקודות.

גוש האירו: הסגרים פוגעים באופן ניכר בפעילות הכלכלית. מדד הסנטימנט הכלכלי בגוש האירו ירד בנובמבר וירידה נרשמה גם באינדיקטורים מובילים נוספים ובהם מדד מנהלי הרכש. מדד מנהלי הרכש למגזר התעשייה הוסיף להצביע גם בנובמבר על התרחבות בפעילות, אך המדד למגזר השירותים, המגזר העיקרי שנפגע מחזרתן של המגבלות, ירד בחדות בחודש נובמבר לרמה של 41.3 נקודות, והוא מצביע זה החודש השלישי ברציפות על התכווצות בפעילות. ראש ממשלת גרמניה, אנגלה מרקל, הודיעה שהמגבלות הקיימות על הפעילות יימשכו עד ה- 20 בדצמבר, והזהירה בפני האפשרות שהן עלולות להימשך גם בינואר הקרוב. בכירי הבנק המרכזי, ה- ECB, המשיכו להצהיר השבוע על כוונתם להעמיק את צעדי החילוץ כבר בדצמבר.

ברקזיט: חמישה שבועות לפני הדדליין ליציאה של בריטניה מהאיחוד, ועדיין אין הסכם לגבי הקשרים בין בריטניה והאיחוד האירופי ביום שאחרי. בריטניה פרשה מהאיחוד האירופי בסוף ינואר השנה. עם הפרישה, החל מו"מ לגבי כללי המסחר, ההגירה, ונושאים אחרים שיהיו בתקף החל מסוף שנת 2020. במידה ולא יושג הסכם עד סוף דצמבר, האיחוד האירופי יתייחס לבריטניה כאל מדינה שלישית אחרת. הפגיעה הכלכלית שרושמת בריטניה בשל וירוס הקורונה היא בין החדות במדינות המפותחות. למרות צמיחה גבוהה ברבעון השלישי רמת התוצר בבריטניה נמוכה כעת ב-9.6% לעומת הרבעון השלישי ב-2019 לעומת שיעור של 4.2% בגרמניה ו-2.9% בארה"ב לדוגמא. היעדר הסכם עם האיחוד האירופי צפוי להביא לפגיעה נוספת בכלכלה הבריטית.