בעקבות הטירוף בהנפקות מעברות וסולבר: דירקטוריון הבורסה ידון ביום חמישי בביטול מחירי המקסימום בהנפקות

דירקטוריון הבורסה ידון בישיבה שיקיים ביום חמישי הקרוב בביטול שיטת מחירי המקסימום בהנפקות הציבוריות בבורסה של תל אביב. כך נודע ל-TheMarker.



הצורך ברפורמה בשיטת החיתום, התעורר באחרונה בעקבות ביקושי העתק של 90 מיליארד שקל ו-1,600 מיליארד שקל בהתאמה, שהזרים הציבור להנפקות שביצעו החברות מעברות וסולבר. עופר שמחוני, דובר הבורסה, אישר כי הנושא יידון בישיבת הדירקטוריון הקרובה של הבורסה לניירות ערך.



פעילים בשוק מסבירים כי בהנפקה רגילה, בלי מחיר מינימום ומקסימום, יהיו המשקיעים מוכנים להעלות את המחיר בהצעות שלהם עד לשווי הכלכלי בו הם מעריכים את החברה. בשיטה שנהוגה היום בבורסה, קובעים החתמים (יחד עם החברה), מחירי מינימום ומקסימום, משתי סיבות. האחת היא לתת תמריץ למשקיעים שישתתפו בהנפקה עצמה, שכן מחיר המקסימום נמוך בדרך כלל מהשווי הכלכלי של החברות המנפיקות. השניה היא למנוע מצב, שבו "המשקיע השולי" יגרום לכך ששווי החברה בהנפקה יהיה גבוה מהשווי הכלכלי שלה.



הפעילים מציינים כי בהנפקות של סולבר ומעברות היה תמחור החסר בשווי החברות גבוה, ולכן ההנפקות היו אטרקטיוויות והמשקיעים "התנפלו" על הסחורה ולכן נוצר העיוות בביקושים.



בשיטה שנהוגה היום, יכלו המשקיעים "להתעדכן" אצל חבר הבורסה שדרכו הם עובדים לגבי הביקושים בהנפקה, ולאחר שקיבלו אינדיקציות לגבי הביקושים הכלליים, הם עדכנו כלפי מעלה את הביקושים שלהם בהתאם לסכום שרצו לקנות.



התוצאה היתה, ביקושי העתק, שהיו בלי כל פרופורציה לסכומים שמעברות וסולבר ביקשו לגייס. ביקושים אלה גרמו לכך שכל משקיע קיבל שבריר אחוז מהסכום שביקש לקבל.



פעילים בשוק החתמות מציינים כי אכן מה שהיה בהנפקות של סולבר, היה חריג ובעייתי וזאת כאמור עקב תמחור החסר המהותי בהנפקות. עם זאת הם מציינים כי בלי מחיר מקסימום לא תהיה למוסדיים שום סיבה לרכוש את המניות בשוק הראשוני (שכן אז המחיר בהנפקה אמור להיסגר בדומה למחיר הכלכלי של החברה) והדבר יביא בעצם לחיסול של שוק ההנפקות הראשוניות.



נציין כי באחרונה, ושוב עקב ביקושי היתר בהנפקות של מעברות וסולבר, הורה יו"ר הרשות, משה טרי, לבחון כיצד ניתן לשנות את שיטת החיתום עוד לפני השלמת חקיקת חוק החיתום החדש, כדי למנוע תוצאות דומות בהנפקות הבאות.



טיוטת החוק מתעכבת כיום בוועדת הכספים של הכנסת, לאחר שהחוק עבר בקריאה ראשונה בקיץ 2002. עד שהחוק יתקבל, יכולה הרשות לשנות את השיטה, למשל באמצעות שינוי התקנות, כדי לאפשר לחתמים להגדיל את המכרז המוסדי משיעור של 50% מהיקף ההנפקה ל-80% או 90%. בנוסף יכולה הרשות לאפשר לחתמים לקבוע את חלוקת ניירות הערך במכרז המוסדי, בדומה לשיטה שמציע החוק החדש.



טרי גם הורה לבדוק כיצד ניתן לקדם את השלמת חקיקת החוק בוועדת הכספים. החוק החדש מנסה להפוך את שיטת החיתום לשיטה הדומה לזו שנהוגה בארה"ב. עם זאת, החוק נכתב לאחר שכבר נלמדו חלק מהלקחים משערוריות החיתום בארה"ב, שם דאגו חתמים למקורבים להם על חשבון הציבור. הגילוי שלפיו חתמים אמריקאים השתמשו במכירת מניות בהנפקות כמתן שוחד למקבלי החלטות בחברות שאינן קשורות ישירות להנפקה, וזאת כדי להביא לשיפור הקשרים עמם ולקבלת עבודה בהמשך, הביא את הרשות לשנות במשהו את אופיו המתירני של החוק.



על פי הצעת החוק, ההקצאה למשקיעים מוסדיים במכרז המוסדי תיעשה על פי שיקולי החתם, מה שייצור ודאות רבה יותר ביחסים שבין החתם לגוף המוסדי. הגוף המוסדי יוכל להבטיח את הזמנתו במגעים עם החתם, בלא חשש שעקב ביקוש יתר יזכה לנתח מזערי בלבד. החתם יחליט לאיזה גוף להקצות סחורה ובאיזה היקף. מה שיקבע את היקפי ההקצאה הם כוחות השוק, שיחייבו את החתם להתייחס לגוף מוסדי שהוא חשוב מבחינתו באופן חיובי יותר מאשר לגוף בעל חשיבות פחותה.



עם זאת, שיקול הדעת של החתם יתמצה רק בזהות הגוף שלו הוא יקצה סחורה ובכמות, אך לא במחיר, שיהיה אחיד לכולם. בדומה למצב כיום, המכרז לציבור ייקבע על פי הכמות. החוק החדש מגדיל כמובן את כוחם של החתמים, אך גם הגופים המוסדיים נהפכים בעקבותיו לשחקן משמעותי יותר מבעבר.
בנוסף מעניק החוק לחתמים חופש פעולה גדול יותר בכל תהליכי ההנפקה. כך למשל, מותר להם לייצב את מחירי ניירות הערך שהנפיקו במשך תקופת זמן מוגבלת סמוך להנפקה. הם יוכלו אם כן לרכוש ולמכור ניירות ערך בשוק, בלי שפעולה זו תיחשב לתרמית.



שינויים משמעותיים נוספים בחוק החדש קשורים למתן אפשרות לשווק הנפקה עוד לפני אישור התשקיף ברשות ניירות ערך. החתמים יוכלו לפנות לגופים המוסדיים, להציג בפניהם את החברה ואת ההנפקה הצפויה ברוד שואו, ולקבל אינדיקציות על רמת הביקוש ועל המחיר שניתן יהיה לדרוש בהנפקה.



בנוסף, יהיה ניתן לקבל אישור מהרשות על תשקיף בלא שיצוינו בו המחיר והכמות המוצעת, כשהמחיר ייקבע רק יום לפני ההנפקה. כך החתמים לא יהיו חשופים למחיר שנקבע שבוע מראש בתשקיף. הבעיה כיום היא שמרגע שהסתיים המכרז המוסדי ועד לפתיחת המסחר בניירות הערך המונפקים חולפים כמעט שבועיים, מה שחושף את החתמים לסיכון, בשל אירועים שעלולים להשפיע על המחיר ובהם שינויים בתנאים המקרו כלכליים.