שוק הכספים הולך צעד נוסף לקראת שוק המניות

יורם גביזון

"התחושה היא שמעתה ועד סוף השנה ייקבעו התשואות בתיקי ההשקעות לטוב או לרע בשוק המניות, ולא בשוק האיגרות חוב", אומר מנהל כספים ותיק, לאחר עוד שבוע מסחר של ירידות בתשואות על האג"ח השקליות הלא צמודות והצמודות.

הירידה בתשואות על אפיקי ההשקעה השקליים הלא צמודים נתמכה בסימנים הגוברים להחמרת ההאטה במשק, כגון ירידה בגביית המסים וביבוא מוצרים בני קיימא; הכוונה לקצץ בתקציב 2 מיליארד שקל; וכן בהמשך העליות בנאסד"ק והידיעה המפתיעה על מכירתה של חברת גלאקסי לג'נרל דיינמיקס תמורת 330 מיליון דולר במזומן, מה שיסייע לרגיעה בשוק המט"ח.

השקל המשיך להיסחר ברצועה לא רחבה סביב רמת שערים של 4.15 שקלים לדולר, שאותה רואים פעילים רבים כרמה אטרקטיווית לרכישה.

השקל נהנה מתחילת שנת 2001 לא רק מיתרות גדולות של מטבע חוץ שנצברו בהילולת גיוסי ההון של המחצית הראשונה של שנת 2000, אלא גם מבלימת מחירי הדלק, ובעיקר התרחבות בפערי הריבית בין הריבית השקלית לריבית הדולרית.

פער הריבית צמח ל-2.7% מתחילת 2001 עקב הפחתת הריבית ב-2 נקודות אחוז על ידי הבנק המרכזי האמריקאי. נתוני התעסוקה במשק האמריקאי, שפורסמו שלשום והצביעו על עלייה חדה מהצפוי בשיעור הבלתי מועסקים, עשויים לבשר על ירידת נוספת בריבית הדולרית. קיצוץ ריבית על ידי הפדרל ריזרב יקשה על נגיד בנק ישראל, ד"ר דוד קליין, לסגור את הפער שנפתח, וועד העובדים המיליטנטי של הבנק, שגרם לעיכוב בהחלטת הריבית למאי 2001, לא מסייע בכך.

התגברות החששות למיתון עולמי והחרפת ההאטה בשוק המקומי, בין השאר עקב פיטורים מסיוויים בענף ההיי-טק, החלו לכופף את הציפיות האינפלציוניות אל מתחת לרמה של אחוז, והמשיכו לדחוף כלפי מטה את מה שרואים בשוק הכספים כנקודה שבה יסתיים תהליך הפחתת הריבית.

התשואה על האג"ח הלא צמודות מסוג שחר שנושאות ריבית קבועה לטווח של 6 שנים ירדה בשבוע המסחר החולף מ-6.8% ל-6.7%, ותשואת המק"מ לשנה פחתה מ-6.7% בתחילת השבוע ל-6.6% בסופו.

עקום המק"מ מגלם ציפיות שהריבית לעוד יום בעוד שנה תהיה 6.2%, כך שתשואת השחר עשויה עוד לרדת, גם בהינתן רמת הציפיות הנוכחית בשוק הכספים לריבית שתשרור בסוף השנה.

פער זה תומך במנהלי כספים הסבורים שהריבית השקלית עשויה לרדת ב-1% והשחר לעלות בעקבותיו. אחד הגורמים שעלולם להאט את מגמת הפחתת הריבית הוא חוסר הוודאות ביחס לטיפול של משרד האוצר בגירעון המסתמן בתקציבו. נתוני גביית המסים שהצביעו על נסיגה של 2.2% בגביית המסים באפריל 2001 ביחס לרמתה באפריל 2000 .

החשב הכללי במשרד האוצר, ניר גלעד, אמר בסוף השבוע כי נתוני אפריל 2001 אינם חורגים מתוכנית העבודה של האוצר. לדבריו, ינואר-אפריל 2001 היו דומים או קרובים לתקופה המקבילה ב-2000, שהיתה שנת מסים טובה. אם כי, באפריל הסתמנה נקודת מפנה ביחס לנתוני 3 החודשים הראשונים, שבהם הגבייה היתה גבוהה מעט יותר מהתכנון. גלעד גם אמר כי גביית המסים באפריל תואמת את הטווח הנמוך של ההערכה באוצר שלפיה גביית המסים תהיה נמוכה ב-5-3 מיליארד שקל מההנחות שבבסיס תקציב 2001 .

כפי שניתן לראות בעליות במדד האג"ח הלא צמודות מסוג הגילון הנושאות ריבית משתנה, לפחות חלק מהשחקנים בשוק מעריך שפרופיל סיכון/סיכוי של האיגרות השקליות הממונפות הופך לפחות מצודד. הגילונים עלו בממוצע ב-1.1% בשבוע החולף, לעומת עלייה של 0.5% בממוצע של השחרים.

"כל חריגה באינפלציה עלולה להזיק לציבור"

פער התשואות החיובי הקיים בין הגילונים לשחרים, שמגלם את הציפיות להפחתת ריבית, הצטמק מ-0.55 נקודת אחוז בתחילת שבוע המסחר החולף ל-0.3 נקודת אחוז בסיומו בטווחים הארוכים, ומ-0.65 נקודת אחוז ל-0.5 נקודת אחוז בטווח הבינוני של 4 שנים.

השחר סובל בטווח הקצר מציפיות למדדים גבוהים יחסית ברבעון השני של 2001. על פי הערכות, יעלה המדד בשיעור מצטבר של 1.25%-1% ברבעון השני, לעומת ירידה של 0.5% ברבעון הראשון של 2001 .

מנהל כספים מסביר את הסתייגותו מהשחר: "קיצרתי טווח בשקלים. איני יודע אם השקלים ימשיכו לעלות או יירדו. הסיכון אינו פעוט. הנגיד ידחוף בכוח לאינפלציה של 2%, וברמת התשואות הנוכחית כל חריגה קטנה באינפלציה עלולה לגרום נזק לציבור הרואה את התשואות היפות של הקרנות השקליות וחושב שהוא קונה פיקדון".

בניגוד לאיגרות הלא צמודות שמשלימות ב-2001 שנה שביעית שבהן הניבו רווחים למשקיעיהם, החלו האג"ח הצמודות ב-2001 לעורר עניין אחרי כמעט 7 שנים רזות במיוחד. מהלך העליות הדרמטי של האיגרות הצמודות שהחל בינואר 2001 ובישר על סופה של הדיסאינפלציה, קירב לצמודים גם מנהלי כספים שנשבעו בנקיטת חפץ שלא לגעת במכשיר ההשקעה הלא סחיר והמאכזב.

חלק מהפעילים בשוק הסתפק בסיבוב קצר על צמודי המדד הארוכים, מתוך הערכה שהריבית הריאלית לא תרד מ-4.5%. אחרים סבורים שריבית בנק ישראל תרד לרמות של 6%, ועל כן יש סיכוי לרווחי הון נוספים בצמודים.

ההתאוששות של האג"ח הצמודות הביאה לניסיונות של גופים כמו מבני תעשייה וחברת אי.די.בי להנפיק אג"ח צמודות בתשואה שעולה ב-1% על תשואת האג"ח הממשלתיות.

המאמץ להחיות את שוק איגרות החוב הקונצרני נתקל לפי שעה בהיענות לא גדולה, בעיקר משום שלא ניתן לקבע תשואה כפי שניתן לעשות בפיקדונות בבנקים למשכנתאות.

מצד שני, לא ניתן לשכנע את המשקיעים לשלם פרמיה בעבור הסחירות של האיגרות בשל רמת הנזילות המועטה בשוק זה.

ימיה האחרונים של האינפלציה; האוצר ינפיק בשבוע הבא שחר ל-10 שנים

המשנה המיועד לנגיד בנק ישראל ומנהל המחלקה המוניטרית, ד"ר מאיר סוקולר, אמר בעבר כי כדי שניתן יהיה להכריז על מותה של האינפלציה יש צורך להחליף את הדיסקט בראש בכמה מובנים. אחד מהם יהיה הנכונות של המשתכנים והבנקים לקחת ולשווק משכנתאות לא צמודות בריבית קבועה לזמן ארוך.

החלפת הדיסקט כלשונו של סוקולר עתידה להתקדם צעד נוסף כשמשרד האוצר ינפיק בעוד 10 ימים איגרת חוב לא צמודה הנושאת ריבית קבועה מסוג שחר ל-10 שנים. שוק ההון הגיב באדישות מסוימת לה