לו"ז: האירועים החשובים השנה בשוק הגז והנפט

שנת 2013 צפויה להיות שנת מניות הגז והנפט. זהו הקונצנזוס היום בבתי ההשקעות, באשר לסקטור שצפוי להוביל את הבורסה המקומית בשנה הקרובה. כך, למשל, במסגרת סקר "הכסף הגדול" שערך "גלובס" בקרב 20 בתי השקעות, שלוש המניות המומלצות ביותר ל-2013 משתייכות למגזר זה, והן שותפויות אבנר (261.5 -1.69%), ישראמקו (61.8 -1.12%) ורציו (34.7 -2.53%).

אלא שבינתיים השנה נפתחה ברגל שמאל: בשבוע שעבר דיווחה שותפות הזדמנות ישראלית (11.3), המחזיקה 10% מהזכויות בקידוח "אפרודיטה 2" שברישיון "ישי", כי בקידוח שנערך בחודשיים האחרונים נמצאו סימני גז טבעי, אך עובי שכבות החול שמכילות גז טבעי הוא 15 מטר בלבד. לשם השוואה, עובי שכבות החול שמכילות גז בתגלית "תמר", הממוקמת כ-50 ק"מ דרום מזרחית לרישיון "ישי", הוא 140 מטר. משכך, ההערכות הן, כי כמויות הגז הטבעי בקידוח הן נמוכות מההערכות המוקדמות, וקיים ספק גדול האם מדובר בתגלית מסחרית.

התגובה בבורסה הייתה חדה: יחידות ההשתתפות של הזדמנות ישראלית השלימו נפילה של 62% בשבועיים האחרונים (חלקה קודמת לדיווח הרשמי). מניית חברת אדן אנרגיה, המחזיקה בעקיפין בזכויות בקידוח, איבדה בתקופה זו כ-33% מערכה.

אירוע זה המחיש שוב עד כמה משמעותית יכולה להיות התגובה של מניות הנפט לאירועים שמתרחשים בסקטור בכלל, ובכאלה שקשורים ישירות לחברה או לשותפות ספציפית. בעזרתם של שני מנהלי השקעות, שמתמחים בתחום הגז והנפט - שלמה מאיר, מבעלי בית ההשקעות די.בי.אם ומנהל קרן הנאמנות די.בי.אם גז ונפט; וארז שפירא, ראש דסק מניות בכלל פיננסים ומנהל קרן הנאמנות כלל משאבי גז ואנרגיה, נסקור את האירועים שצפויים להתרחש בחודשים הקרובים בסקטור, ונציין את התאריכים ששווה לסמן בלוח השנה, שכן תוצאותיהם עשויות להביא לתנועה דרמטית בני"ע.

על פי תוכנית העבודה שאושרה על ידי הממונה על ענייני הנפט, עד 15 בפברואר צריכה שותפות גבעות (4.8 +2.13%) להתחיל בביצוע קידוח נוסף בשדה "מגד", ולצורך כך כבר נשכרה חברת קידוחים חיצונית מחו"ל. כדאי לעקוב אחרי הדיווחים של גבעות, כיוון שדחייה במועד תחילת הקידוח המקורי הוא עניין שבשגרה. במקרה של גבעות, הרי בקידוח הקודם, "מגד 5", נוצר הייפ גדול סביב לשותפות, ושוויה זינק אל מעל מיליארד שקל.

"אני חושב שציבור המשקיעים הישראלי התבגר", אומר מאיר, בהתייחסו לאפשרות שהייפ כזה יחזור על עצמו במהלך קידוח "מגד 6". "אחרי קידוח 'תמר', הייתה תופעה שבה כל חברה שרק אמרה שהיא מתעניינת בחיפושי נפט או גז, מיד המניות שלה טסו במאות אחוזים. יכול להיות שיהיו עליות, כי אנשים ישלמו על כרטיס הגרלה, ובדרך כלל במקרים שאנשים רואים שיש פרס, רואים רכישות גדולות יותר של כרטיסי הגרלה, וציבור שרוצה להמר יכול לגרום עלייה מסוימת בגבעות".

לדעתו של מאיר, גבעות מתומחרת היום בצורה סבירה, כמו כל חברה אחרת בתחומים כמו נדל"ן וקמעונאות. "יש דוח משאבים, הכנסות מהפקה, עלויות הפקה, תמלוגים, ודמי ניהול לשותף הכללי, והשוק יודע לתמחר את הנתונים לפי מודל כלכלי פשוט, בלי אלמנט של חוסר ודאות. אלמנט זה קיים רק לגבי העתיד. במקרה שהקידוח יהיה מוצלח, נראה עליות", מסכם מאיר.

לשפירא יש מחשבות אחרות בנוגע לשווי הנוכחי של גבעות: "חלק מהשווי של גבעות היום מגלם ציפיות לתגליות נוספות, ואפילו בונה על זה שהם יצליחו יותר ב'מגד 6', לאור כל מה שהם למדו ב'מגד 5', והתוצאות יהיו טובות יותר מבחינת המרצה וקצבי הפקה".

לגבי הייפ אפשרי לקראת ובמהלך הקידוח, שפירא אומר, כי כשמתחיל קידוח מתחילות גם השמועות, אלא שבשלב מסוים בגבעות יצטרכו לבצע גיוס הון נוסף - מה שיכול לעכב קצת את ההתלהבות.

שפירא, שאף פעם לא החזיק בשותפות בקרן שלו, מסביר כי משקיעים לא עושים את החשבון של כמה נשאר להם אחרי התשלומים השונים. "תמלוג העל בגבעות הוא הגבוה ביותר שיש בשותפויות, 20%, ומשקיע פרטי צריך לשלם מס גבוה. אחרי שעושים את החשבון, לא נשאר הרבה".

בכל מקרה, שפירא לא חושב שתוצאה מאכזבת בקידוח "מגד 6" תשפיע על כלל הענף. "גבעות לא משפיעה על העצמאות האנרגטית של המדינה, וההשפעה תהיה נקודתית עליהם".

סביב אמצע פברואר צפוי קידוח "ים 3", שמתבצע בימים אלה מול חופי אשדוד, להגיע לשכבת המטרה המשנית, שבה ייתכן שיש רזרבות של גז טבעי. אם לא יהיו עיכובים, בתחילת חודש מאי אמור המקדח להגיע לשכבת המטרה העיקרית. אז גם יתברר, האם ובאיזה קצב ניתן להפיק את הנפט, אשר התגלה באזור במהלך קידוח שביצעה באזור ישראמקו לפני שני עשורים.

"הגז בקידוח זה הבונוס, ולא בונים עליו יותר מדי", מסביר שפירא. "אנחנו יודעים שהגז הוא לא מאותן שכבות ב'תמר' אלא משכבות עתיקות יותר, ואין ודאות שיימצא גז והוא יהיה בר הפקה. אם הוא אכן יימצא - זו תהיה הפתעה לטובה".

באשר למטרת הנפט, הקידוח צפוי לברר מהם עומק השכבה שבה יש נפט, היקפו, וקצב הפקה אפשרי שלו. "אם התוצאות יהיו מאכזבות ויתגלה מעט מאוד נפט, שמן יכולה לאבד את רוב השווי שלה, וראינו את זה בשותפויות שקדחו את 'מירה' ו'שרה'".

במקרה שהכמויות שיתגלו יהיו משמעותיות, שפירא מזכיר למשקיעים לא לשכוח את העלויות השונות. "חלק מהמשקיעים מכפילים את מחיר הנפט במספר החביות שיימצא, אולם צריך להסתכל על המחיר הסופי שיישאר נטו לאחר עלויות הפקה, ותשלומי תמלוגים ומסים. בנוסף, חשוב להבין את קצב הזרימה - ככל שהוא גדול יותר, התזרים גדול יותר והוא מגיע בפחות זמן, מה שגם ישפיע על השווי".

מאיר מציין, כי לתוצאות הקידוח צפויה להיות השפעה רוחבית על הענף. "במקרה שתהיה תגלית, זו תהיה הפעם הראשונה שיוכח שיש במימי הים התיכון נפט, והחלום ייהפך למציאות. משקיעים יהיו מוכנים להסתכן יותר בחיפוש נפט בים, ותהיה גם התעניינות גדולה יותר של חברות בינלאומיות בתגליות בארץ. תהיה לכך השפעה ישירה על החברות שמחזיקות בקידוח - שמן, זרח וגוליבר - אבל גם השפעה על מודיעין ואדירה, שמחזיקות ברישיונות 'גבריאלה' ו'ים חדרה', שנמצאים על אותו קו גיאולוגי".

כמובן שלמטבע יש שני צדדים, ואם תוצאות הקידוח יהיו מאכזבות, גם האחרונות צפויות לרשום ירידות שערים. "החברות הללו בונות על אותה שכבה ומקוות שיימצא בה נפט. אם לא ימצאו משהו מסחרי, זה יגרום לאכזבה ויוציא מהן את האוויר, כי משקיעים יחשבו שהסיכויים למצוא ברישיונות הללו נפט לא יהיו גבוהים".

עד סוף חודש פברואר אמורים השותפים בתגלית הגז "לוויתן" - אבנר, דלק קידוחים, רציו וכן נובל אנרג'י - לחתום על ההסכם המחייב עם חברת וודסייד האוסטרלית. זו תיכנס כשותפה למאגר, בתמורה לכ-2.5 מיליארד דולר, אשר ישולמו במספר שלבים בהתאם לעמידה באבני דרך בשנים הקרובות. כאשר הודיעו השותפים על כניסתה של וודסייד בתחילת דצמבר האחרון, רשמו השותפויות עלויות שערים, אולם לדברי מאיר, המחיר שבו הן נסחרות היה אמור לקפוץ מזמן.

"יש בעיה עם 'לוויתן', כי עדיין לא אושרו המסקנות הסופיות של ועדת צמח, שתקבע את מדיניות יצוא הגז של ישראל, ולא יתאפשר לייצא ולמכור את הגז ממנו", אומר מאיר.

לדברי שפירא, "וודסייד לקחו בחשבון שלא יהיה יצוא, והם מוכנים לחתום גם לפני שיינתן אישור, אבל במקרה הזה התשלום לשותפים הנוכחיים יהיה רק 700 מיליון דולר, שזה התחשיב שלהם לשווי המאגר הנוכחי. השוק מניח שתהיה עסקה, וזה מגולם במחירי השותפויות. אין לצפות להתחלה של ראלי במניות בגלל חתימה".

לפיכך, אם העסקה תבוטל, שפירא צופה שבשותפויות יירשמו ירידות שערים. אולם היות שהעסקה אינה מותנית בתוצאות ועדת צמח, להערכתו, הסבירות לביטולה היא נמוכה.

שאול צמח, מנכ"ל משרד האנרגיה, עמד בראש ועדה, אשר קבעה את מדיניות יצוא הגז של מדינת ישראל בשנים הקרובות. הוועדה פרסמה את מסקנותיה הסופיות בסוף חודש אוגוסט, ועל פי המלצתה הבעלים של מאגרי הגז יוכלו לייצא 50% ומעלה (השיעור משתנה בהתאם להיקף התגלית) מכמות הגז שנמצא, בכפוף לקבלת רישיון יצוא.

בשל הבחירות לא אושרו מסקנות הוועדה בכנסת, אלא שבינתיים תחשיב רזרבות הגז, שלפיו קבעה הוועדה את המלצותיה, התערער, לאחר שבקידוחי "מירה" ו"שרה" לא נמצאו סימני גז, ולא ברור מהן רזרבות הגז ברישיון "ישי".

"חוסר ההחלטה על מדיניות היצוא מונע ממשקיעים זרים נוספים להיכנס למשק הישראלי", אומר מאיר. "לתגלית 'תמר' יש כבר את ההסכמים חתומים שלה עם חברת החשמל וחברות פרטיות, והמסקנות פחות ישפיעו על המחזיקים בה. לגבי השותפות ב'לוויתן', המסקנות ישפיעו על עתידה של התגלית, ובבורסה, בלי קשר למניות הגז והנפט, במצב של אי-ודאות - יש אובר שוטינג למטה".

להערכתו של שפירא, ההחלטות ואישור המסקנות יגיעו לאחר הבחירות, והשאלה הגדולה היא האם יהיו שינויים במסקנות לאור התוצאות המאכזבות בקידוחים האחרונים. "יש בהחלט אפשרות שיקטינו את מכסת היצוא לפחות מ-50%, אבל אי אפשר להתנבא כי יש הרבה גופים שמושכים בעד ונגד העניין. אין ספק שכל כישלון בקידוח, מהווה סיכון מבחינת שיעור היצוא מסך המאגר שיאושר בוועדה".

לדברי שפירא, "אם התרחיש יתממש ושיעור הגז שיתאפשר לייצא יקטן, הדבר ישפיע לרעה על תמחור מאגר 'לוויתן'. צריך לזכור את אבן הדרך עם וודסייד. ההשקעה ההתחלתית שלהם היא 700 מיליון דולר על 30% מהמאגר - מה שנותן לו שווי של 2.3 מיליארד דולר - הרבה פחות ממה שהשוק מניח היום.

"אישור מסקנות הוועדה בצורה מלאה, לפי המתווה הקודם, יכול להביא לעליות שערים, כיוון שהדבר יסיר את אי-הוודאות מהפרויקט".

בתחילת חודש אפריל אמורה להתחיל הזרמת הגז המסחרית מקידוח "תמר". להערכת שפירא, השוק מניח שהגז יתחיל לזרום בתאריך זה, ואם אכן האירוע יתממש בזמן, הוא יוסיף לשותפויות הישראליות מחזיקות בקידוח - אבנר, דלק קידוחים וישראמקו - אחוזים בודדים בלבד.

שפירא מסביר, כי מבחינתה של ישראמקו, זו התגלית היחידה שבה היא מחזיקה, וברגע שהגז יתחיל לזרום היא תהפוך למעשה לאג"ח. "יש דמיון מבחינת תזרים מזומנים, והיא אמורה לעלות עם השנים כמו שאג"ח זוחלת, ברמה של 8% לשנה באופן תיאורטי. היא תעלה עם הזמן, אבל אין בה כבר אפסייד משמעותי".

מאיר דווקא חושב אחרת: "לא כולם הפנימו שהחלום מתגשם ואכן יש תזרים. תמחור החסר נובע מחוסר האמונה שזה קורה במציאות. לוקחים על השותפויות שיש להן תגלית מוכחת פרמיית סיכון שלא כיתר המניות". מאיר משווה, לדוגמה, את ישראמקו לכיל, אשר לוקחת גם היא משאבי טבע ומוכרת אותם. "הפרמיה של השותפויות היא לא אותה פרמיה שיש לכיל, והיא תלך ותקטן ברגע שהגז יתחיל לזרום".

אז האם שנת 2013 תהיה שנת הגז והנפט? "אני חושב שכן", אומר מאיר. "עדיין לא כולם מפנימים, אבל זה יהפוך לענף מרכזי ומהותי בכלכלה, ונראה מקצועות חדשים בתחום. הציבור הישראלי יגלה פתאום סקטור נוסף, שתזרימי המזומנים בו הם אדירים, ויראה תזרים ורווחים שהתרגל לראות בבנקים ובכיל". שפירא מעט יותר זהיר: "אני חושב שמדד הנפט והגז יניב בשנה הנוכחית תשואה עודפת מעל מדד ת"א 100, אך לא בצורה דרמטית".