בזמן שחדי הקרן בעמק הסיליקון כישפו אותנו בחזון אוטופי וגרמו לנו לנהור אחר מניותיהן, כרישי וול-סטריט התחילו להשחיז את הסכינים לקראת השחיטה.
מדד הפחד (ה-VIX) התעורר בבהלה לאחר ששכב בתרדמת תחת שמיכה עבה של מה שבוול-סטריט מוגדר כ'כסף טיפש' ו'אופטימיות רעילה'. האמונה כי המניות השמינו עד כדי אי-יכולת תזוזה הובילה את הטורפים הפיננסיים להפעיל את אלגוריתם ריח הדם ולהמר במיליארדים על קריסת מה שמוגדר על ידם כ'בועת ה-AI'.
פוזיציית השורט (מכירה בחסר, כלומר מכירת מניות שאינן בידינו, רק לטובת רכישתן במועד מאוחר יותר - מתוך תקווה כי מחירן יהיה נמוך יותר, ובכך ירשמו רווח בגין ההפרש בין מחיר המכירה למחיר הקנייה) הגיעה לשיא של השנים האחרונות. ולצד הצטברות קריאות אזהרה מקרנות גידור ובנקים מובילים המנבאים מפולת, והימור נגד שווקי המניות שתפח לממדי ענק, נראה כי השוק הגיע לשלב ההנגאובר של המסיבה, והחשבון עומד להיות מונח על השולחן. אלא שעדיין לא ברור מתי הוא יוגש וכמה הוא ירוקן את החסכונות וההשקעות של כולנו.
ההימור נגד השוק כה חזק, עד שדוח הביניים של בורסת הנאסד"ק האמריקאית, שפורסם לפני כשבועיים וחצי, הראה כי פוזיציות השורט הפתוחות בכלל ניירות הערך הנסחרות בבורסה טיפסו עד ה-15 ביוני האחרון לכ-22 מיליארד מניות לעומת כ-21.2 מיליארד מניות בסוף מאי השנה, ולעומת כ-18.8 מיליארד מניות ב-15 לינואר האחרון.
מדובר בזינוק של כ-17% מתחילת השנה, כאשר מדד הנזילות שמעריך כמה ימי מסחר יידרשו לכיסוי הפוזיציות הפתוחות (Days to Cover) עומד כל כ-2.06 ימים בלבד - נתון שמרמז על נזילות גבוהה יחסית, ומעיד על ממדי תפיחת הימור השורט.
התמונה מתחדדת כשעוברים למדדים היחסיים: חציון השורט ((Median short interest על מניות מדד ה-S&P500 זינק לכ-3.7% משווי השוק של החברות, ועל פי נתוני Global Markets Investor מהווה שיא של כ-11 שנה. החציון של מדד הנאסד"ק100 הגיע ל-2.7% - שיא של שש שנים, והחציון של מדד הראסל2000, המרכז את החברות הבינוניות והקטנות בשוק המניות האמריקאי, חצה את רמת ה-5% - שיא של 15 שנה שלא נראה מאז שיא משבר הסאב-פריים של 2008.
לא מדובר בנתוני רקע סטטיים, אלא בברומטר של חרדת משקיעים מצטברת שהולכת ומתגברת מדי חודש.
עיקר חצי המשקיעים מופנה כלפי מניות חברות המזוהות עם תחום ה-AI, בין אם בתשתית הטכנולוגית המאפשרת אותו ובין אם בהיבטי התוכנה. גלי באזז ה-AI כאילו ושטפו את השווקים והובילו להעלאת סימני שאלה בנוגע לשוויי חברות הטכנולוגיה ומכפיליהן החדשים - שהומרו על ידי חלק מהמשקיעים לסימני קריאה המזהירים מפני אפוקליפסה קרבה.
ג'יימי דיימון, מנכ"ל ויו"ר ג'יי.פי מורגן צ'ייס - הבנק הגדול ביותר בארה"ב - הזהיר כבר באוקטובר 2025 כי הסיכוי לתיקון חד בשוק המניות האמריקאי גבוה. במהלך יום המשקיעים השנתי של הבנק בפברואר האחרון הוא התריע מהתנפצות בועת ה-AI וההתנהלות הפיננסית סביבה וציין כי האווירה אז מזכירה לו באופן מדאיג את השנים שקדמו למשבר הפיננסי של 2008. לפני כשלושה שבועות הוא הגדיר את הסיכונים המצטברים בשווקים בפני מועצת היחסים הבינלאומיים (Council on foreign relations) כ"צונאמי קטן, שעלול להיות קשה לעצירה".
דיימון לא לבד. אחד מנביאי הזעם המוכרים ביותר בשווקי ההון הבינלאומיים, שאף כיכב בספר ובסרט "מכונת הכסף"(The Big Short) , הוא מייקל ברי, שניהל את קרן Scion Asset Management והפך לאחד הדובים (דב הוא סמל לשוק יורד) האקטיביים ביותר בשוק.
ברי מחזיק בפוזיציות שורט ואופציות PUT (זכות למכור נכס מסוים במחיר קבוע מראש, בתוך טווח זמן מוגדר) על אנבידיה ופאלנטיר, שהורחבה גם לתעודת הסל SOXX (מדד המוליכים למחצה) ו-QQQ (קרן העוקבת אחר מדד נאסד"ק100) ולאורקל, ומכנה את מצב השוק הנוכחי כ"תחילתו של סוף בועת ה-AI והסימוקנדקטורס". לטענתו הוצאות העתק של חברות הטכנולוגיה על תשתיות בינה מלאכותית פוגעות בצמיחת הרווחים האמיתית, והשוק מונע כרגע מתמחור יתר קיצוני, חובות ממונפים ושיגעון של משקיעים קטנים שיסתיים במפח נפש.
משקיע נוסף שנבואת הזעם שלו זיכתה אותו בתהילה וכוכבות ב-"The Big Short" הוא דני מוזס, שהיה אז חלק מהצוות של FrontPoint Partners שחזה את קריסת 2008. כיום הוא פועל מחברת השקעות פרטית-משפחתית בשם Moses Ventures ומזהיר מ"בועת האשראי הפרטי" בהתכוונו לחברות הפיננסיות שאינן בנקים המלוות כספים לעסקים.
מוזס טוען כי שוק האשראי הפרטי מתנהג בתקופה האחרונה בדומה לשוק ה"סאבפריים" ב-2008, בשל הלוואות של מיליארדי דולרים לחברות AI על בסיס הערכות שווי מנופחות ו"עיוורות". הוא גם מבקר את הדרך שבה השוק מתמחר את חברות ה"magnificent 7" (שבע חברות הטכנולוגיה הגדולות: גוגל אמזון, מיקרוסופט, ועוד), שלראייתו רוכשות טכנולוגיית AI מחשש להישאר מאחור (FOMO) ולא מתוך צורך עסקי מיידי.
להערכתו, ברגע שהחברות הללו יבינו שהבינה המלאכותית לא תגדיל להן את הרווחים בקצב המצופה, הן יעצרו את הזרמת הכספים, ועצירה זו תוביל לקריסה חדה במניות השבבים והתוכנה.
נוסף על אלה, לטענתו, השוק מתמחר באופטימיות יתר את הקיצוצים המסיביים בהוצאות הממשל האמריקאי. לדבריו, השוק מפרש את הקיצוצים האלו כחיסכון, אך מתעלם מההשפעה ההרסנית שתהיה להם על הצמיחה הכלכלית ועל הפעילות העסקית במשק, מה שיוביל לפגיעה קשה ברווחי החברות.
רצנו מהר מדי
ברי ומוזס אינם היחידים שרוכבים על תהילת נבואות העבר כדי לפרוש את חזונם האפוקליפטי. ג'רמי גרנת'ם, ממייסדי חברת ניהול ההשקעות GMO ומי שזכה לכינוי "חזאי הבועות" לאחר שחזה את בועת הדוט-קום בשנת 2000 ואת בועת הנדל"ן שהתפוצצה ב-2008, ממליץ למשקיעים להחזיק0% מניות אמריקאיות, להעביר את הכסף למניות מחוץ לארה"ב ולקנות איגרות חוב ממשלתיות בטוחות וזהב.
גרנת'ם מזהיר מפני קריסה של עד 70% במניות המובילות ומכנה את המצב הנוכחי "הבועה הפיננסית הגדולה בהיסטוריה האמריקאית", הדומה ל"שיגעון מסילות הרכבת של המאה ה-19 ובועת האינטרנט".
יש לציין כי משקיעים מוסדיים רבים שניהלו כספים ב-GMO החליטו למשוך את כספם לאפיקי ניהול אחרים מאז 2015 - אז ניהלה החברה כ-118 מיליארד דולר, בין היתר בשל העמדות השמרניות ופספוס מהפכת ה-AI שהובילו לתשואות חסר מול השוק ולירידת הנכסים שתחת ניהול GMO לכ-65 עד 71 מיליארד דולר.
פול מרינו, סמנכ"ל הכנסות בחברות תעודות הסל האמריקאית Themes ETFs, מסביר כי "הזינוק ביתרות השורט אינו רעש רנדומלי או 'נבואת זעם' אלא תגובה מחושבת לשילוב של כוחות מאקרו-כלכליים, מוניטריים וגיאופוליטיים המכרסמים ביסודות הראלי (רצף העליות, צ"ג) הנוכחי".
מרינו נותן כדוגמה את הפדרל רזרב עצמו (הבנק המרכזי של ארה"ב), ששומר על הריבית ברמה של 3.5%-3.75% מתוך זהירות. "מחצית מחברי הועדה המוניטרית סימנו לפחות העלאת ריבית אחת במהלך 2026, ובמקביל העלו את תחזית אינפלציית הליבה (הצגת עליית המחירים במשק ללא השפעת מחירי המזון והאנרגיה, צ"ג) ל-3.6%", הוא מוסיף. "יש ניתוק גובר מהנתונים הפונדמטליים וחשש שהשווקים רצו קדימה מהר מדי. אינדיקטורים טכניים כמו ה-RSI (relative strength index - מדד העוצמה היחסית, צ"ג) נותרו באזורי קניית-יתר לאורך תקופה ממושכת ומראים כי השוק 'חם' באופן מסוכן, וככזה הוא מועד לתיקון חזרה לממוצע. לאלה יש להוסיף כי העליות מובלות על ידי קומץ מצומצם של מניות ענק ולא על ידי עוצמה רוחבית של מגזרים שונים".
הטענה של מרינו נתמכת בניתוח שפרסמה חברת קרנות הנאמנות Hartford Funds בפברואר 2026, בו צוין כי עשר המניות הגדולות במדד ה-S&P500 היוו כ-39.7% מערכו הכולל של המדד נכון לסוף 2025, שזו רמת הריכוזיות הגבוהה ביותר שנרשמה בו ב-60 השנים האחרונות. לפי אותו ניתוח, הפער בין משקלן לבין נתח הרווחים שהן מייצרות הולך ומתרחב ופער בסדר גודל דומה נרשם רק פעמיים בעבר: בשיא בועת הדוט-קום בתחילת שנות ה-2000,ולפני מחיקת מחצית מערך המניות שהובילו את וול-סטריט בסוף שנות ה-60 ותחילת שנות ה-70 - בועת ה-Nifty Fifty (בועה שהתרכזה ב-50 המניות של החברות המובילות בבורסת ניו יורק שנחשבו אז להשקעות הבטוחות, היציבות והרווחיות ביותר בשוק).
ניתוח מקביל שלRBC Wealth Management מצא ריכוזיות של 40.7% עד סוף 2025, לעומת תרומה של כ-32% בלבד לרווחי המדד - פער התומך באותה התיזה ומחזק את הביסוס העובדתי לה.
סנדיפ ראו, אנליסט בחברות תעודות הסל Leverage Shares, הפעילה בעיקר בשוק האירופי, אומר כי "התשואות הגבוהות מכוונות מעין כיווץ מכני למכפילי השווי של מניות הצמיחה והופכות אותן למטרות שורט מובהקות. וכל זאת כאשר שוק התעסוקה (בארה"ב) מפגין חוסן ואינפלציית הליבה צפויה להישאר מעל 3% לאורך 2026 - גורמים המפחיתים את הדחיפות בהורדת הריבית".
ראו ממחיש את הנקודה בסירוב חברת עיצוב השבבים ופיתוח התוכנה הארגונית 'ברודקום' האמריקאית, אחת מחברות הטכנולוגיה ותשתיות המידע הגדולות בעולם, להעלות את תחזית הכנסות ה-AI שלה בתחילת יוני האחרון. סירוב זה הוביל לנפילה של 12.6% במנייתה ולסחף של ירידות במניות נוספות ולמחיקה של 10% ממדד השבבים של פילדלפיה (SOX) ביום מסחר אחד.
"תזרים ה-Capex המשותף של ה-Hyperscalers (השקעות ההון המאוחדות של ענקיות הענן והטכנולוגיה, צ"ג) עומד על קרוב לחצי טריליון דולר, אבל למעלה ממחצית מפרוייקטי מרכזי הנתונים בארה"ב עוכבו או בוטלו בשל התנגדות ציבורית ופוליטית", מוסיף ראו.
יש לציין כי הערכתו של ראו שמרנית ביחס לנתונים העדכניים: דוחות הרבעון הראשון של מייקרוסופט, אמזון, מטא ואלפאבית (גוגל) מאפריל השנה הראו כי תזרים ה-Capex המשותף של ארבע הענקיות צפוי להגיע לכ-725 מיליארד דולר לשנת 2026 - זינוק של כ-77% לעומת כ-410 מיליארד דולר ב-2025. היקף השקעה כזה, המבוסס במידה רבה על ציפיות עתידיות ולא על רווחים מוכחים, הוא סוג אחד מהדברים המזינים את תזת הבועה של ה'דובים'.
סיכוני תמחור גבוהים
מגמת השורט סחפה בחודשים האחרונים גם משקיעים וקרנות גידור מרחבי העולם שעברו מהצד ה'שורי' לצד ה'דובי'. יאנג דונג, לדוגמה, מייסד קרן הגידור הסיניתWealspring Asset Management, שלח מכתב למשקיעים בו כינה את מניות ה-AI הגלובאליות כ"סופר-בועה" ואת חברות תשתית ה-AI כנעדרות יתרון תחרותי בר-קיימא.
הנתון המטריד יותר על פי התזה ה'דובית' אינו נוגע למחירי המניות, אלא לאופן בו מייצרות חברות ה-AI את הביקוש עליו נשען כל הראלי במניות. ניתוחים שונים שפורסמו בין מרץ למאי האחרון הראו כי מעל 800 מיליארד דולר מהעסקאות בין ענקיות השבבים, ספקיות הענן וחברות ה-AI מסווגות כ'מימון מעגלי'. אנבידיה, לדוגמה, משקיעה ומספקת שבבים ל-Open Ai - והאחרונה מתחייבת במאות מיליארדי דולרים לספקיות כמו אורקל ומייקרוסופט, שבתורן רוכשות מעבדי אנבידיה כדי לספק את ההתחייבויות.
Open AI לבדה התחייבה על כ-1.15 טריליון דולר בהתחייבויות תשתית לעשר השנים הקרובות מול שבעה ספקים בלבד, ובראשם ברודקום (350 מיליארד דולר), אורקל (300), ומייקרוסופט (250). כל זאת כאשר Open AI עצמה צפויה להפסיד כ-14 מיליארד דולר ב-2026 - כמעט פי שלושה מהפסדיה ב-2025, על אף תחזית הכנסות אופטימית שעומדת על כ-100 מיליארד דולר עד שנת 2029.
הביקורת כלפי מבנה זה הוא שהספקים בעצמם מממנים את הלקוחות שקונים מהם ומזכיר את מימון הספקים שאפיין את קריסת בועת הדוט-קום, וכאשר הביקוש יתברר בפועל כנמוך מהמצופה כל המעגל יתהדק בבת אחת.
לודביק סוברן, מנהל ההשקעות הראשי של ענקית הפיננסים הגרמנית 'אליאנץ', המשרתת כ-120 מיליון לקוחות בכ-70 מדינות ומכניסה כ-160 מיליארד אירו בשנה, אמר ב-Financial Times Global Insurance Summit, כי "השוק עבר מגאות נמתחת לשטח בועה". את הדברים אמר בהקשר לגיוס 25 מיליארד דולר אג"ח של SpaceX, ימים ספורים לאחר הנפקת מנותיה הראשונה (IPO), והם מיוחסים גם לנעשה בשווקים בעיקר בתחום הטכנולוגי ו-AI.
ואלו לא רק תחושות. מחקר של S&P Global Market Intelligence מסוף מרץ האחרון הראה מה יצר את הסביבה שהשורטיסטים מצאו כהזדמנות רווח: שווקי המניות שנעו בשנים האחרונות בתיאום כמעט מוחלט התחילו להיפרד זה מזה כבר במרץ, כאשר המתחים הגיאופוליטיים התעצמו, חששות האשראי לחצו על תמחור נכסים פרטיים, ושווקי הסחורות רשמו תנודתיות חריגה.
נתוני המחקר מראים עוד, כי בתחילת ינואר נרשם 'סקוויז' (כאשר מחיר מניה מזנק אל מול השורט) חד נגד השורטיסטים, שתוך ימים רשמו הפסד מצטבר של כ-17 מיליארד דולר לעומת רווח מצטבר של כ-2.21 מיליארד דולר קודם לכן. המגמה עם זאת התהפכה מפברואר, וההכנסות משורט אף הגיעו לשיא של כ-15 מיליארד דולר ב-12 למרץ האחרון.
התחומים שנמצאים בסכנה הגבוהה ביותר להערכת מרינו הם מגזרי הבריאות, הביוטכנולוגיה והטכנולוגיה, שמהווים לראייתו את שדות הקרב המרכזיים בשווקים כ"תחומים עם סיכוני תמחור, חוסר ודאות לגבי פיתוחים עתידיים ותחרות עזה".
מסתכלים על המסיבה מבחוץ
אלא שלא כולם מתרגשים מהסחף ויש מי שממשיכים להמר לטובת השווקים ונשארים בצד ה'שורי'. דן אייבס, מנהל ואנליסט בכיר בבנק ההשקעות האמריקאיWedbush Securities , אחד מבנקי ההשקעות הגדולים והמשפיעים בחוף המערבי של ארה"ב, רואה את שוק ה-AI אחרת. לדבריו "רק 3% מהחברות בארה"ב יישמו AI באופן משמעותי, וברמה הגלובאלית מדובר בפחות מ-1%".
הטיעון של אייבס נשען על הבדל מהותי בין מה שמוגדר כ"בועת ה-AI" לבין הבועות ההיסטוריות שאליהן היא מושווית. בניגוד לבועת ה-Nifty Fifty ובועת הדוט-קום, שבהן רוב החברות המובילות נסחרו על בסיס נרטיב וללא רווחיות או תזרים מזומנים משמעותיים, חברות ה-AI המובילות כיום, ובראשן שבע ענקיות הטכנולוגיה, מייתרות תזרים מזומנים חופשי אמיתי בהיקף של מאות מיליארד דולרים בשנה ומדווחות על רווחיות תפעולית גבוהה.
ברודקום שהוזכרה קודם לכן היא אחת הדוגמאות, שכן למרות נפילת מנייתה כפי שתואר, היא ממשיכה לייצר ביקוש למעבדים הייעודיים שלה, המותאמים לעומסי AI ספציפיים של לקוחותיה, לצד שילוב של פלטפורמת הענן הפרטי שרכשה ב-2023 - עסקה שמניבה לה תזרים מזומנים חוזר שמוגדר כמשמעותי.
למהמרים כנגד המהפכה הוא צוטט אומר כי "אתם מסתכלים על המסיבה מבחוץ דרך החלון", וכי מדובר ב"סביבת אי ודאות שיש לנהל". גם מרינו, שצוטט לפני כן עם אזהרות משלו, מוסיף הסתייגות מכוונת לשורטיסטים ואומר כי "כל זה עשוי להכין את הקרקע לשורט-סקוויז מסיבי לקראת סוף 2026, במידה שהחששות יתפוגגו והריבית תפתיע דווקא כלפי מטה".
סילביה יבלונסקי, מנהלת השקעות ראשית בחברת תעודות הסל האמריקאית Defiance, מעלה זווית נוספת להתנהגות השווקים: "מהפכת ה-AI מתרחבת מעבר לשבבים והכסף זורם לכל שרשרת הערך, כאשר הריבית הגבוהה דווקא תבליט את המנצחות האמיתיות". לפי יבלונסקי, לאחר הזינוק החד במניות הזיכרון, השבבים ותשתיות המחשוב, המשקיעים מעריכים כי הגל הבא ידרוש מענה רחב יותר שכולל תוכנות ארגוניות, מרכזי נתונים, מערכות קירור מתקדמות, רשתות תקשורת, אחסון מידע ומחשוב קוונטי. "AI עדיין זקוקה לשבבים", היא ממשיכה. "אבל ההזדמנות הגדולה כבר נמצאת בכל שרשרת הערך. סביבת ריבית גבוהה אינה הורגת חדשנות, אלא מתגמלת חברות עם הכנסות אמיתיות, ביקוש מוכח וחשיבות אסטרטגית".
ויולטה טודורובה, אנליסטית מחקר בחברת תעודות הסל הבינלאומית Leverage Shares, מוסיפה כי "אין מדובר במכירת חיסול של סקטור השבבים, ויש לציין כי ענקיות הטכנולוגיה כמו מיקרוסופט, אמזון, אלפבית ומטא ממשיכות להזרים מיליארדים למרכזי נתונים ולרשתות עצביות, והביקוש לחומרה מתקדמת נותר איתן. מדובר בהרחבת מנהיגות השוק של ה-AI לסקטורים נוספים, ולא בהחלפתה".
ומה לגבי ישראל? ראו אומר כי "לבורסה בתל אביב יש חשיפה משמעותית לחברות טכנולוגיה וחברות דואליות ומגזר ההייטק מהווה כ-38.5% מהרכב מדד ת"א125 לדוגמה. בכך ישראל הופכת רגישה ל'אפקט ההדבקה'. נתוני השורט הרשמיים לבורסת תל אביב אמנם אינם פומביים באופן שוטף בניגוד לארה"ב, אך התמונה הטכנית היא שאסטרטגיית השורט הופכת לרלוונטית יותר גם בשוק הישראלי".
נציין כי החשיפה הישראלית לבועה הנטענת נוגעת ישירות בכיס רוב החוסכים בישראל, מבלי שהם כלל מודעים לכך. כל שקל שהופנה על ידי מסלולי החיסכון של הציבור למסלול ה-S&P500 חשוף במיוחד לחמש המניות הגדולות המהוות כ-22% ממשקלו: אפל, מייקרוסופט, אמזון, אנבידיה וגוגל. אחוזים ניכרים מקרנות הפנסיה והגמל שלנו מופנים אל חברות ענקיות הטכנולוגיה וה-AI, בין אם בהחזקת מניות ישירה ובין אם דרך המדדים המרכזיים בוול-סטריט. בנוסף, ההערכה היא כ-33 מיליארד שקל מנכסי קרנות הסל הפאסיביות, שהם כחמישית מסך נכסי קרנות הסל הפסיביות בישראל, עוקבות אחר מדד ה-S&P500, וכל תיקון חד בוול-סטריט לא יישאר 'בעיה אמריקאית' אלא יחלחל היישר לדוחות הפנסיה והחיסכון של הישראלים.