האם טבע תרכוש את אגיס?

אגיס עשויה להגיע בסוף 2004 למסה קריטית בפעילותה בארה"ב, לאחר שתקבל 5-6 אישורים גנריים ותהפוך מועמדת אטקרטיווית לרכישה, כך מעריך סטיבן לוי, אנליסט בבנק ההשקעות יו.בי.אס.



לוי, שהחל לסקר את המניה, נותן לה המלצת "קנייה" ומחיר יעד של 148.5 שקל - ב-26% יותר ממחיר הבורסה של החברה.



להערכתו, צמיחתה של החברה ב-3 השנים האחרונות תימשך ב-2004, כשהרווח למניה בנטרול רווחים חד פעמיים יעלה ב-35% ב-2004, לעומת גידול של 25% בממוצע של החברות בנות ההשוואה.



לוי מציין שהחברה ביצעה שינוי באסטרטגיה העסקית שלה בעקבות מצבן הרעוע של קופות החולים בישראל, והפכה שחקן חשוב בשוק הקטן אך הצומח לתרופות גנריות למחלות עור ובשוק של חומרי הגלם לתרופות (API).



מכירות התרופות הגנריות למחלות עור היו 37% מהכנסותיה של החברה בינואר-ספטמבר 2003, המכירות של חומרי גלם לתרופות תרמו 20% מהמחזור, והשוק המקומי לתרופות ומוצרי הצריכה שמיוצרים ומשווקים על ידי נקה קרליין סיפקו 21% ו-17% מההכנסות בהתאמה.



לוי מעריך שהכנסותיה של אגיס מתרופות גנריות למחלות עור יצמחו ל-850 מיליון שקל ב-2004 וימשיכו לצמוח בקצב שנתי של 20% בשנים הקרובות. להערכתו, אגיס היא אחת מ-4 החברות המובילות בשוק זה יחד עם תרו, אלפרמה והחברה הגרמנית Altana. מכירות חומרי הגלם הפעילים יגיעו ל-400 מיליון שקל ב-2004.



המכירות לשוק המקומי יספקו 38% מהמחזור ב-2003, בהשוואה ל-8% ו-5% מההכנסות של לטבע ותרו בהתאמה, אבל יתרמו שיעור נמוך בהרבה לשורת הרווח. לוי סבור שהעובדה שאגיס נסחרת לפי מכפיל רווח נמוך מזה של טבע ותרו מוצדקת מ-2 סיבות: אגיס קטנה משתי החברות המתחרות בה, ועל כן אי קבלת אישור גנרי משפיעה על תוצאותיה הכספיות ביתר עוצמה מאשר על טבע ותרו.



הסיבה השנייה לתמחור הנחות של אגיס היא שחלק ניכר ממחזור מכירותיה מיועד לשוק המקומי ולתחום מוצרי הצריכה, שאין לו תרומה מהותית לרווחיה. עם זאת, מעריך לוי שהעובדה שמכפיל הרווח הגלום בשווי השוק של אגיס נמוך ב-30% ממכפיל הרווח של תרו ושל טבע אינה מוצדקת. לפיכך, הוא קובע מחיר יעד של 148.5 שקל למניה, שמשקף הנחה של 15% ביחס למכפיל הרווח של תרו.



לדבריו, ההמלצה מביאה בחשבון את התנודות ברווחיותה של החברה על בסיס רבעוני מצד אחד, ואת היכולת לצפות בסבירות גבוהה את צמיחתה העתידית של החברה על בסיס צנרת המוצרים שלה מצד שני. אגיס ממתינה לאישור מרשות המזון והתרופות האמריקאית (FDA) לשווק 10 תרופות שמחזור המכירות המצרפי שלהם הוא 350 מיליון דולר במונחי תרופת המקור, והיא צפויה ליהנות מהמגמות החיוביות בשוק הגנרי האמריקאי.



לוי דן באסטרטגיה ארוכת הטווח של החברה, ובעיקר באפשרות שהחברה תירכש על ידי חברה גנרית אחרת. להערכתו, יש 2 מועמדות טבעיות לרכוש את אגיס: טבע ותרו. להערכתו, תרו תתקשה לרכוש את אגיס בעסקת מזומן, ובעלי השליטה בה לא יתלהבו לדלל את אחזקתם בה כדי לרכוש את המתחרה הקטנה ממנה.



לעומת זאת, טבע לא תיתקל בבעיה כלשהי לרכוש את אגיס, וגם אם תידרש לשלם פרמיה מסוימת בעבור אגיס עדיין תהיה זו עסקה שתגדיל בטווח הקצר את הרווח למניית טבע.



לוי מעריך שאגיס תסיים את 2004 ברווח נקי של 171 מיליון שקל במחזור של 1.9 מיליארד שקל, בהשוואה לרווח של 145 מיליון שקל במחזור של 1.7 מיליארד שקל ב-2003.



הרווח הגולמי של החברה יצמח ב-11.7% ב-2004 בהשוואה ל-2003 ויגיע ל-37.2% מהמחזור, לעומת 36.7% מהמחזור ב-2003.



לדבריו, ייתכן שהתוצאות יהיו טובות הרבה יותר מהתחזית שלו, בין השאר מפני שרמת ההתמלוגים ממכירות מוצר ה-Mupirocin שתתקבל מחברת אורתו שבשליטת ג'ונסון אנד ג'ונסון תהיה גבוהה מ-3 מיליון דולר שהניח לוי בתחזיותיו.



הנחה אחרת שלו היא שתהיה צמיחה איטית של עסקי חומרי הגלם לתרופות ב-2004, בעוד אישורים חדשים לייצור חומרי גלם עשויים להגדיל את המחזור במגזר זה.



גורם נוסף שעשוי להגדיל את רווחי אגיס הוא גידול במחזור המכירות של החברה הבת האמריקאית קליי פארק מעבר לתחזית, שאינה מניחה צמיחה בשל היעדר יכולת לצפות את קבלת האישורים של מוצרים חדשים..