ביצועי הקרנות האמריקאיות נחשפו אחרי 30 שנות סודיות

בשנה האחרונה הפעילו ארגונים אזרחיים ועיתונים בארה"ב מסכת לחצים במטרה לחשוף את ביצועי קרנות ההון סיכון בהן השקיעו גופים מוסדיים. כך יצאו לאור חלק מהסודות הגדולים של התעשייה הזו, שפעלה ב-30 השנים האחרונות תחת מעטה כבד של חשאיות. דווקא הגילויים החדשים מדגישים את היתרון של ההון סיכון כאפיק השקעה בעל תשואה גבוהה בהשוואה לאפיקי השקעה אחרים, כולל השוק הציבורי.



מהנתונים שכמה גופים מוסדיים נאלצו לפרסם לאחרונה - בהם אוניברסיטאות קליפורניה, מישיגן וטקסס וקרן הפנסיה של עובדי מדינת קליפורניה - מתגלות כמה קרנות אמריקאיות כמכרה זהב מתמשך עבור משקיעיהן. לצידן התגלו כמה קרנות מפורסמות לא פחות שהביצועים שלהן בפועל רחוקים מהתדמית שנקשרה להן.



ארבעת הגופים המוסדיים שאולצו לפרסם את ביצועי קרנות ההון סיכון הפרטיות בהן השקיעו זכו בעשורים האחרונים להשקיע במה שזכה לכינוי "הקצפת של תעשיית ההון סיכון האמריקאית". מתוך תעשייה של כ-4,000 קרנות, נהנו גופים אלה מגישה ל-200 קרנות ההון סיכון בעלות הביצועים הטובים ביותר בארה"ב.



ברוכים הבאים למטריקס



את ראשות טבלת הביצועים של הקרנות האמריקאיות תפסה קרן ההון סיכון הבוסטונית מטריקס. לפי נתוני אוניברסיטת מישיגן, הקרן החמישית שהקימה מטריקס ב-97' וגייסה 200 מיליון דולר רשמה שיעור החזר תשואה שנתי למשקיעים (IRR) של 516%. הקרן החזירה למשקיעים בה עד היום יותר מפי 20 מהיקף ההון שהשקיעו בה: יותר מ-4 מיליארד דולר. הקרן הרביעית של מטריקס, שהוקמה ב-95', רשמה החזר תשואה שנתי בגובה של 223% ועד 2000 החזירה למשקיעים בה פי 12 מהיקף ההון המקורי שהשקיעו בה - 125 מיליון דולר. עם החברות בהן השקיעה נמנות מטריקס-אפל, סאן דיסק וסיקמור.



כדאי לזכור: מדד שיעור התשואה הפנימי (IRR) אינו מדויק, משום שהוא מחושב בדרכים שונות ותלוי כמובן באורך חיי הקרן, שחלק מהאוניברסיטאות אינן מציינות. לכן, בתעשייה מעדיפים לבדוק את השקלול הסופי של היקף ההחזר הכספי נטו למשקיעים בקרנות. עם זאת, כמובן, יש התאמה בין שיעורי IRR לשיעור ההחזרים הכספיים בפועל.



סגניתה של מטריקס היא הקרן המפורסמת ביותר בחוף המערבי, קליינר פרקינס. לקליינר פרקינס כמה קרנות בעלות שיעורי החזר יוצאי דופן. הבולטת בהן היא הקרן השמינית שהוקמה ב-96' וגייסה 299 מיליון דולר. לפי נתוני אוניברסיטת קליפורניה, השיגה קרן זו עד לרבעון הראשון של 2003 החזר תשואה שנתי של 286.6%. לפי נתוני האתר Insidervc, עד אמצע 2000 החזירה הקרן למשקיעיה סכום הגדול פי 12 מהיקף ההון שהשקיעו בה: 3.6 מיליארד דולר. ואולם, גם בקרן זו היו כמה השקעות כושלות, בהן השקעות הענק שביצעה קליינר פרקינס בחברת ברודבנד אופיס, אך אלה התאזנו עם ההשקעות המוצלחות.



קליינר פרקינס, שעד היום לא השקיעה באף חברה ישראלית, אך באופן עקיף השקיעה לאחרונה בחברת ווארז בה שותפה ECI, חתומה על כמה מההצלחות הבולטות בהיי-טק בשנים האחרונות: אמזון, AOL, מקרומדיה, ג'וניפר ו-EA. קרנות ותיקות יותר של קליינר פרקינס דווקא לא רשמו תשואות בולטות לעומת השוק הציבורי. הקרן השלישית שלה, למשל, השיגה החזר תשואה פנימי שנתי של 10.2% בלבד.



הקרנות האחרונות של מטריקס וקליינר פרקינס אינן שונות מהקרנות האחרות בארה"ב. הן מציגות תשואות שליליות, בהתאם למודל עקומת J המנחה את תעשיית ההון סיכון. מודל זה מניח הפסד לאורך כחמש השנים הראשונות של הקרן המשקיעה במיזמים בתחילת דרכם, ואז חוזה שלוש שנים של החזרים גבוהים מאוד מחברות שהבשילו. כך למשל, הקרן השישית של מטריקס שהוקמה ב-2000 היא בעלת שיעור החזר של מינוס 30%. הקרן התשיעית שהקימה קליינר פרקינס ב-99' היא בעלת החזר תשואה פנימי שנתי שלילי של 19%. על פי נתוני איגוד קרנות ההון סיכון האמריקאי, ממוצע החזר התשואה הפנימי של קרנות שהוקמו ב-99' היה מינוס 16.2%. עם זאת, לקרן התשיעית של קליינר פרקינס יש עדיין קלף משמעותי בשרוול: היא מבעלי המניות הגדולים במנוע החיפוש גוגל, שעל פי הערכה יבצע בקרוב הנפקה ציבורית בשווי מיליארדי דולרים בנאסד"ק.



נוכחות בולטת נוספת ברשימות של המשקיעים המוסדיים האמריקאים השיגו הקרנות של קרן סקויה, שהקימה לפני שנתיים קרן להשקעות בישראל בהיקף של 150 מיליון דולר. הקרן השביעית שהקימה סקויה ב-95' ושעל פי הערכות השקיעה כ-200 מיליון דולר, הגיעה לשיעורי החזר של 175% בשנה. הקרן השמינית שלה, שהוקמה ב-98', השיגה שיעור החזר שנתי של 90.4%. עם זאת, הקרן שהקימה סקויה ב-99' הגיעה לפי נתוני אוניברסיטת קליפורניה להחזר שלילי של 17%.



המצב בישראל



בישראל עדיין לא פורסמו שיעורי ההחזר של קרנות הון סיכון ותיקות, שהוקמו עד 2000, אך בכוונת איגוד קרנות ההון סיכון ליצור מדד שיהווה נקודת התייחסות לעניין ביצועי הקרנות המקומיות. לפי דיווחי חלק מהקרנות, יש קרנות ישראליות שהצליחו לרשום שיעורי החזר גבוהים גם בהשוואה לקרנות אמריקאיות. כך למשל, קרן ההון סיכון הוותיקה בישראל, וריטאס שהוקמה ב-90', דיווחה בשנה שעברה כי הקרן הראשונה שלה הגיעה לשיעור החזר שנתי של 85%.



על פי הערכות בשוק, חלק מהדור הראשון של קרנות ההון סיכון שהוקמו במסגרת תוכנית יוזמה הממשלתית או בסמוך לה - בהן פיטנגו (פולריס) 1, סטאר, ניצנים, ו-JVP1 - הגיעו לשיעורי החזר של 50% הנחשבים לנתונים הגבוהים מהממוצע של הקרנות האמריקאיות באותן שנים. קרנות אלה ניהלו סכומים קטנים של 30-20 מיליון דולר, ועל כן היה להן קל יחסית להשיב למשקיעים סכום הגדול פי כמה מהיקף ההשקעה המקורי שלהם. קרנות מהדור השני שהוקמו בישראל ב-97-'96' - כמו ג'נסיס 1, ורטקס 1, פיטנגו 2, אוורגין, JVP2 וגיזה - רשמו אף הן שיעורי תשואה גבוהים המוערכים ב-20% לשנה. קרנות אלה הצליחו להחזיר למשקיעיהן את כספם, ובחלק מהקרנות - כמו ורטקס ואוורגרין - החזירו סכום הגדול פי כמה מההון שהושקע בהן.



עם זאת, הקרנות הישראליות שהוקמו בחמש השנים האחרונות, כמו המקבילות שלהן בחו"ל, סבלו מהמשבר בשוק. מרביתן עדיין