מריל לינץ' החמיץ את טבע ב-2005 אבל ממליץ להתרחק ממנה ב-2006; "טבע עלולה להיפך לקורבן להצלחתה"

"טבע עלולה להיפך לקורבן להצלחתה", כותב גרג גילברט, אנליסט בבנק ההשקעות מריל לינץ'. גילברט סבור שמניית טבע, אשר עלתה ב-45% ב-2005 תתקשה להציג תשואות עודפות גם ב-2006 ולכן הוא מותיר המלצת "נייטרלי" למניה. מריל לינץ' אינו קובע מחיר יעד למניה מאז נובמבר 2004, אז הוריד את ההמלצה ל"נייטרלי".



מניית טבע נסחרה בתחילת נובמבר 2004 במחיר של 23 דולר, כך שניתן לומר שהעמדה הניייטרלית שעליה המליץ מריל לינץ' לא היטיבה עד כה עם המשקיעים, שראו את המניה נוסקת למחיר של 43.4 דולר.



גילברט מציין שטבע היא החברה הגדולה וכנראה הטובה ביותר בענף הגנרי, מעמד שיתחזק בעקבות רכישתה של חברת אייווקס.



עם זאת, גילברט מטיל ספק אם בכוחה של טבע לחזור על ביצועים אלה ומסביר ששווי השוק של החברה לאחר המיזוג (35 מיליארד דולר) ומחזור המכירות הגדול שלה לאחר המיזוג עם חברת אייווקס, יקשה על המשך הצמיחה של החברה.



להערכת גילברט, העלייה החדה של המניה ב-2005 נבעה מרכישות מצד משקיעים, אשר ביקשו להצטרף לגיאות במחזור העסקים של התעשייה הגנרית, ובעיקר מפקיעת הפטנט על מספר רב של תרופות רבות מכר הצפויה ב-2006 וב-2007. עוד השפיעו, הרפורמה בביטוח הבריאות הממלכתי, שתרחיב את הכיסוי הביטוחי גם לתרופות לאוכלוסיות מעוטות הכנסה, והמגמה של הקטנת ההוצאות במערכת הבריאות.



גילברט, שהמליץ למשקיעיו שלא להתקרב למניית טבע ב-2005, מודה שהמעיט בחשיבותה של הנטייה בקרב משקיעים להיצמד לחברה הגדולה ביותר ולמניה הסחירה ביותר בסקטור הגנרי. גילברט צופה שטבע תרוויח 1.4 מיליארד דולר, כלומר 1.84 דולרים למניה, במחזור של 8.8 מיליארד דולר ב-2006.
רווח זה עשוי להפוך את מחיר המניה הנוכחי, המייצג מכפיל רווח של 24, להגיוני.



לדברי גילברט, ייתכן שכמה השקות של תרופות גנריות יאפשרו לחברה להציג רווח גבוה מהאומדן, אך הוא מבקש להזהיר את המשקיעים כי ההשפעה החיובית של השקות אלו אינה ארוכת טווח, ועל כן הוא אינו ממליץ לייחס את מכפיל הרווח הנוכחי להכנסות אלו. גילברט סבור שהמשקיעים ייטיבו לעשות אם יעקבו אחר ההשקה של הגירסה הגנרית ל-Zocor, שטבע עשויה לשווק בבלעדיות לשישה חודשים, כאחד המקרים שעשויים לייצר לטבע רווח מעבר לתחזית שלו.



עוד מציין גילברט, כי גודלה של טבע לאחר המיזוג יצריך תוספת מכירות של 900 מיליון דולר או יותר, כדי לייצר צמיחה של 10% ב-2007 ותוספת של עוד מיליארד דולר כדי לצמוח ב-10% ב-2008. גילברט סבור, על כן, שטבע תתקשה לייצר צמיחה בהכנסותיה בקנה מידה שיצדיק את התמחור הנוכחי שלה. מצב זה יוחרף, אם שיעורי הרווחיות הגולמית יישחקו משמעותית.



ההנחות שבבסיס המודל של מריל לינץ' הן, שטבע תבצע הפרשות של 100 מיליון דולר הקשורות לעסקה. הנחה זו עולה בקנה אחד עם ההקצאה של עלויות העסקה כפי שבוצעו על ידי טבע עצמה, הכוללות נכסים בלתי מוחשיים המופחתים ב-1.7 מיליארד דולר, על פני 17 שנה. טבע צפויה גם לבצע הפרשה חד פעמית של 1.3 מיליארד דולר ולרשום סכום של 4.7 מיליארד דולר כמוניטין.



גילברט מניח כי החברה תשתמש ב-1.4 מיליארד דולר במזומן, סכום שעשוי היה להניב הכנסות מריבית של 3% לשנה, ותנפיק איגרות חוב בהיקף של 3.4 מיליארד דולר בריבית משוקללת של 4% לשנה. המודל מניח שמספר המניות של טבע בדילול מלא יהיה 805 מיליון, לאחר שתקצה 125 מיליון מניות לבעלי מניותיה של אייווקס. המודל של גילברט אינו מתייחס בשלב זה למכירת מוצרים, שעליה כבר דיווחו טבע ואייווקס, בהתאם לדרישת רשות ההגבלים העסקיים האמריקאית.