כל הסיבות שבגללן הריבית לא ירדה וגם לא תרד בקרוב

בחודש ינואר השנה נטלו משקי הבית בישראל משכנתאות בריבית משתנה לא צמודה בהיקף של 2.41 מיליארד שקל מתוך היקף נטילת משכנתאות כולל של 5.52 מיליארד שקל, כלומר כ-44%. תקוות נוטלי המשכנתאות כי כבר בחודש מרס השנה ישלמו רבע אחוז פחות ריבית שנתית על חלק מהמשכנתא, אם בנק ישראל היה מפחית את הריבית מ-4.5% ל-4.25%, התבדתה ביום שני האחרון.

מהסיבות הנכונות בנק ישראל הותיר את הריבית על כנה כפי שצפינו, בניגוד לקונצנזוס של החזאים שמסרו תחזיותיהם לסוכנות בלומברג וכן לסוכנות רויטרס כי הריבית הייתה צפויה לרדת ל-4.25%. הציבור התאכזב מההחלטה של הבנק המרכזי. הבנק אומר כי אמנם האינפלציה התמתנה ל-2.6%, נמצאת קרוב לחלק העליון של יעד האינפלציה של הממשלה שהוא בין 1%-3%, אבל אי הוודאות גדולה לגבי המלחמה הנמשכת. כן נמשכת המלחמה בצפון ובדרום ללא סוף הנראה לעין.

בנק ישראל אומר כי למלחמת "חרבות ברזל" השלכות משמעותיות על הפעילות הריאלית במשק, לכן יציבות חשובה ובתוך זה עתה גם יציבות הריבית.

הפעילות הכלכלית במרבית המדינות בעולם נותרה ממותנת, למעט ארה"ב עם צמיחה חזקה יחסית, כך לפי בנק ישראל. האינפלציה התמתנה בחלק מהמדינות, אך ברובן היא עדיין שוהה מעל יעד האינפלציה של הבנקים המרכזיים. תוואי הריבית בישראל ייקבע בהתאם להמשך התכנסות הגורמים הבאים; האינפלציה, היציבות בשווקים הפיננסיים, הפעילות הכלכלית והמדיניות התקציבית של הממשלה.

הבנק המרכזי מציין בסקירה שהוא מפרסם, בקשר לריבית שהותיר על כנה 4.5%, כי אמנם יש התאוששות כלכלית בחודשים האחרונים לאחר השבר של מלחמת "חרבות ברזל" אבל יש עוד גורמים רבים של אי ודאות וכן קשיים.

בצד החיובי, כפי שעולה מדברי בנק ישראל והלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, מצב שוק העבודה טוב ומצביע על התאוששות, שיעור הבלתי מועסקים בינואר עמד על 3% לאחר 2.7% בדצמבר. שיעור ההשתתפות בכוח העבודה נאה, 60.4% לאחר 60.7% בדצמבר. שיעור המועסקים העובדים בהיקף מלא 77.2% לאחר 76.4% בדצמבר. שימו לב, מספר המשרות הפנויות עלה בינואר ל-126,367 לאחר 107,554 בדצמבר.

עוד תופעה חיובית עתה לאחר מספר חודשי מלחמה היא השיפור בשימוש בכרטיסי אשראי שירד רק ב-0.4% ברבעון האחרון של 2023 לאחר עלייה של 2.1% ברבעון השלישי של 2023 לפני המלחמה. מה שמעניין במיוחד זו העלייה ברבעון האחרון של 2023 בשימוש באשראי לקניית מזון ומשקאות בשיעור שנתי של 5.6% לאחר עלייה של 8.4% ברבעון השלישי של 2023 ועלייה ברכישת שרותים ומוצרים מדלק ועד מחשבים, תוכנה ותקשורת כולל שירותי רפואה בשיעור שנתי של 5.6% לאחר עלייה של 8.4%.

גם בלי הנתונים הרשמיים של הלמ"ס ובנק ישראל אפשר לצפות היום בעלייה בפעילות הכלכלית הבאה לידי ביטוי בחידוש מסורת הפקקים בדרכים, מסעדות ובתי הסעדה המתמלאים, חידוש הנסיעות לחו"ל וגם חופשות פנאי למרות הלחימה העזה בגבול הלבנון ורצועת עזה, החיים חוזרים לשגרה בתוך זמן המלחמה, כך היה במלחמת ההתשה לאחר מלחמת ששת הימים עד למלחמת יום כיפור וכך היה במלחמת השחרור - בעוד שיירות משוריינים עלו לירושלים הנצורה בתי הקפה בתל-אביב פעלו היטב.

סקר המגמות בפעילות המשקית לפי הלמ"ס השתפר, בינואר השנה היה שיפור משמעותי בכל הענפים כולל צפי לשיפור בלינות תיירים בבתי מלון ועד מאזן חיובי בצפי לענף הבנייה וגם צפי לשיפור בפברואר בענף השירותים וגידול בתעסוקה ובמכירות. המדד המשולב למצב המשק של בנק ישראל מצביע על שיפור משקי בינואר בשיעור של 0.3% בהמשך לעלייה בשיעור דומה בדצמבר, וזאת לאחר ירידה של 0.6% בנובמבר ונפילה של 2.4% באוקטובר, הוא חודש פריצת המלחמה.

עוד מציין בנק ישראל לחיוב כי למרות הפחתת דירוג האשראי וצפי דירוג האשראי של ישראל על ידי מודי'ס, השוק הגיב במתינות וניכר כי הורדת דירוג האשראי של ישראל כבר תומחרה קודם לכן. בהקשר זה ראו המאמר שפירסמתי ב-16.2 בדבר רשלנותה של מודי'ס שהפחיתה גם את צפי דירוג האשראי של ישראל.

בשוק ההון מדדי המניות המקומיים עלו לאחר דשדוש ארוך. בנק ישראל מציין כי עדיין יש ביצועי חסר של מדדי המניות בישראל ביחס לעולם מתחילת 2023 והם נגלים לעין, משמעותיים. נוסיף כי הפיגור של שערי המניות בישראל החל מיד עם תחילת המחאות וההפגנות נגד הממשלה בינואר 2023.

נקודה מעניינת נוספת היא שהפער שהתרחב בתשואה בין תשואת אגרות חוב ממשלתיות לאגרות חוב של החברות, הקונצרניות, שב וירד קרוב לרמה שהיה ערב המלחמה, עוד סימן לחוזקו של הסקטור העסקי. תשואת אגרות החוב הממשלתיות בישראל הארוכות עלתה בתקופה האחרונה כפי שקורה בכל העולם, אך בעוצמה פחותה יותר. נכון שהיקף האשראי לעסקים זעירים וקטנים ומשקי בית ממשיך לרדת, אבל לפי סקר המגמות של הלמ"ס לחודש ינואר נראה כי הקושי בהשגת אשראי ירד וחזר לרמה של טרם המלחמה.

מול החיוב יש תופעות שליליות עליהן מצביע הבנק המרכזי. אי הוודאות במשק עדיין גבוהה מאוד, פרמיית הסיכון של ישראל בשווקים הפיננסיים הבינלאומיים, נמדד באמצעות CDS, עדיין ברמה גבוהה. המרווח בין אג"ח אמריקאי בדולרים לאג"ח ישראלי בדולרים אמנם ללא שינוי בתקופה האחרונה, אבל נותר ברמה גבוהה.

ה-CDS מצביע למעשה על עלות ביטוח תשלומי חוב של ישראל כמו שקיימת בדרגות שונות Credit Default Swap לכל מדינה שמנפיקה במטבע חוץ בשווקי העולם. לא זו בלבד - יש ביקורות יותר ממרומזת על הממשלה להשפעה על תחום האינפלציה: מדיניות פיסקלית, תקציבית, מרחיבה מדי ולה השפעות שליליות בתחום המחירים.

בשפה פשוטה, הממשלה מגדילה את תקציבה בשיעור שהוא מעבר לרצוי גם בתקופת מלחמה ואינה מאזנת אותו מספיק מצד ההכנסות כדי למנוע גירעון תקציבי גדול מדי. הכוונה של בנק ישראל היא כי יש לבצע בדק בית בתקציב 2024 וכמובן תקציב 2025. הנגיד קורא לממשלה לבצע שינויים מבניים ולתעדף מנועי צמיחה בפעילות הפיסקלית. הגירעון התקציבי כבר עלה ל-4.8% והתקציב שאושר בממשלה כולל תחזית לגירעון של 6.6% ביחס לתוצר וצפוי להוביל ליחס חוב תוצר של 67% כבר בסוף שנה זו.

אמנם יש שיפור בגביית מסים בינואר השנה, אך עדיין ריאלית הגבייה נמוכה בשיעור של 4% לעומת ינואר אשתקד. במדדי הסיכון של האשראי במגזרים השונים חלה עלייה מסוימת, אומר בנק ישראל, חלק מההלוואות שההחזר בגינן נדחה באוקטובר עם פרוץ המלחמה קיבלו הארכה בתקופת הדחייה.

עוד מגרעה במשק היא המגבלות בתחום הבנייה שעדיין מהווה סיכון להתמתנות האינפלציה. הכוונה היא כי באין בנייה בשל מחסור בעובדים זרים, שהאישור לבואם ארצה מתמהמה, חלקו יוצא לפועל, הבנייה למגורים שלה השפעות גם על ענפים אחרים מתאחרת. נוסיף כי בשל הפליטים הישראלים מצפון הארץ ועוטף ישראל, גדל הביקוש למגורים באזורי המרכז מה שנקרא בשפת העם חדרה-גדרה.

בינואר מחירי השכירות לדירה עלו לאלה שחידשו חוזה ב-2.7% ועבור שוכרים חדשים עלייה של 3.2% בחודש אחד. היקף העסקאות בנדל"ן וביצועי המשכנתאות התייצבו ברמות נמוכות לעומת השנים האחרונות, אומר בנק ישראל.

שימו לב, האינפלציה של המוצרים הסחירים ממשיכה לרדת, הכוונה למוצרים ושרותים מייבוא. מדד המחירים הסחירים עלה בשנה האחרונה ב-1.5% בלבד. לעומתם מדד המחירים המקומיים, הלא סחירים, כלומר בעלי אופי מקומי, בעיקר מסעיפי הדיור וענפי השרותים, נמצא מעל יעד האינפלציה של הממשלה, ועלה בשנה האחרונה ב-3.2%.

המשמעות היא שהממשלה לא מצליחה למנוע עליית מחירים של הסוחרים ונותני השירותים המקומיים בתחומים רבים. נקודה זו מעניינת אם נזכיר שהשקל אפילו התחזק בשנה האחרונה, בייחוד מאז פרוץ המלחמה מול החמאס, השקל התחזק בלמעלה מ-6%.

נשאל מדוע ועדת המחירים הבין-משרדית אינה מכריזה על הפחתת מחיר הלחם שבפיקוח לאחר שמחיר החיטה ירד בשנה האחרונה ב-19%? מדוע רשתות שיווק מעלימות את הלחם שבפיקוח מהמדפים? בסך הכל צפי האינפלציה לשנה קדימה נמצא קרוב לגבול העליון של יעד האינפלציה, הציפיות עלו לאחרונה לאחר שבפועל ירדה האינפלציה ל-2.6% ב-12 החודשים עד ינואר.

בנק ישראל אומר כי לתקופות ארוכות יותר צפי האינפלציה היום נמצא בתוך תחום יעד האינפלציה של 1%-3%, בחלקו העליון. למרות זאת עדיין שוררת אי ודאות בנוגע להשפעות המלחמה על האינפלציה. בגלל האינפלציה "הדביקה" בעולם שטרם נפטרנו ממנה בתבל לחלוטין, מרבית הבנקים המרכזיים בעולם מאותתים כי הם דוחים את מועד הפחתות הריבית וההקלות המוניטריות. ואכן בנק ישראל יהיה חייב לחכות ולראות שהאינפלציה אכן ירדה משמעותית טרם יפחית את הריבית.

בנק ישראל אינו יכול להיות רחוק מדי משער הריבית בארה"ב שעומד כרגע אפקטיבית על 5.31%, פער של 81 נקודות בסיס שהם 0.81% לטובת הריבית האמריקאית. הגדלת פער הריבית בטרם עת, לטובת ארה"ב, עלולה להביא לחידוש פיחות השקל ויחד איתו לגלגול האינפלציה כלפי מעלה דרך מנגנון התמסורת שהוא היום לפחות 25%, כלומר פיחות של כל 1% גורר לאינפלציה של רבע אחוז, לפעמים יותר.

כרגע לא מדובר בארה"ב על הפחתת הריבית לפני חודש מאי לכל המוקדם, המועד להחלטה 1 במאי, אם בכלל יוחלט על הפחתה בריבית. לכן הפחתת ריבית בישראל, אם תקרה, לא תהיה לפני 27 במאי. לפנינו מדדי מחירים גבוהים מאוד לחודשים פברואר, מרס, אפריל השנה שבלאו הכי יקשו על הפחתה בריבית ע"י בנק ישראל.

ייתכן כי נראה בחודשים הקרובים עלייה קלה במחירי הדירות ונטילת משכנתאות בשל זרימת ציבור הספר על משפחותיו למרכז הארץ. בחודש האחרון נובמבר/דצמבר כבר הייתה עלייה של 0.7% במחיר הדירות לעומת חודש קודם לכן, עלייה קלה לאחר שמונה חודשים רצופים של ירידה במחיר. אולי המשך העלייה במחירי הדירות יהיה זמני, אולי התייצבות, הכל תלוי בהיקף הבנייה וגם קיים הלחץ של הקבלנים להיפטר מ-67,760 דירות שהם מחזיקים למכירה, שיא של כל הזמנים.

הקבלנים חייבים למכור דירות מהר ככל האפשר בשל לחץ עלות ההון ועלות הריבית שהם מחויבים בה להחזיק מלאי שכזה, עלות שאינה עומדת לרדת הן בגלל העלייה בתשואות האג"ח הממשלתי, שהן נקודת ייחוס לעלות נטילת הלוואות על ידי הקבלנים מהבנקים והן מפני שבשוק הכספים הריבית לא עומדת לרדת כל כך מהר, כפי שבנק ישראל הבהיר השבוע לכל החולמים בהקיץ.