סוכות מגיע והנה אנו סוגרים שנתיים שלמות של מלחמה קשה - הארוכה והמתישה במלחמות ישראל, בזירות שונות, קרובות ורחוקות מאד, עם מחירים נוראיים והישגים אסטרטגיים.
עוד לפני כן, דומה כי לא יכולות היו לעבור שנים רצופות יותר בקשיים משלוש השנים האחרונות עבור כלכלת ישראל, הסקטור העסקי ושוק ההון המקומי. תקופה שמתחילתה ניחנת בסביבת ריבית הגבוהה משמעותית משהורגלנו אליה במשך 20 שנה לפני כן, אשר באה לקרר רמות אינפלציה כמותן לא נראו 15 שנים, המשיכה במשבר שלטוני וחברתי כה עוצמתי, ולסיום (בתקווה), מלחמה מהקשה בתולדותינו.
כל שלוש המכות הנ"ל מהוות משקולות לא פשוטות על הכלכלה הישראלית, הסקטור העסקי ושוק ההון.
השפעות המלחמה ודאי יקרינו עוד שנים ארוכות מאד קדימה, אך כיצד נראים האינדיקטורים המרכזיים של הכלכלה ושוק ההון היום, במלאת שנתיים למלחמה, ובתקווה רבה, בהתקרבנו לסיומה?
נציין כי היסטורית, ידענו גם דוגמאות בהן מלחמות השפיעו באופן חיובי על הכלכלה ושוק ההון, בעיקר לאחר סיומן. גם כאן בישראל. עם זאת, מרבית הדוגמאות האופטימיות הנ"ל הן של מלחמות קצרות. מלחמות ארוכות וטראומטיות יותר, כן גובות מחיר כלכלי כבד שנים קדימה.
בגרף למטה, ביצועי מדד תל אביב 35 (25 בעבר) בזמן מלחמות ומבצעים צבאיים בעבר, ובשנה העוקבת. ניתן להבחין כי על פי רוב, שוק ההון נוטה לאופטימיות בחלוף שנה של מלחמה, למעט במלחמת יום כיפור ובחומת מגן (ראו גרף).
בחנו כיצד השתנו אינדיקטורים כלכליים משמעותיים בתקופת מלחמת חרבות ברזל:
עלות המלחמה
לאחרונה העיד נגיד בנק ישראל כל עלותה הישירה של המלחמה מסתכמת עד כה במעל 200 מיליארד ₪. הסכום כולל הוצאות צבאיות ישירות, פיצויים לפגעים ולמפונים, הוצאות ריבית בשל החוב העודף לטובת המלחמה ועוד. מובן שאת הסכומים הכבירים הנ"ל כולנו צריכים לשלם וזה התבטא במספר פרמטרים עיקריים -
ראשית במיסוי ישיר ובהעלאת נטל המס הריאלי, כאשר בין היתר הועלה שיעור המע"מ, הוקפאו מדרגות מס הכנסה והתשלום לביטוח לאומי. מקור תשלום נוסף הינו בגיוסי חובות משמעותיים ביותר אשר העלו את יחס החוב-תוצר מרמה של 60% לפני המלחמה לרמה של כעשרה אחוזים גבוה יותר במלאת שנתיים.
השינוי המשמעותי ביחס החוב תוצר ישפיע ישירות על עושרנו בשנים הקרובות, דרך דירוגי האשראי של המדינה, הוצאות הריבית ועוד. השפעה שלישית, אותה יהיה קשה למדוד, הינה בירידה בהשקעות לטווח ארוך, דחיית פרויקטים תשתיתיים ועוד.
דירוג האשראי והריביות
כאמור, למלחמה עלויות ישירות כבדות מאד אשר גררו הרעה ביחס החוב-תוצר. זאת, יחד עם אי היציבות החברתית ובוודאי ההשפעות הגיאו-פוליטיות לאור המלחמה, הביאו את כל סוכנויות דירוג האשראי הבינלאומיות להוריד את דירוג האשראי שלנו באופן משמעותי. דירוג האשראי שלנו ב-S&P למשל טרם המלחמה היה AA מינוס, וכיום הינו A. מדובר בהורדה בשתי רמות, ובנוסף התחזית הינה שלילית.
עם זאת, כאשר מסתכלים על שוק האשראי על מנת לבחון את ההשפעה של הורדות הדירוג על יכולת הגיוס שלנו, התמונה הנגלית פחות חד משמעית - בעוד שיום לפני המלחמה אג"ח קונצרני לא צמוד בדירוג AAA הגבוה ביותר, במח"מ 10 שנים נסחר לפי תשואה של 5.7%, הרי שכיום אג"ח דומה ייסחר לפי תשואה של 5.3%.
זאת אומרת - חברה ישראלית בדירוג AAA יכולה לגייס היום חוב במחיר שהוא דווקא נמוך יותר מלפני שנתיים. יתירה מכך - הירידה הזו של 0.4% בריבית, היא ירידה דומה מאד לזו שחווה חברה אמריקאית באותה תקופה בדיוק, וזאת כאשר באמריקה לא הייתה מלחמה בתקופה...
האם זה מראה לי כי שוק האשראי מפגין כאן אמון גבוהה יותר בכלכלת ישראל מסוכנויות הדירוג? ראשית בהחלט כן, אך עם כוכבית - הביצועים הדומים הללו בשנתיים האחרונות, באו לאחר שנה גרועה מאד ב-2023, בה הריביות בישראל עלו דרמטית ברקע המשבר החברתי-משפטי, כך שלמעשה "התחלנו מנמוך".
פעילות משקית
מדד עיקרי לפעילות המשקית הינו כידוע תמ"ג לנפש. מפרוץ המלחמה ועד היום, צמח התמ"ג לנפש בישראל ב-2% בלבד. מדובר בצמיחה נמוכה לתקופה של שנתיים ולאור העובדה שהיא הגיעה כאמור לאחר שנה רעה, הרי שהתמונה בינונית עוד יותר.
מעבר לכך, מלחמה כידוע מביאה עימה גם "כלכלת מלחמה" אשר בעצמה מעוותת את הנתונים כלפי מעלה. אם בוחנים את התוצר העסקי בתקופת המלחמה, מקבלים ירידה של 3% בתקופה זו. בארה"ב לצורך ההשוואה, צמח התמ"ג בתקופה ב-5%. ניכר אם כן מחיר יקר למלחמה בפרמטר זה.
אחת ה"תעלומות" של המשק הישראלי בתקופת המלחמה היא חוסר ההתאמה בין נתוני הפעילות הכלכלית לבין נתוני שוק העבודה. למעשה, שיעור האבטלה כיום נמוך, ואף באופן משמעותי, מהשיעור טרום המלחמה.
משתנה אחד אותו יש לקחת בחשבון אשר ממתן את התמונה החיובית הנ"ל הינו כמות חיילים המילואים בתקופה, אשר ככל הנראה מורידים באופן מלאכותי את תמונת האבטלה. עם זאת, עדיין נראה כי בהחלט לא ניכרת קטסטרופה בשוק העבודה.
שוק ההון
מבט על ביצועי הבורסה המקומית, וזה כבר לא סוד, מגלה אופטימיות מדהימה בקרב המשקיעים. לא זו בלבד שביצועי הבורסה שלנו לא נופלים בתקופת המלחמה מבורסות מקבילות - הם מתעלים עליהן.
מדד הדגל תל אביב 35 עלה לעומת מצבו טרם המלחמה בלא פחות מ-70%!
70% בשנתיים הינם תשואה מטורפת בכל קנה מידה, גם ללא מלחמה. יצויין כי הם מגיעים בתקופה נהדרת לבורסות גם בעולם, כאשר מדדי ה-S&P500 האמריקאי וה- DAX הגרמני עלו בכ-58%, והנאסד"ק ב- 70% ממש כמונו. אבל שם כידוע לא היו מלחמות בתקופה.
מה ההסברים לתוצאה מדהימה זו? ראשית, שוב, התחלנו נמוך, אפילו נמוך מאד - מתחילת 2023 ועד פרוץ המלחמה, עלה ת"א 35 ב-3% בלבד, וזאת אחרי שב-2022 אף ירד ב-12%. ה-S&P500 עלה בתקופה המקבילה ב-11% והנאסד"ק בלא פחות מ- 40%.
זאת אומרת שהתמונה בבחינת הבורסה מורכבת - לאחר שנתיים גרועות מאד, אבסולוטית וגם בהשוואה בינלאומית, דווקא החל מפרוץ המלחמה (וביתר מפרוץ מבצע עם כלביא) הבורסה רושמת תשואות מעולות.
לסיכום, נראה כי בדומה למצב הגיאו-פוליטי ניתן לתאר את מצב הכלכלה שלנו ב"אופטימיות זהירה", עם מחירים כבדים מאד המעיבים על הכלכלה מחד, למול אופטימיות של השוק הבאה לידי ביטוי בשוק התעסוקה, שוק האשראי ובעיקר שוק ההון מאידך.
צח קסוטו הוא שותף מנהל במשרד הייעוץ הכלכלי MOORE Financial Consulting. בין היתר ליווה קסוטו את הנפקות ההון הגדולות בישראל דוגמת פתאל, מימון ישיר, דלתא מותגים, יוחננוף והכשרת הישוב.