דוד קליין: התרת הרסן בהפחתות הריבית תגרור גידול בגרעון והאצת האינפלציה

נמשך המאבק בין משרד האוצר לבנק ישראל, והיום, בנאום שנשא נגיד הבנק המרכזי, ד"ר דוד קליין, בכנס הכלכלי השנתי בקיסריה, הוא שב על עמדות הבנק המרכזי בנושאי מדיניות הריבית ורצועת החליפין.

קליין מציין בנאומו כי יציבות המחירים אינה מוטלת בכיסו של איש, וכי נותרו עוד כמה מוקשים שיש לפרק בדרך להשגת היעד. חלק מהמוקשים נובעים, לדבריו, מהאמונה שרווחה בעבר לגבי השפעת הריבית על הפעילות הריאלית. אחד המוקשים העיקריים היא האמונה, הכמעט מאגית, שיש בכוחה של הריבית לקזז השפעות ריאליות כבדות משקל, כמו זו הנובעת מההאטה בארה"ב והאירועים הבטחוניים, בלי שנשלם מחיר בגידול הגרעון במאזן התשלומים ובהאצת קצב האינפלציה.

קליין סבור כי בשנים האחרונות גברה בעולם ההכרה שמשק המעוניין בצמיחה בת-קיימא צריך לשמור על יציבות כלכלית, ולהימנע ממשברים פיננסיים (שמדינת ישראל חוותה לא מעט מסוגם בשני העשורים האחרונים).

צורך במנגנון תאום בין רשויות הפיקוח השונות בישראל

לדברי קליין, המשברים בארץ נבעו בעיקר משתי תופעות: ניהול לא מבוקר של המוסדות הפיננסיים, ומעצורים מלאכותיים על פעולת מנגנון השוק, שהוטלו על ידי הרשויות.

קליין אומר כי יש צורך במנגנון תאום מוסדר בין רשויות הפיקוח השונות בישראל (על הבנקים, קופות הגמל, חברות הביטוח, קרנות הפנסיה ויתר הגופים המוסדיים).

בהמשך חזר קליין על המנטרה השגורה בפי אנשי בנק ישראל בתקופה האחרונה, לפיה הסדר איגרות החוב המיועדות לקרנות הפנסיה, הורס בשיטתיות את שוק האג"ח הממשלתיות הסחירות, שהוא אחד התנאים לקיומו של שוק אג"ח פרטיות ובסיס לתמחור מערכת הפקדונות והאשראים במערכת הבנקאות.

לדבריו, ללא שוק עמוק ונזיל של אג"ח, לא יכול להתפתח גם שוק מניות, וברור שיש בכך פגיעה בכושר הצמיחה של המשק. קליין מסביר עוד כי הדרך האופטימלית לרדת מהסדר איגרות החוב המיועדות היא מודל המעבר מביטוח חיים מתוכניות החץ (שהיו מבוססות על אג"ח מיועדות שהממשלה הנפיקה לחברות הביטוח) לתוכניות המשתפות ברווחים.

נדרשת הפסקת הנפקת האג"ח המיועדות לקרנות החדשות

קליין טוען שיש לבצע את המהלך בהדרגתיות, כשבשלב הראשון תימשך הנפקת האג"ח המיועדות לקרנות הפנסיה החדשות הקיימות (שעומדת אצלן על שיעור של 70% מנכסי הקרנות), אך הן ייסגרו בפני עמיתים חדשים.

בשלב השני דורש קליין להפסיק את הנפקת האג"חים לקרנות החדשות שיוקמו ולהשתית אותן על פעילות בשוק ההון. לדבריו אם עניין הקרן הוא בתמיכה בחיסכון לפנסיה, מעבר להטבות המס, מוטב שתעשה זאת במישרין עם מקבלי הפנסיה, ולפי מבחני הכנסה.

עוד מציין קליין כי המגבלות המוטלות על הבנק, בנוגע לכמות הנפקת המק"מ, מונעות ממנו לנהל את המדיניות המוניטרית דרך שוק ההון ומאלצת אותו לנהל אותה דרך הבנקים - דרך שהנה יקרה יותר ויעילה פחות, ושגורמת לעליית המרווח הבנקאי, יוצרת מכשול בפני פיתוח שוק ניירות הערך המסחריים ופוגעת בכושר העמידות של המשק במשברים פיננסיים.

קליין מתייחס גם לעניין הוויכוח על מדיניות שער החליפין (בו עמדת בנק ישראל היא שיש לבטל את הרצועה), וטוען כי התנאים שהביאו ליצירתה של הרצועה חלפו מן העולם זה מכבר.

בין הגורמים לכך שאין צורך יותר בקיום משטר רצועת האלכסון, מציין קליין, כי נכון להיום ישנה פעילות ספוקלטיווית מעטה בשוק המט"ח, וכי לפערי הריבית בשנים האחרונות יש השפעה קטנה על שער החליפין.

על בנק ישראל להתרחק ממעורבות בשווקים הפיננסיים

קליין מדגיש כי לא פערי הריבית הם שמסבירים את הקירבה של הסל לגבול התחתון של רצועת הניוד, אלא בעיקר זרימת ההון הזר למשק וחולשת היורו מול הדולר. מאידך קליין מדגיש כי הגנה על הגבול התחתון של הרצועה, באמצעות רכישת מטבע חוץ, מבטיחה סיכונים פיננסיים ותביא להתרופפות השליטה המוניטרית.

קליין מציין עוד כי ניסיון (אם יהיה צורך בכך) להגן על הרצועה, לא יוכל להחזיק מעמד זמן רב, ובכל מקרה יהיה צורך לבטלה. לכן לדבריו, עדיף לעשות זאת ביוזמת הבנק המרכזי ולא תחת לחץ השוק.

קליין מסכם ואומר כי כל עוד שהמגבלות הללו (הסדר אג"ח המיועדות, רצועת שער החליפין ותקרת המק"מ) שרירות, על הבנק המרכזי להתרחק מכל פעילות בשווקים הפיננסיים. קליין סבור כי כלל זה תקף גם למקרה בו לא תישמר המשמעת הפיסקאלית של הממשלה ותוואי ביצוע התקציב אינו מוביל להקטנת היחס שבין חוב הממשלה והתוצר.

לדברי קליין כאשר מגבלות אלו לא תהיינה קיימות יוכל הבנק לשוב למרחב הראייה של המדיניות המוניטרית, ובין היתר לכלול במסגרת תפקידיו גם התייחסות לשווקים הפיננסיים במגמה לתרום לשמירה על יציבותם.