היעד שסימנה לעצמה סין: 2035

"בשנה שבה נרשמו תזרימי שיא זרים לאג"חים סיניים, שנת 2020 הייתה גם שנה מלמדת עבורי בפן האישי, לאחר שראיתי את צמיחתה של כלכלת סין במהלך 40 השנים האחרונות". כך אומר האסטרטג הראשי בפרנקלין טמפלטון, סטפן דובר, "נסעתי לראשונה לסין בשנת 1982 כסטודנט לכלכלה סינית והיסטוריה. שנים לאחר מכן, חזרתי כדי לסייע בהשקת מיזם משותף מקומי - פרנקלין טמפלטון סילנד ניהול קרן ושות' בע"מ (FT Sealand Fund Management Co Ltd) שהוקם בשנת 2004."

בסקירה זו, צוות פרנקלין טמפלטון בוחן את נושא האג"חים הממשלתיים של סין, והשפעתם של בנקים מסחריים, מטבעות ותאגידים (בבעלות המדינה ובבעלות פרטית). אלו הן כמה ממסקנותיהם העיקריות:

• במסגרת הגלובלית, המומחים בחברת הבת לניהול ההשקעות של פרנקלין טמפלטון, ברנדווין גלובל (Brandywine GLOBAL) מאמינים שריבונות סין משתלבת טוב יותר ישירות לצד "אג"חים בטוחים" כמו האג"ח של ממשלת ארה"ב, ולא בתוך הקצאת חובות בשווים המתפתחים. עם זאת, ניתוח אג"ח בסין מתחיל בהכרה ברורה ששוקי ההון בסין אינם מונעים ע"י השוק בלבד.
• כלכלת סין היא כלכלה היברידית אשר מונחית על ידי קובעי מדיניות והקצאות הון מבוססות שוק. חברת הבת של פרנקלין טמפלטון לניהול נכסים גלובליים 'Western Asset' מסבירה כיצד ששת הבנקים המסחריים הגדולים ביותר בסין מסייעים לה להשיג צמיחה איכותית בכך שהם מעמידים חברות פרטיות במעמד שווה עם ארגונים בבעלות המדינה (SOEs).
• אחד היתרונות האסטרטגיים הגדולים ביותר של סין הוא היכולת להגדיל ולפרוס טכנולוגיות במהירות, על מנת לשדרג את המערכת הפיננסית במדינה ולהגדיל את התחרותיות הארגונית. הדיגיטציה של מטבע הרנמינבי בסין (RMB) ותעשיות היי-טק כמו צגים מבוססי דיודות פולטות אור, המבוססות על חומרים אורגניים (OLED), הינם תחומים שבהם משאבי המדינה יכולים להפוך את החברות אשר בבעלות המדינה הסיניות למובילות עולמיות.
• גישת ה"ניהול מעלה-מטה" (Top Down Approach) של סין להגברת צמיחה איכותית מייצרת גם פעולות רגולטוריות המשפיעות על ניתוח האשראי מלמטה-למעלה. בפרנקלין טמפלטון פיקסד אינקום (FT Fixed Income) סוקרים שורה של כללים מהשנים האחרונות שנועדו להפחית את הסיכון של תחום הנדל"ן בסין; פעולה זו משנה את פרופילי האשראי של יזמי נכסים פרטיים בכך שמספרם של חברות בבעלות המדינה בתחום זה עולה.

בשנה סוערת עבור אגרות החוב הגלובליות, סין הציעה למשקיעים אלטרנטיבה מבריקה בשנת 2020: עם כלכלתה הגמישה, תשואות האג"ח הממשלתיות הגיעו ל- 3.3%. האג"ח הממשלתי בסין היה בעל התשואות הכוללות הגבוהות בעולם לשנת 2020. אחד היעדים העיקריים של ממשלת סין בעשור האחרון היה להפוך לשחקן דומיננטי בעולם; בשנת 2000, שוק האג"ח בסין עקב אחרי המדינות המפותחות כמו יפן וארצות הברית לפי גודלן. כיום, היקף שוק האג"ח בסין הוא השני לצד שוק האג"ח בארה"ב.

פרנקלין טמפלטון היה אחד המשקיעים המוקדמים במניות סיניות - וחקר חברות בשוק כבר בשנת 1987. בעוד שהשקעות זרות בסין היו מבחינה היסטורית בצד ההון העצמי (eqity) , מנהלי ההשקעות העצמאיים בפרנקלין טמפלטון פיתחו את המומחיות והחשיפה שלהם לאג"ח סיניות במשך שנים רבות. כדי לטעון להצבת איגרות חוב סיניות בתיקים גלובליים, מנהלי ההשקעות של פרקלין טמפלטון משלבים בניתוחים הפנימיים מקרו-כלכליות של סין ניתוח ממשלתי ומוניטרי, יחד עם ניתוח אשראי מלמטה-למעלה, על פני חברות בינלאומיות בבעלות המדינה וארגונים פרטיים. ניווט באגרות חוב סיניות דורש פירוק רפורמות מהעבר שהתקבלו בעקבות המשבר הפיננסי העולמי (GFC) ורצף הנחיות חדשות לקובעי המדיניות - שמטרתן לאפשר לסין להפוך לכלכלה הגדולה בעולם עד שנת 2035.

אחד המאפיינים הבולטים של כלכלת סין בשנת 2020 היה השימוש הממושמע שלה לפעול על מנת לצאת מהמצב הכלכלי שנגרם בעקבות מגפת הקורונה. מרבית הבנקים המרכזיים הגדולים בעולם הורידו את הריבית והגדילו את ההקלות הכמותיות, בעוד שממשלות רבות הגדילו באופן דרמטי את ההוצאות הפיסקליות ואת הגירעונות המשמעותיים שכבר היו. לעומת זאת, הבלימה המהירה של סין בתקופת המגפה העולמית הובילה אותה לחדש את נתיב הצמיחה שלה. הגישה הממושמעת של סין לגירוי פיסקלי, יחד עם תשואות אגרות חוב גבוהות יחסית, הובילו לשיא של תזרים השקעות זרות לאג"ח הממשלתיות של סין.

מאז תחילת נשיאותו של שי ג'ינפינג בשנת 2013, סין שמה לה למטרה לשפר את צמיחת הפריון באמצעות חיזוק המשמעת שוק יותר לטובת הקצאות הון ואשראי. בחברת הבת של פרנקלין טמפלטון לניהול נכסים גלובליים Western Asset מסבירים מדוע חשיפת אגרות חוב בחו"ל לבנקים המסחריים הגדולים ביותר בסין מציע משחק שממונף על ריבונות סין; מערכת הבנקאות רחבת-הידיים של סין ממלאת תפקיד מפתח בהרחקת סין מההפסד הכספי של חברות בבעלות המדינה, ובמקביל מובילה תמיכה הולכת וגוברת במיזם פרטי. בכדי להבין עד כמה התפתחו הבנקים בסין יש צורך לבחון את התפקיד שמילאו בהזרמת אשראי לכלכלת סין לאחר המשבר הכלכלי העולמי (GFC). כיום קובעי המדיניות בסין אומרים לבנקים להגדיר הלוואות מחדש לחברות בבעלות פרטית שהחידושים האורגניים שלהן יכולים לייצר צמיחה איכותית. עבור ששת הבנקים הגדולים בסין, סיכונים אלה ניתנים לניהול לאור חשיפתם הרבה לחברות ממשלתיות חשובות מבחינה מערכתית.

כלל המומחים מסכימים כי אחד היתרונות האסטרטגיים הגדולים ביותר של סין הוא יכולתה להגדיל ולפרוס טכנולוגיות במהירות. לפי צוות המאקרו הגלובלי של פרנקלין טמפלטון, יתרון טכנולוגי זה בא לידי ביטוי בהשקה הקרובה של המטבע הדיגיטלי החדש של סין. מטבע הרנמינבי, שנמצא בפיתוח מאז 2014 בסין תאיץ ככל הנראה את בִּנאוּם המטבע הסיני.

הצוות בפרנקלין טמפלטון סילנד FT Sealand מסביר כיצד מדיניות לאומית כמו "תוצרת סין 2025" סייעה להתניע את הדחיפה של סין בתחום תצוגות דיודות פולטות אור אורגניות (OLED) המשמשות בטלפונים ניידים יוקרתיים. המומחים בפרנקלין טמפלטון סילנד, מסבירים מדוע חלק עיקרי מניתוח האשראי של סין כולל הבנה של האופן שבו חברות בבעלות המדינה מתאימות למדיניות התעשייתית המתפתחת של סין. פרנקלין טמפלטון פיקסד אינקום (FT Fixed Income), בוחן את המניע של סין להסיר את הסיכון בתחום הנדל"ן ה"חם" יתר על המידה. תקנות חדשות מאלצות את יזמי הנכסים להשיל נכסים ולהגביר את תזרים המזומנים לטווח הקרוב, בחלק מהמקרים על ידי מכירת בתים חדשים במחירים נמוכים מערך השוק. במבט קדימה לשנת 2035, קובעי המדיניות בסין מדריכים יזמי נכסים לבנות "אשכולות עירוניים" ענקיים, שלכל אחד מהם מכולת לאכלס 100 מיליון תושבים עירוניים.

יש להסתכל על 2021 ואילך על מנת להבין את התפקיד המשמעותי של הבנקים בקידום כלכלת סין. תחזיות הצמיחה של סין ב-2021 הן מעל 6% צמיחה, כאשר היעד האגרסיבי של קרן המטבע הוא 8.4%. הצוות בפרנקלין טמפלטון סבור כי קרן המטבע הבינלאומית מייחסת חשיבות נמוכה מדי לכוונתה של סין לסגת מכלכלה בזבזנית הכוללת הלוואות והשקעות. האנליסטים בפרנקלין טמפלטון מאמינים שהמגמה של הבנקים בסין היא להעביר את השרביט לעסקים פרטיים על מנת שיובילו צמיחה בת-קיימא. לדוגמה, בנאום האחרון בנושא מדע וטכנולוגיה, ציין נשיא סין כי הוא הגדלת הוצאות המדינה בנושאי מחקר ופיתוח לא מוביל באופן אוטומתי לתוצאות. במקום זאת, גם סין צריכה להתגבר על חסמים מוסדיים לחדשנות. בעתיד, הפתרונות הכלכליים של סין יעסקו פחות בבזבוז כסף על פתרון בעיות, ויותר על עשיית סדר. מנקודת המבט של משקעי האג"ח, זו תהיה התפתחות מבורכת.

בנקים מרכזיים ברחבי העולם חוקרים בשנים האחרונות את הטכנולוגיות של המטבעות הדיגיטליים, ומנתחים יתרונות וסיכונים. עם זאת, מעט מדינות נוהגות בתוקפנות כמו הבנק המרכזי בסין במאמציו לפתח מטבע דיגיטלי (CBDC) - פיאט דיגיטלי שעל-ידו ניתן יהיה לבצע פעולות בקלות רבה יותר מאשר בעזרת מזומנים. היתרונות של מטבע דיגיטלי עבור הבנקים המרכזיים מנוגדים למטרה של מטבעות קריפטו מבוזרים כמו ביטקון או את'ריום (Ethereum), אשר נראים פופולריים בדיוק בשל יכולתם (התאורטית) לבצע עסקאות אנונימיות הפועלות מחוץ לפיקוח ובקרה ממשלתיים. בעוד שהויכוח על התפקיד העתידי של מטבעות קריפטוגרפיים הופך להיות ויכוח נגד תנודות גדולות ומסחר ספקולטיבי, העיסוק במטבעות פיאט דיגיטליים שיפעלו תחת יעד מרכזי של יציבות מחירים - מניע את אלו קדימה.

באופן תאורטי, ה-CBDC ישפרו את יכולת הממשלה למנוע ולחקור הונאות ופשעים; המטבעות יאפשרו גם עסקאות בינלאומיות מיידיות, יצמצמו עלויות עסקה, יאפשרו הכללה פיננסית גדולה יותר ויסייעו במתן גירוי פיסקלי ישיר לאזרחים בודדים. עבור סין, אימוץ מטבעות ה-CBDC בתוך סין ומעבר לגבולותיה, יאפשר למערכת הפיננסית לצמצם את ההסתמכות על הדולר ולהגביל את תפקיד והפיקוח של מוסדות פיננסיים זרים ורגולטורים חיצוניים.