סקירה כלכלית: מתי זה יהיה מספיק?

בדרך כלל חודש דצמבר נהוג כחודש בו רמת התנודתיות היא פחותה יותר - אבל מה נורמלי בימים אלה?

השבוע האחרון לא סבל מהיעדר תנודתיות, בערך כמו שצפינו. לאחר שני דוחות רצופים חיוביים בגזרת מדד המחירים לצרכן בארצות הברית, הפד הוריד את קצב העלאות הריבית שלו לרמה של 50 נקודות בסיס (75 נקודות בסיס קודם לכן), מה שהביא את הרצועה העליונה של טווח הריבית לרמה של 4.5%. עם זאת, המסר מצד הפד נותר ניצי ויושב ראש הבנק ניסה למנוע מהתנאים הפיננסיים להיהפך לאופטימיים מדי.

באותו הזמן - על פי הממוצע החציוני של תחזיות הפד, הריבית צפויה לעלות לשיא של 5.1% בשנת 2023, עדכון למעלה מרמה של 4.6% לעומת התחזית הקודמת שניתנה בחודש ספטמבר. שווקי המניות בארצות הברית ויתרו על כל העליות שרשמו בתחילת השבוע וסיימו את שבוע המסחר בירידה של 2.08%. עם זאת, היה פער מהקורלציה הרגילה בין שווקי המניות והאגח וגם תשואות אגרות החוב סיימו בירידה (תשואת אגרת החוב הממשלתית של ארצות הברית ל-10 שנים ירדה ל-3.48%). בינתיים, הטון הניצי נמשך גם בקרב בנקים מרכזיים אחרים כמו ה-ECB והבנק המרכזי הבריטי שכל אחד מהם העלה את הריבית ב-50 נקודות בסיס. השינוי בטון בקרב חברי ה-ECB היה מורגש במיוחד כאשר הבנק אומר כי על הריבית "להמשיך לעלות בצורה משמעותית בקצב אחיד".

אז נשאלת השאלה איזה היקף של צמצום מוניטרי יהיה מספיק? עם העובדה כי השווקים מתמחרים ריבית טרמינל גבוהה דיה עבור שנת 2023, אנו מאמינים כי הפד יעצור ברגע שיגיע ליעד (בניגוד לשווקים שמתחרים כי הפד יחתוך את הריבית). בטווח הקצר אנחנו היינו רוצים תקופת חגים ללא אירועים חריגים, אי הנזילות בשווקים הפיננסיים עשויה להביא לתנודתיות ולכן יש לעקוב אחר המצב מקרוב.

איזה שוק מחירים חווינו בשנה הזאת ואיזו הקלה עכשיו כשהאינפלציה יורדת. זה נכון בעיקר עבור ארצות הברית, שם סייקל האינפלציה מתקדם יותר לעומת אירופה. רק מספר דוגמאות: מחירי השילוח רשמו ירידה של 80%, מחיר הנפט כעת ללא שינוי מאז תחילת השנה, מחירי הדלק בארצות הברית רשמו ירידה של 30% מאז השיא שלהם בחודש יוני ואפילו מחירי השכירויות בהאטה בארצות הברית, גורם משמעותי לאינפלציה הליבה בארצות הברית.

המחיר של אינפלציה נמוכה יותר הוא כמובן צמיחה נמוכה יותר. האקלים העסקי הידרדר משמעותית מסביב לעולם, הצרכנים מתמודדים עם אתגרים וחברות עשויות להילחם על שולי הרווח שלהם בנקודה מסוימת על ידי פיטור עובדים. זה יהיה הטריגר המאקרו כלכלי קלאסי לפריצתו של מיתון. עם זאת, עדיין ישנה תקווה לאור העובדה כי חסכונות עודפים עדיין לא נוצלו במלואם (יותר מטריליון דולר בארצות הברית), התשובות הפיסקליות באירופה לבעיות האנרגיה חזקות מאוד וסין למעשה מתחילה לפתוח את הכלכלה כבר ב-2022 ולא ב-2023.

אמנם האטה גלובלית כבר מתרחשת בימים אלו והדיון בנוגע למיתון עשוי להכתיב את הנרטיב עבור השווקים בשנה הבאה, התחזית הרבה יותר חיובית כעת מאשר לפני שלושה חודשים. הפד חפץ כל העת בנחיתה רכה אך בוועידת ג'קסון הול הוא עבר למצב בו הוא מוכן לקבל מיתון . אנא שימו לב כי זו המהדורה האחרונה שלנו עד ל-9 בינואר, יום שני. אנו מאחלים לכם ולמשפחותיכם חג שמח ובטוח ומסתכלים בציפייה לעבר שנת 2023.

שני: גרמניה-האקלים העסקי של IFO (דצמבר). ארצות הברית - מדד שוק הדיור של NAHB(דצמבר).
שלישי: סין - החלטת ריבית. יפן - החלטת ריבית. ארצות הברית - התחלות בנייה (נובמבר). גרמניה - מדד המחירים ליצרן (נובמבר).
רביעי: גרמניה - מדד ביטחון הצרכנים של GFK(ינואר). ארצות הברית - מכירות בתים קיימים (נובמבר), מדד ביטחון הצרכנים של CB (דצמבר).
חמישי: ארצות הברית - תוצר לרבעון השלישי, מדד התנאים המובילים של CB (נובמבר).
שישי: יפן - מדד המחירים לצרכן (נובמבר). ארצות הברית - הזמנות מוצרים בני קיימא, מכירות בתים חדשים (נובמבר).

החוב הלאומי של ארצות הברית עומד על 31.31 טריליון דולר, קרוב לרמה שנקבעה על ידי הקונגרס בדצמבר שנה שעברה. ב-16 בינואר תקציב המימון פוקע. ללא חקיקה חדשה בנוגע לחוב, משרד האוצר עשוי לנצל את המימון הנוסף שלו עד הרבעון השלישי של 2023. בעוד שממשל ביידן לוחץ על הקונגרס להעביר תקציב, הרפובליקנים מעוניינים לדחות כל חקיקה עד שהשליטה בבית הנבחרים תהיה מחדש בידיהם. הסיכויים הם לפתרון טווח קצר שיקנה זמן עד שיגיעו לתקציב חדש עבור שנת 2023 ומניעת מצב של השבתה כוללת.

אף שהרבעון השלישי של 2023 נראה רחוק ומותיר לקונגרס מספיק זמן להעלות את גובה תקרת החוב, נדרשת הסכמה משותפת של שתי המפלגות ויהיה קשה להשיג זאת, במיוחד לאור הפיצול בין שני בתי הנבחרים. אנו לא צופים כי ארצות הברית תגיע למצב בו היא מגיעה לחדלות פירעון בנוגע לחובותיה, אירוע שיהיה לחסר תקדים בתולדות המדינה. מאז 1960, הקונגרס בארצות הברית הצליח להסכים על תקרת חוב חדשה בכל אחד מן 78 בהם היה נדרש.

שורה תחתונה: אנו צופים כי התנודתיות בשווקים הפיננסיים תגבר ב-2023 ככל שיהיה קשה וארוך יותר להגיע להסכם על תקרת חוב חדשה.

בשנת 2022 התשואות הוכתבו על ידי שלושה גורמים: אינפלציה גבוהה, תשואות עולות והאטה בצמיחה. סקטורים דפנסיביים רשמו ביצועי יתר על פני המחזוריים, ערך עשה טוב יותר מצמיחה ומניות גדולות יותר היכו את המניות הקטנות. אנו מצפים כי אותם הגורמים יהיו רלוונטים גם בשנת 2023 ומצפים למיתון קל במחצית הראשונה של 2023.

אנו ממשיכים לתעדף ערך על פני צמיחה, על אף המיתון, עקב העובדה כי מניות ערך צפויות להתמודד טוב יותר עם ההתאוששות והצמיחה שתגיע. סקטורים דפנסיביים עשויים להמשיך ולרשום ביצועי יתר על פני מחזוריים, אבל יחס הסיכוי סיכון שלהם גרוע וזאת לאור עבודה כי לא מעט סקטורים דפנסיביים יקרים.

התחזיות שלנו בנוגע לסחורות והתשואות מצביעות על כך שהרווחיות בענפים פיננסיים, אנרגיה וחומרים צפויים להחזיק הרבה טוב יותר. אנו חושבים שהמניות הקטנות ירשמו ביצועים טובים בהרבה ברגע שהכלכלה תתחיל לרשום התאוששות. עד אז, הרגישות הגבוהה שלהם לצמיחה כלכלית וסיכון בנוגע לשולי הרווח שלהם, יכבידו על הביצועים שלהם.

שורה תחתונה: אנו מעדיפים מניות ערך, מניות מסקטורים מחזוריים בתמחור זול ומניות קטנות עם אופק זמן של 12 חודשים קדימה.

לאחרונה, השלכה המרכזית לסטטיסטיקה בארצות הברית הפנתה את תשומת הלב לסוואפים במטבע חוץ, Forwards ו-CCY. סך ההתחייבויות העומדות בשוק זה הוא סביב 97 טריליון דולר, היקף התוצר של הכלכלה הגלובלית בשנת 2021. ב-90% מן החוזים הללו, הדולר נמצא באחד מן הצדדים. בתחילת הרבעון השני של 2022, כ-70% מן הפוזיציות הללו היו עם תאריך פידיון תוך שבוע וכ-30% בין לילה. לחצים הנובעים מנזילות היו מאחורי נקודת הפתיחה של המשבר הכלכלי הגדול וגם בתחילת הקורונה בשנת 2020. החשיפה של בנקים מחוץ לארצות הברית צמחה מהר והגיעה לגובה של פי שתיים מאשר החוב שלהם במאזן . זה הופך את המשימה לצפות צורך בתמיכה לקשה ולכן זהו אחד מהחששות המרכזיים של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה של ארצות הברית. האירוע הבא המתוכנן עם נזילות נמוכה עשוי להיות סביב סוף השנה.

שורה תחתונה: סוואפים, Forwards ו-CCY מסתכמים לפי שלוש מהיקף הסחר הגלובלי. בעיות נזילות קודמות טופלו על ידי הבנקים המרכזיים, אבל השווקים נותרו שבריריים.

הרבעון הרביעי של 2022 צפוי להביא את המיתון לאירופה. למרות תחזיות קודרות, כלכלות אירופה צמחו חזק למדי ברבעונים האחרונים אבל מתחילים לראות סדקים (ירידה במכירות הקמעונאיות ובנתוני הייצור).

נתוני סנטימנט מצביעים על ירידה בפעילות הכלכלית במהלך חודש דצמבר. עם זאת, הירידה הכלכלית בגוש היורו צפויה להיות קלה יותר מהחששות המוקדמות. משקי הבית ממשיכים להחזיק חסכונות משמעותיים שנצברו במהלך הקורונה. תמיכה פיסקלית נדיבה כמו מגבלות מחיר על גז ומחירי חשמל צפויים למנוע שוק כלכלי חמור יותר. לבסוף, הסרת המגבלות הנוקשות מאוד בסין, יעזרו לסקטורים בכלכלות הגוש שנסמכות על הייצוא למדינה ולאזן זאת כנגד כל ירידה מקומית בכלכלות שלהם.

שורה תחתונה: הנתונים מצביעים על צמיחה כלכלית שלילית בגוש היורו ברבעון ה-4, כאשר הסנטימנט צפוי להצביע על פעילות כלכלית חלשה.

כריסטיאן נולטינג הוא הכלכלן הראשי של דויטשה בנק.