הדשדוש בבורסה העלה בחודשים האחרונים את מפלס הצעות הרכש של בעלי השליטה

מאת רותם שטרקמן

עונת הרכישות מצד בעלי שליטה בבורסה של תל אביב החלה כבר לפני חודשים ספורים, עם ירידות המחירים החדות במחירי המניות. המשבר בבורסה גרם ל"ניקוי" השוק. חלק ניכר מהסחורה עבר מהציבור, כולל קרנות נאמנות, לבעלי עניין שהגדילו את אחזקותיהם, או מחקו חברות מהמסחר.

מטרותיהם של בעלי העניין שמגישים הצעות רכש מגוונות. מטרה אפשרית אחת היא השתלטות על החברה באמצעות רכישת כל המניות שאינן נמצאות ברשותם, מחיקתה מהמסחר והפיכתה לחברה פרטית.

מטרה אחרת יכולה להיות החלפת ההנהלה או הרחבת השליטה על החלטות הדירקטוריון. אפשרות נוספת היא ניצול הזדמנות לרווחים קלים ומהירים, ומכירת כל המניות שהמציע רכש עם השיפור בשוק. בכל המקרים האלה ההצעה מבטאת אינטרס כלכלי של גורם שברשותו מצוי מידע רב יותר על החברה מאשר למשקיע הרגיל.

הצעות רכש מאפיינות תקופות בהן השוק שרוי במשבר ומחירי המניות נמוכים מהשווי הכלכלי שרואים המציעים לנגד עיניהם. ההצעה תהיה בדרך כלל במחיר הגבוה באופן ניכר ממחיר המניות בבורסה, אך לעתים קרובות היא נעשית במחיר המשקף שווי חברה הנמוך מההון העצמי. משקיע ששווי תיק ניירות הערך שלו נשחק בעשרות אחוזים, ונאלץ להתמודד עם לחצים מהבנק להקטנת האשראי, יראה בהצעת הרכש קרש הצלה שיאפשר לו להיפרד מהמניה ולהיפגש עם קצת מזומנים.

לעתים הצעת רכש היא לחברות שמניותיהן הושעו מהמסחר בגלל כללי השימור של הבורסה, והמשקיעים מודעים לכך שיוכלו למכור את המניות שבידיהם למציע בלבד. במצב כזה, פעמים רבות נעשית ההצעה במחיר הבורסה, משום שגם המציעים יודעים כי אין אפשרות להעלות את מחיר המניה בבורסה, וכי הניצעים נמצאים בעמדת חולשה.

ואולם משקיע בעל ראייה לטווח ארוך יזכור גם את המחיר הגבוה בעשרות אחוזים בו ניצבה המניה לפני כמה חודשים. ההתלבטות של המשקיע עתה היא האם להיענות להצעת הרכש, ולהיפטר מהמניה במחיר גבוה ממחיר הבורסה, או להשיב בשלילה ולהישאר עם הסיכונים. בתשובה שלילית להצעת הרכש קיים גם סיכוי לרווח כספי. אפשרות אחת היא שניצעים רבים לא יהיו מוכנים למכור וההצעה תיכשל ותבוא במקומה הצעה טובה יותר, כמו למשל בהצעת הרכש של מניות חברת עופר פיתוח מתחילת מאי.

משפחת עופר מוותרת על השותפות עם הציבור

חברת האחים עופר פנתה למחזיקי המניות של חברת עופר פיתוח מהציבור, שהחזיקו כ-22% מהון המניות, בהצעת רכש במחיר של 16.9 שקל למניה.

המחיר המוצע היה גבוה באחוזים בודדים ממחירה הממוצע של המניה בבורסה, ונמוך ב-15.5% מההון העצמי שלה. הציבור לא קיבל את הצעת הרכש, והאחים עופר הגישה הצעה מתוקנת, בה העלתה את המחיר ל-19 שקל למניה. הפעם מחיר ההצעה היה גבוה בכ-28% מהמחיר בבורסה, וההצעה התקבלה.

עופר פיתוח, לשעבר כבלים, מחזיקה 6.6% מבנק המזרחי. כמו כן היא עוסקת בפעילות נדל"ן באמצעות אחזקה של 30% בחברת נכסי רעננה, הבונה את קניון רננים. היקף ההשקעות של עופר פיתוח בנכסי רעננה ובבנק המזרחי הוא 203 מיליון שקל, ונראה שהאחים עופר תיכננו להמשיך את פיתוח הקניון המוצלח ולמצות את זכויות הבנייה לבניין המשרדים שמעליו, ללא שותפות עם הציבור.

ביום רביעי האחרון, חודש לאחר הצלחת הצעת הרכש, פירסמה חברת עופר פיתוח הצעת רכש מלאה לחברת חוף האלמוג אילת , בה היא מחזיקה כ-95% מהון המניות. הצעת הרכש נעשתה במחיר של 17.16 שקל למניה, זהה למחיר המניה בבורסה. המסחר במניה בבורסה הושעה באחרונה בגלל אי עמידה בכללי השימור של הבורסה, בנוגע לאחזקה של יותר מ-7.5% בידי הציבור. משום כך, אין אפשרות שהמסחר בבורסה ישפיע על מחיר המניה, והאחים עופר נמצאים בעמדת כוח לעומת הציבור.

בסוף 99' הגישו האחים עופר הצעת רכש לחוף האלמוג, לה נענו כ-5% ממחזיקי המניות, ומאז נותרו בידי הציבור פחות מ-5% מהמניות. עתה, אם ייענו להצעה לפחות 50% מהניצעים, תימחק החברה מהמסחר וכל המניות יירכשו על ידי עופר פיתוח.

חוף אלמוג היא בעלת בתי מלון באילת, ובהם מלון לרום (לשעבר) אותו מפעיל כיום מועדון הים התיכון. החברה בנתה באחרונה על מגרש הדייגים שבבעלותה את מלון הסוויטות מרידיאן, ומחזיקה כ-47% ממלון לגונה. כן מחזיקה החברה 23% ממניות ד.פ מלונות שחתמה על הסכם להקמת מלון עסקים בן 440 חדרים במרכז עזריאלי בתל אביב.

למציע כוח רב יותר

לעתים, אי היענות להצעת רכש מאפשר לבעל מניות המיעוט להישאר עם בעלי השליטה באותה הסירה וליהנות מהשבחת החברה. בעל המניות מהציבור יכול להניח שלבעלי השליטה היתה סיבה טובה לבצע את הצעת הרכש, שהרי בלא מעט מקרים בעלי השליטה גם מנהלים את החברה, והמידע שיש להם עליה רב מזה שיש לציבור.

ובאמת, מדוע שמחזיקי המניות מהציבור ירצו למכור את מניותיהם כשבעלי השליטה "מודיעים" להם במכתב רשמי, כי במניות שבידיהם קיים שווי כלכלי שהוא לא רק מעבר למחיר הבורסה, אלא אף מעבר למחיר שנקוב בהצעת הרכש?

התשובה לכך אינה פשוטה. בעלי מניות המיעוט מקרב הציבור נמצאים במצב בעייתי. כמו ב"דילמת האסיר" הקלאסית, גם כאן מוצא עצמו מחזיק מניות במצב בו הוא אמנם מקבל מחיר גבוה, אך חסר מידע אחר. הוא אינו יודע מה יעשו בעלי המניות האחרים מהציבור.

לכאורה, כדי לדאוג לאינטרסים שלו, עליו להיענות להצעה ולמכור את מניותיו. ואולם אם היה יכול להתאגד עם שאר בעלי המניות הניצעים, היה מצליח להעלות את מחיר המניה, ובמקרים מסוימים אולי גם למנוע את המכירה. בסופו של דבר, השיקול האישי הוא שיגרום למשקיע להכריע באיזו דרך לבחור.

היתרון של המציעים מתורגם לכסף, ומחיר המניה בהצעה מחושב כך שלניצע יהיה קשה לסרב בגלל שיקוליו האישיים. המציעים, כמו השוטר בדילמת האסיר, מודעים לכוח שבידיהם, לחוסר היכולת של בעלי המניות האחרים להתאגד ולכך שהם סובלים ממחסור בידע. היתרון המשמעותי ביותר של המציעים הוא הידיעה שהמשקיע הבודד רואה את האינטרס הפרטי שלו, וכדי למקסם את רווחיו הוא ייאלץ למכור את המניות.

כדי להתמודד עם המצב הבעייתי של המשקיע הבודד, קבע המחוקק בחוק החברות החדש כי לבעל מניות יש אפשרו