מבקר המדינה: אין פיקוח בתחום תעודות הסל

רשות ניירות ערך ואגף שוק ההון במשרד האוצר אינם יוצאים נקיים בדו"ח מבקר המדינה. הביקורת נגד שני הגופים מתמקדת בניגודי העניינים בענף החיתום וברמת הפיקוח של הרשות על קבלת החלטות ההשקעה בגופים המוסדיים. אין זה הדו"ח הראשון שמבקר את התנהלות אגף שוק ההון בשני תחומים אלה. תחום שלישי הוא הרגולציה, או למעשה אי הרגולציה, בענף החדש של תעודות הסל בפרט ובמכשירים הפיננסיים החדשים בכלל.

גם אם סוג הביקורת נשאר דומה ומזכיר דו"חות קודמים, מה שבאמת השתנה הוא היקף הפעילות המבוקרת. סך הגיוסים וההקצאות, כולל הקצאות אג"ח, היה ב-2005 בסכום של 75 מיליארד שקל, לעומת 41 מיליארד ב-2004.

מבדיקת המבקר עולה, כי בין הגופים הפועלים בשוק ההנפקות קיימים קשרים שעלולים לגרום לניגוד עניינים וחוסר יעילות בשוק: קשרי נשייה או קשרי בעלות בין החברה המנפיקה לבין חברות הנאמנות, חברות החיתום והגופים המוסדיים הרוכשים את הניירות המונפקים. כך למשל, הבנקים וחברות הביטוח מחזיקים חברות לניהול הנפקות וחיתום וחברות נאמנות, אך גם מניות של תאגידים ריאליים. בנוסף, הם הנושים של תאגידים עסקיים המגייסים בהנפקות. אם לא די בכך, הם גם הבעלים של משקיעים מוסדיים שונים, כמו קרנות נאמנות וקופות גמל.

בדו"ח מצוינת, לדוגמה, חברה ציבורית שהנפיקה בפברואר 2005 חבילת ניירות ערך וציינה בתשקיף כי גופים מוסדיים התחייבו להגיש הזמנות במכרז ל-80% מסך היחידות המוצעות לציבור, וכי התמורה תשמש את החברה לפירעון חוב של 150 מיליון שקל לבנק א'. בדיקת התשקיף העלתה, כי שלושה גופים שהתחייבו לרכוש את היחידות המוצעות בהנפקה הם גופים הקשורים לבנק א', שהזמינו 15% מהיחידות של המוסדיים. כלומר, גופים הקשורים לבנק בעל החוב מימנו נתח ניכר מהחזר החוב לבנק. מה פסול בכך? הפסול הוא שסיכוני האשראי של המנפיק הועברו בדרך זו מהבנק לגופים המוסדיים ומשם לעמיתים.

לפי דו"ח המבקר, אחד החסרונות הגדולים הוא שאין לאגף שוק ההון מערכת ממוחשבת שיכולה לקלוט ולעבד את הדיווחים מהגופים המוסדיים הרוכשים הנפקות. האגף, לפי המבקר, מקיים רק בדיקות אקראיות ולא פיקוח שיטתי אחר רכישות אלו. בנוסף, הגופים המוסדיים מעבירים לאגף רק דיווח מצרפי על השווי הכולל של עסקות עם צדדים קשורים, דיווח שאינו מאפשר לעקוב אחר כל עסקה בנפרד. עקב כך מוטלת בספק יכולת האגף לקיים פיקוח על השקעות המוסדיים. המבקר מדגיש כי מדובר בליקוי שצוין בדו"חות כבר לפני תשע שנים, וכי אגף שוק ההון חזר והבטיח כי יקים מערכת ממוחשבת, אך לא עשה זאת.

המבקר מתריע על כך שאגף שוק ההון לא מוודא שהמוסדיים עושים די בדיקות לפני שהם רוכשים ניירות ערך, וכמו כן לא עומד על כך שחסרים קיימים כללים לניהול מערך האשראי בגופים המוסדיים שבפיקוחו. המבקר אומר כי גם חסרים כללים לגבי נתונים נוספים מהמידע שהמוסדיים מקבלים מהלווים מהם, אם דרך אג"ח או בצורה אחרת, כגון הבטחונות להלוואות הניתנות, דירוג האשראי, ניהול סיכוני האשראי ומנגנוני הבקרה על מצב הלווים עד לפירעון. לפי דו"ח המבקר, הגופים המוסדיים מנהלים למעשה שוק אשראי חוץ בנקאי המממן את המגזר העסקי, בזמן שלא קיימות הוראות מפורטות לגבי ניהול האשראי וניהול הסיכונים בו.

לפי המבקר, הגופים המנפיקים אג"ח אמנם חייבים למנות נאמן לטובת רוכשי האג"ח, אך תפקידו והיקף אחריותו של הנאמן לא ברורים דיים ויש להסדיר את חובתו לפעול ברציפות לשמירת עניינם של מחזיקי התעודות. כמו כן, יש מקום לשקול האם תפקיד הנאמן יוגדר לפי סוג האג"ח.

בנוגע לניגודי העניינים, המבקר מזכיר כי בקרנות הנאמנות אכן יש הוראה שמחייבת אישור של הדירקטוריון - כשמדובר בעסקה עם צדדים קשורים - אך אין חובה שיהיה בדירקטוריון עצמו רוב של דירקטורים חיצוניים. מחסור זה יוצר פתח לניגוד עניינים. המבקר מציע לדרוש אישור של לפחות דירקטור חיצוני אחד בהחלטות עם חשד לניגוד עניינים. גם הנאמן בקרנות הנאמנות, שאחראי פורמלית לזכויות המשקיעים, אינו מוסמך למנוע עסקת ניגוד עניינים שאושרה על ידי הדירקטוריון.

לעומת זאת, המבקר מתריע שבקופות ובביטוחים הפנסיוניים אין בכלל נאמן. מנגנון הפיקוח בתחום זה מתבטא בכך שבקופות ובביטוח צריך רוב של הנציגים בוועדות ההשקעה לאישור עסקות, ויש צורך ברגולציה משותפת לקרנות ולקופות. ב-1999 המליץ צוות מיוחד לתיאום הפיקוח על שוק ההון להקים גוף שיהיה אמון על הפיקוח, אך גוף מסוג זה לא הוקם. המבקר מזכיר כי על אף שרפורמת בכר מפרידה את הקופות והקרנות מהבנקים, קשרי הנשייה עלולים להתבטא גם בקרנות לא בנקאיות.

לפי דו"ח המבקר, שיתוף עודף של חתמים בניהול הנפקות רבות ללא צורך, שנובע רק בגלל קשריהם עם הגופים המוסדיים, פוגע בתחרות בשוק החיתום ועלול לגרום לגופים מוסדיים לרכוש ניירות ערך בהנפקות, על אף שהרכישה אינה מיטיבה עם הציבור שמשקיע בהם. המבקר מסביר שהרשות צריכה לדרוש מהחתמים לדווח על סכומי העמלות ששולמו להם בפועל בגין ההנפקה, ושסכום העמלות שגובים החתמים ידווח גם הוא לציבור, כשמדובר בהנפקות פרטיות.

דו"ח המבקר מזכיר כי לפי התיקון המוצע כיום, ההגבלות על הקשרים בין הקופות הרוכשות בהנפקה לחתמים נוגעות רק לחתם המתמחר. לפי הדו"ח, הגבלות אלו צריכות לחול גם על החתם המבטח ועל החתם המשווק, שלהם אינטרס לא פחות מובהק בהצלחת ההנפקה.

ענף תעודות הסל, שהפך לפופולרי במיוחד בשנים האחרונות, זוכה לתשומת לב מיוחדת מהמבקר. שווי תעודות הסל בשוק ב-2004 היה 32 מיליארד שקל, 7.3% משווי השוק של הניירות הרשומים למסחר בבורסה. טרם נתקבלו הנתונים של 2005.

לפי המבקר, הפיקוח על מנפיקי תעודות הסל לוקה בחסר. הגילוי שנדרש מהם לא מלא, ועל החברות המנפיקות אין חובת דיווח פרטנית לנאמן.

חברות תעודות הסל לא מחויבות לפרסם את החשיפה היומית שלהן למדד אחריו הן עוקבות, ורמת החשיפה המירבית של התעודות למדד שהן צמודות אליו אינה מתפרסמת בציבור המשקיעים, לא מוגבלת בתקרה, ואף אינה מותאמת להיקף ההון העצמי של המנפיק.

תעודות הסל לא מפרסמות בדו"חותיהן את סוגי הנכסים שהן מחזיקות. המבקר ממליץ להדק את הפיקוח על מנפיקי התעודות ולהגדיל את השקיפות והגילוי הנדרש מהם בנוגע למשתנים המשפיעים על הסיכון שלהן.

ביקורת זו מזכירה כי יחד עם השמחה על הכנסת מכשירי השקעה חדשים ושכלול השוק, יש להגביר את השקיפות והפיקוח על אלו המנפיקים את מכשירי ההשקעה.