החלטת סוכנות הדירוג מודי'ס (Moodys) לאשרר בסוף השבוע האחרון את דירוג האשראי של צרפת ברמה Aa3 - שבע רמות מעל הדירוג שניתן על ידה לישראל, מציבה אתגר לכל אנליסט פיננסי ומעלה סימני שאלה לגבי אופי הדירוג.
מודל הערכת הסיכונים של סוכנות הדירוג נראה כ'מחשב מסלול מחדש' לפי כללים מאוד ייחודיים, במיוחד לאור השוואת נתוני המאקרו-כלכלה היבשים בין פריז לירושלים.
כזכור, דירוגה של ישראל נחתך על ידי מודי'ס מ-A2 ל-A1 תוך כ-3.5 חודשים בלבד לפרוץ 'מלחמת התקומה', וכ-7 חודשים לאחר מכן ביצעה הסוכנות הורדת דירוג נוספת, הפעם חדה יותר, ל-Baa1. דירוג האשראי שנשאר לישראל על ידה מאז.
זאת בעוד הכלכלה הישראלית הפגינה וממשיכה להפגין חוסן יוצא דופן, שאף זכה למספר אזכורים בסיכומי ביקורי צוות קרן המטבע הבינלאומית בארץ; בשנות המלחמה ישראל רשמה שיאי ייצוא, שמרה על תעסוקה מלאה והובילה את מדינות המערב בצמיחה.
בזמן שישראל רשמה שיאים - צרפת, לעומתה, שקעה עמוק יותר אל עבר קיפאון כלכלי, גירעונות עתק, ועת עיתוי הוצאת אשרור הדירוג של מוד'יס אף חוותה מהומות שאילצו אותה להכריז על עוצר לילי ברחובות עריה המרכזיות.
ישראל, המציגה חוסן כלכלי ומשגשגת למרות המלחמה, מוערכת על ידי מודי'ס כסיכון כלכלי בעל 7 רמות גבוה יותר מאשר צרפת, המציגה מזה מספר שנים תמונה כלכלית הפוכה, וזוכה ממודי'ס לדירוג המאפשר לה אשראי כמעט בלתי מוגבל. כיצד האנליזה מתיישבת עם מציאות המאקרו של אוקטובר 2026?
בין הבטחות על הנייר למציאות בשטח
בחינת התוצר לנפש, לדוגמה, מעלה כי בישראל הוא עתיד לעמוד על כ-72.4 אלף דולר השנה (מקום 13 בעולם) בעוד הנתון המקביל הצרפתי עומד על כ-51.4 אלף דולר (מקום 27), כך על פי קרן המטבע הבינלאומית.
זו האחרונה אף צופה לישראל צמיחה של כ-4.5% השנה ובנק ישראל אף מעריך צמיחה של כ-5.6% בתוצר, בעוד צפי הצמיחה הכלכלית בצרפת מוערך על ידי קרן המטבע הבינלאומית בכ-0.4%, כלומר סטגנציה, וזו גם הערכת הבנק המרכזי של צרפת (Banque de France).
כיצד אם כן רוכשת מודי'ס אמון כה בלתי מתפשר לממשלת צרפת - אותה ממשלה שלא הצליחה להעביר אף חקיקה כלכלית משמעותית בשנים האחרונות, דוגמת העלאת גיל הפרישה או קיצוצים רחבים הנדרשים בתקציב.
הסוכנות אף מזכירה את הבטחות הקיצוץ באשרור הדירוג של צרפת ובמסגרתם קיצוץ של 52 מיליארד אירו בתקציב. כל זאת כשרחובות צרפת בוערים כתוצאה מהפגנות, בין היתר של ארגוני עובדים, ובזמן שהפרלמנט התקשה בשנים האחרונות להעביר רפורמות מבניות ואפילו תקציב בסיסי.
ואם לא די באלה, יחס החוב-תוצר של צרפת כבר עומד על כ-118.5% וצועד בבטחה אל ה-120% עם גירעון של מעל 5% והבטחות על הנייר לקיצוצים עתידיים. בעוד השוק הישראלי עומד על חוב-תוצר של כ-68.6% וגירעון בפועל של כ-3.2% (נכון לספטמבר).
שוק העבודה הצרפתי גם כן אינו מעורר אמון ורושם אבטלה מבנית גואה של מעל 8.4% בעוד ישראל מציגה אבטלה חיכוכית של כ-2.8% שהינה תמונת ראי לתעסוקה מלאה. אך ככל הנראה כושר הסתגלותו וגמישותו של שוק העבודה הישראלי בשעת חירום ובמשך 3 שנים של מלחמה מקבלים משקל זניח במחשבוני הסיכון של סוכנויות הדירוג אל מול עוצר לילי ומה שלעת זו נראה כאובדן יכולת משילות בכמה ימי מהומות בצרפת.
כשהשוק החופשי חולק על סוכנויות הדירוג
יש שימצאו כי דירוגי האשראי מדיפים ניחוחות פוליטיים, אחרים יעלו כי לדעתם מדובר בדעות קדומות ונוספים יתמכו כי מדובר בהערכת סיכונים לגיטימית. כך או אחרת, האלמנט הכי מרתק בדרמת הדירוג הוא בעמדת השוק המתגלה בתשואת האג"ח. כלומר באיזו ריבית מוכנים המשקיעים לסכן את כספם ולהעניקו כחוב לממשלת צרפת ובאיזו ריבית הם מוכנים לעשות זאת עבור ישראל.
תשואת אגרות החוב של ממשלת צרפת ל-10 שנים עומדת על 5.05% בעוד זו של ישראל על כ-4.06%-4.18% - הרמה בו הייתה ערב המלחמה. במילים אחרות, אלו המשקיעים את הכסף האמיתי, ולא דיו על הנייר, ממשיכים לתמחר את הריבון הצרפתי כמסוכן יותר לכספם מאשר הריבון הישראלי.
הפער הבלתי נתפס בין קביעת השווקים החופשיים לבין לוח הדירוג של מודי'ס לפיכך מעלה את השאלה: האם סוכנויות הדירוג מזהות עומק כלכלי נסתר שהשוק עיוור אליו או שמא פועלות מתוך משקפיים דיפלומטיים והטיות נרטיב שאין בינם לבין סיכוני אשראי דבר.