תעתועי השווקים: אילו תרחישים עלולים לגדוע את חלומות המשקיעים?

השנים האחרונות בשווקים הפיננסיים היטיבו ככלל עם המשקיעים. במבט על ארבע השנים האחרונות, 2017-2020, התשואה המצטברת של שוקי המניות המרכזיים בעולם הייתה מרשימה. מדד המניות S&P 500 עלה במצטבר (כולל השקעה מחדש של הדיבידנדים) ב-81% בתקופה הזאת, בעוד שמדד דאקס הגרמני עלה כ-20%, מדד הניקיי היפני עלה כ-55%, ומדד המניות העולמי - שכולל עוד הרבה שווקים, ובהם גם שווקים מתפתחים - עלה בכ-65%. מעל לכל אלה בלט מדד נאסד"ק, עם משקלן הגדול של מניות הטכנולוגיה, שנסק בלא פחות מ-175% בארבע השנים האחרונות.

גם בישראל, למרות ירידות השערים בשנת 2020 במדדי המניות המובילים, נרשמה בארבע השנים האחרונות עלייה מצטברת של כ-2% במדד ת"א-35, עלייה של כ-22% במדד ת"א-125, וזינוק של כ-95% במדד ת"א-90. גם איגרות החוב הממשלתיות בישראל, עם עלייה מצטברת של כ-13% בארבע שנים, וגם האג"ח הקונצרניות, עם עלייה של כ-14% באותה תקופה, לא איכזבו. כל אלה חייבים את תשואותיהם בעיקר לריבית הנמוכה או אפסית ולפעמים גם שלילית.

עד כאן התשואות במצטבר. אבל, בהסתכלות על כל אחת מהשנים בנפרד, מתברר כי אלה היו שנים שונות מאוד זו מזו.

והנה אנו בפתחה של 2021, והשאלה היא האם השנה תהיה דומה לאחת מהשנים האחרונות, ואם כן, באיזה כיוון, באיזה עוצמה ועם איזה רמת תנודתיות?

למגפת קורונה יש לא מעט צדדים שליליים, כמובן. אבל, אחד הדברים היחידים החיוביים (תלוי בעיני המתבונן) שאפשר לומר עליה, הוא שהיא עזרה למשקיעים בשווקים לגלות את סוד העושר "הנצחי".

הריבית האפסית שהקורונה דאגה "לקבע", עושה את העבודה בלי קשר למציאות הכלכלית, ובלי קשר למאות מיליוני מובטלים שמסתובבים בחוסר מעש. כשהריבית עומדת על אפס, ולפעמים גם על מינוס, אנשים מחפשים להרוויח יותר מכך - ובוודאי אינם מעוניינים להפסיד בהשקעות "סולידיות". מכאן ועד לנהירה של המשקיעים למניות (ראו תופעת "רובין הוד", פלטפורמת ההשקעות המצליחה, בארה"ב) הדרך קצרה - ומשם הדרך קצרה גם לעליית ערך המניות, בלי קשר או עם קשר קלוש לרווחיות של אותן חברות.

שהרי, אם הריבית עומדת על 0%, ותשואת אג"ח ממשלת אוסטריה ל-100 שנים, למשל, היא כ-0.06% בשנה, תשואה נומינלית לפני אינפלציה, אז מדוע שמניות, גם לא של חברות טכנולוגיה, ייסחרו לא במכפיל רווח של 20 או 30, אלא במכפיל של 100? אז בואו נחלק כסף לכולם, שישקיעו את הכסף בבורסה - מה שיעלה את מחירי המניות, יעשיר את כולנו, והנה פיצחנו את הנוסחה להתעשרות בדרך חוקית למהדרין.

אבל, לפני שאנחנו נסחפים באופוריה, נזכיר כי יש יותר מתרחיש אחד שעלול לשבש את התגשמות חלומות ההתעשרות המהירה שלנו.

• מידת היעילות של חיסוני הקורונה. מכיוון שאין עדיין ניסיון של ממש מעבר לניסויים שנערכו לקראת אישור החיסונים, אי-אפשר לקבוע שהווירוס ייעלם מחיינו, ואי-אפשר לבטל באופן מוחלט את האפשרות שלא תתפתח מוטציה שהחיסון לא יהיה יעיל כלפיה. מעבר לכך, לא ברור מהו משך הזמן שבו החיסון יהיה אפקטיבי, ועדיין לא ברור מהן ההשלכות ארוכות הטווח של החיסון, אם בכלל. לתשובות לכל השאלות האלה עשויות להיות השלכות מצטברות על מדיניות הסגרים ועל המורל הציבורי, וכפועל יוצא מכך גם על ההתנהגות של השווקים הפיננסיים.
• מדיניות הבנקים המרכזיים בעולם. מדיניות התמיכה הפיסקלית צפויה להימשך ולהזרים כסף ישירות לצרכנים, ומדיניות התמיכה המוניטרית צפויה אף היא להימשך בדמות תמיכה ישירה בשוקי האג"ח הממשלתיות והקונצרניות, ובעקיפין - בשוקי המניות. אבל, למדיניות הזאת, שאינה חדשה וכבר כיום יש לה אפקט מצטבר, עלולות להיות תוצאות לוואי שהן פחות סימפטיות. מעבר לגירעון העצום שיוצרת מדיניות כזו, התוצאה הקשה והמאיימת מבחינת שוקי המניות היא האינפלציה. אמנם משבר 2008, להפתעת הכלכלנים, לא היה מלווה באינפלציה, אבל זה לא מבטיח שהמשבר הנוכחי לא ייצר אינפלציה, שכן במשבר 2008 הכסף הגיע לבנקים ומעט מאוד הגיע לצרכנים, בעוד שבמשבר הנוכחי הכסף מגיע ישירות לצרכנים - מה שעשוי לייצר ביקוש גדול, כשההיצע לא בהכרח יגדל באותו קצב.
• מעמדן של ענקיות ההייטק. המניות שמשכו כלפי מעלה את מדדי המניות בארה"ב הן מניות הטכנולוגיה, שרבות מהן הוכיחו את עליונותן גם במשבר הקורונה. מניות FAANG - חמש מניות בלבד מתוך 500 מניות במדד S&P - פייסבוק, אפל, אמזון, נטפליקס וגוגל - אחראיות בשנים האחרונות ל-20% עד 30% משיעור העלייה הכולל במדד. הן סחפו עמן לא מעט מניות. אבל, כמה מהחברות האלה, ובראשן פייסבוק וגוגל, נמצאות כיום במוקד של ביקורת חריפה, ציבורית, תקשורתית ורגולטורית, שמתבטאת בגל של תביעות שמאיימות על קיומן במתכונתן הנוכחית. כל זה הוא רק ראשיתו של תהליך שצפוי להימשך כמה שנים ולהעיב על המניות של החברות האלה, וכמו שמניות אלה סחבו את כל שוק המניות כלפי מעלה, כך, באופן סימטרי, הן עלולות למשוך אותו כלפי מטה.
• מצבה של מערכת הבנקאות העולמית. מצבה של מערכת הבנקאות בארה"ב אמנם טוב כיום בהרבה מזה שהתגלה ערב משבר 2008, שכן בשנים שחלפו מאז, הבנקים פעלו לחיזוק התשתית ההונית שלהם - אבל עדיין יש לא מעט חברות אמריקאיות ממונפות, שחייבות את עצם קיומן לריבית הנמוכה מאוד שמאפשרת להן לגלגל את חובותיהן. במצב מתמשך של האטה כלכלית, הריבית האפסית כבר לא תעזור להן, וזה עלול להביא אותן לפשיטת רגל, עם כל ההשלכות הברורות הן על הבנקים והן על שוקי ההון. החולשה העיקרית של מערכת הבנקאות מצויה באירופה, במיוחד במערכת הבנקאות האיטלקית והספרדית, ועוד יותר מהן כנראה בסין. אמרתי "כנראה", כי זו מערכת שאינה שקופה, אבל די ברור שבסין מסתובבות הרבה חברות "זומבי", ולא ברור כיצד המערכת השלטונית תגיב לאפשרות של פשיטת רגל של בנק סיני גדול.
• מתקפת סייבר כעילה למלחמה. יותר ויותר מתברר כי מתקפות סייבר על אתרים ממשלתיים וציבוריים רגישים הולכות להיות "עניין שבשגרה". יש גבול, שאם הוא ייחצה, עלול לגרום לכך שמתקפת סייבר, למשל, על אתרים ביטחוניים, צבאיים, ואפילו אזרחיים, כמו למשל תקיפה נגד מטוסי נוסעים שתביא להתרסקותם, תשמש עילה למלחמה. יש עדיין בעיה לאתר את מקור המתקפות, אבל אני מניח כי יימצא לכך המענה.
• מלחמת סחר אמריקאית-סינית. מי שחושב שמלחמת הסחר בין ארה"ב לסין, שזיעזעה לא אחת את הבורסות האמריקאיות ויחד עמן את שוקי המניות בעולם, נגמרת עם סיומו של עידן טראמפ - טועה. הסיבה פשוטה: מלחמת הסחר היא בעצם שם קוד למלחמה גדולה הרבה יותר - מלחמה על עליונות טכנולוגית, ובהמשך גם על עליונות צבאית בין שתי המעצמות - כך שהיא הולכת ללוות אותנו ואת השווקים הפיננסיים עוד לא מעט שנים.
• אי-שוויון בחברה האזרחית. יכול לתמוה הקורא, מה לאי-שוויון ולבורסות? ובכן, יש קשר, גם אם הוא עקיף. אין ספק שמשבר הקורונה פגע מאוד בבעלי ההכנסה הנמוכה והבינונית והעשיר את העשירים, שכן מעבר לתופעת האבטלה והפגיעה בשכרם של החלשים, הרי שהעשירים שמנגד התעשרו לא משכרם, אלא מההתאוששות המופלאה של שוקי המניות. רוב העושר מתרכז בידי בני 65 פלוס, בעוד הנפגעים מבחינה כלכלית בקורונה הם בני דור המילניאלס, שנפגעו עוד קודם במשבר 2008, והם בעלי כוח אלקטורלי שרק יגדל ויילך. לכן, תופעת האי-שוויון עלולה להתברר כמגפה של המאה ה-21 ולגרום לזעזועים פוליטיים כאלה, שיחלחלו לתוך משטרים פופוליסטיים - ומשם גם לוול סטריט.
• רמת המחירים הנוכחית בשווקים. ניתן להסביר את רמת המחירים הנוכחית בשוקי המניות, וניתן גם להסביר את הנתק שבינה לבין מה שקורה בכלכלה האמיתית. ניתן, למשל, לומר כי וירוס הקורונה בדרכו להיעלם, ושמכיוון שבמקור המשבר הנוכחי הוא בריאותי, ולא פיננסי-כלכלי, הרי שההתאוששות ממנו תהיה מהירה מאוד, וזה מה שהשווקים צופים. ולכן, גם החברות העסקיות יחזרו להרוויח ברמה שהתרגלו אליה ויחזרו לצמוח. לעומת זאת, הריבית הנמוכה, האפסית, ולפעמים גם השלילית, היא כאן כדי להישאר כמה שנים "טובות" - מה שיגרום להסטה מתבקשת של כספים לנכסי סיכון דוגמת מניות. כל זה טוב ויפה. אבל, יש הסכמה כללית על כך שכיום רמת המחירים גבוהה, ובחלקה הארי מוסברת בריבית האפסית ובחוסר האטרקטיביות של התשואות באיגרות חוב ממשלתיות. כאשר זה המצב, כל זעזוע באפיקי ההשקעה האלטרנטיביים מסיבה כלשהי עלול להביא לנפילה כואבת בשוקי המניות.
• תרחיש של "ברבור שחור". ואחרי כל מה שאמרנו, יכולים להתרחש גם אירועים מכוננים המוגדרים כ"ברבורים שחורים" - ולכן בהגדרה, גם לא צפויים - ויש עוד שורה ארוכה של "ברבורים לבנים", שכלל לא ציינו, שמקורם עלול להיות, למשל, במקומות כמו קוריאה הצפונית, סין-טייוואן, איראן ועוד.

הכותב הוא מבעלי בית ההשקעות מיטב דש. אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק