מעלות: מקורותיה של פולאר השקעות אינם מכסים את העלויות השוטפות

חברת דירוג האשראי מעלות, הודיעה היום על הורדת דירוג האשראי לארבע סדרות איגרות החוב (סדרות א'-ד') של חברת פולאר השקעות, הנמנית על קבוצת שרפ"ק , בחמש שנתות - מדירוג A פלוס לדירוג BBB מינוס. הורדת הדירוג מתייחסת גם לאיגרות חוב בלתי סחירות שהונפקו במסגרת הנפקה פרטית לגופים מוסדיים במהלך יוני 2001. יתרת האג"ח שבמחזור מסתכמת כיום בכ-424 מיליון שקל (לא כולל איגרות חוב בסך של כ-198.3 מיליון שקל, המוחזקות ע"י חברה בת בבעלות מלאה).

האנליסט גל טננבאום מציין כי הורדת הדירוג משקפת בעיקר את ההרעה בסחירות תיק ההשקעות של החברה, שחיקת יחס כיסוי החוב ויחס כיסוי הפעילות השוטפת, הקיטון ביתרות הנזילות, ההרעה במיצובה הפיננסי של פולאר נדל"ן, כמו גם העלייה בעומס הצרכים שלה מהחברה. טננבאום מדגיש כי יכולתן המוגבלת של החברות המוחזקות, לתמוך ביכולת כיסוי החוב סולו של פולאר בטווח הקצר והבינוני, מבוססת על ההנחה שהחברה לא תממש השקעות ולא תציג תזרימי מזומנים הוניים מתיק ההשקעות שלה.

במעלות מעריכים כי היקפו המצומצם של בסיס החברות היציב והמניב שבידי החברה, יקשה עליה לכסות באופן רציף את עלויות הפעילות השוטפת (מטה ומימון) באמצעות דמי ניהול ודיווידנד, ויגביר את הסתמכותה על מימושי השקעות ורווחי הון. טננבאום צופה תנודתיות גבוהה בזרם ההכנסות מסוג זה, ולהערכתו, בשנתיים הקרובות עתידה החברה להציג תזרים מזומנים שלילי מפעילות שוטפת בסך של כ-50 מיליון שקל לשנה. כמו כן, החרבה אמורה לפרוע השנה איגרות חוב בהיקף של כ-39 מיליון שקל ואשראי בנקאי בהיקף של כ-59 מיליון שקל.

טננבאום אומד את סך צרכי האשראי של החברה לשנה הקרובה בכ-135 מיליון שקל, וזאת מבלי לקחת בחשבון תמיכה בחברות הכלולות. בשל כך, טננבאום סבור כי מקורותיה הנזילים הנוכחיים של החברה אינם מספקים לשם כיסוי השימושים. בה בעת, במעלות מדגישים שהנהלת פולאר סיכמה על מכירת ההחזקה בחברת הזרע ג'נטיקס בתמורה לכ-135 מיליון שקל, במסגרת עסקה אשר צפויה להניב תזרים מזומנים של כ-115 מיליון שקל (יתרת התמורה מיועדת לתשלום של כ-19 מיליון שקל בגין מקרקעין של הזרע אותם תרכוש פולאר נדל"ן). לדברי טננבאום, עסקה זו והסיכום העקרוני אליו הגיעו החברה והבנקים המלווים שלה בנוגע להגדלת מסגרת האשראי לזמן ארוך בכ-200 מיליון שקל מהווים מרכיב משמעותי בדירוגה הנוכחי של החברה, שכן הם צפויים להגדיל את נזילותה בכ-300 מיליון שקל.

במעלות מציינים כי הנהלת פולאר הודיעה על כוונתה להמשיך ולממש השקעות מסוימות מתוך מטרה לרענן את תיק השקעותיה ולבססו על חברות מוחזקות בעלות פוטנציאל לתרומה עסקית שוטפת, וזאת לצד ביצוע צעדי התייעלות וצמצום מטות. בינתיים, במעלות מאבחנים את פולאר נדל"ן כהחזקה העיקרית הזקוקה לתמיכה וטננבאום סבור כי החזקה זו מהווה נטל על כתפי החברה. בין היתר, טננבאום סבור כי "פעילותה של פולאר נדל"ן עשוי לפגוע ביכולת שירות החוב של פולאר השקעות בשנים הקרובות". לדבריו, הפרויקטים של פולאר נדל"ן אינם מניבים הכנסות שוטפות מהותיות.

במעלות מבהירים כי יחס כיסוי החוב נטו של פולאר עמד בתום שנת 2002 על כ-1.3 - נמוך בהשוואה לחברות האחזקה המובילות במשק. עם זאת, ביצוע מוצלח של מדיניות מימוש הנכסים עליה הכריזה ההנהלה, צפויה לתמוך בשיפור יחס זה.